Coffee Break

Les temps forts de la semaine dernière 

• Aux États-Unis, la création de 187 000 emplois non agricoles a confirmé ce que les rapports JOLTS et ADP laissaient entrevoir : un recul progressif des tensions sur le marché du travail.
• Les PMI manufacturiers se sont stabilisés aux États-Unis et en zone euro tout en se redressant légèrement en Chine, tandis que les niveaux d'activité reflètent la persistance des divergences régionales.
• En première estimation, l’inflation en zone euro est restée coriace en août à 5,3 % en glissement annuel, un chiffre supérieur à l'objectif de la BCE et au consensus des analystes.
• Face aux difficultés, la Chine multiplie les efforts de relance, avec de nouvelles baisses de taux et une réduction des exigences liées aux réserves de change.

Nos convictions

Scénario de base

• Aux États-Unis, les indicateurs récents suggèrent un atterrissage en douceur ; l'inflation et les salaires continuent de décélérer, tandis que la croissance reste solide. En Chine, la croissance déçoit et les autorités annoncent progressivement des mesures pour soutenir l'économie.
• En zone euro, la croissance est faible et devrait rester atone : l'activité se contracte dans le secteur manufacturier et décélère dans les services. Le recul de l'inflation pourrait néanmoins permettre une légère reprise du pouvoir d’achat des ménages au second semestre.
• La plupart des économies émergentes connaissent de faibles pressions inflationnistes et certaines banques centrales ont déjà abaissé leurs taux : de fait, elles ne sont pas au même stade du cycle monétaire que leurs homologues des marchés développés.
• Les taux directeurs approcheront des niveaux maximums sur les marchés développés, mais les taux d'intérêt devraient rester durablement élevés. Nous n'anticipons aucune baisse de taux dans la région au second semestre.
• Nous anticipons également un environnement moins favorable au second semestre, ce qui devrait se traduire par une évolution stationnaire des marchés financiers.

Risques

• Le resserrement monétaire le plus important des quatre dernières décennies a entraîné un durcissement significatif des conditions financières. Une résurgence des risques pour la stabilité financière est possible.
• Une inflation surprenant par sa persistance pourrait obliger les banques centrales à relever encore leurs taux d'intérêt ; les perspectives de croissance sont dès lors orientées à la baisse.
• Après la chute spectaculaire des surprises en matière de croissance dans toutes les grandes régions hors États-Unis, les perspectives mondiales pourraient devenir moins favorables.

Strategie cross asset et positionnement du portefeuille

1. Notre allocation en actions est plus prudente qu’au cours du premier semestre de l’année, compte tenu du potentiel de hausse limité. Aux niveaux actuels, une issue économique positive caractérisée par un atterrissage en douceur semble déjà intégrée dans les cours des actions. Nous mettons l’accent sur le portage et privilégions une duration longue.
2. Nos convictions en matière d’investissement sont les suivantes :
   • Notre positionnement sur les actions est un peu plus défensif et nous sous-pondérons les actions de la zone euro, les valorisations semblant désormais excessives au regard du contexte monétaire et financier restrictif.
   • Nous considérons que les marchés émergents, qui affichent des valorisations attrayantes, ont un potentiel de hausse et qu’ils devraient davantage bénéficier de l’amélioration des cycles économiques et monétaires que les marchés développés.
   • Nous privilégions les valeurs défensives, telles que les soins de santé et les biens de consommation de base, au détriment des valeurs cycliques, car les cours des valeurs cycliques intègrent déjà une forte amélioration de la situation et une reprise économique. En outre, les secteurs défensifs ont une meilleure capacité de fixation des prix, alors qu’une nouvelle expansion des marges est peu probable.
   • À plus long terme, nous privilégions les thèmes d'investissement associés à la transition énergétique, en raison d'un intérêt croissant pour les secteurs liés au climat et à l'économie circulaire. Nous conservons la Technologie dans nos convictions de long terme, car l’Automatisation et la Robotisation devraient poursuivre le redressement entamé en 2022, à un rythme toutefois moins rapide qu’au premier semestre.
3. Au sein de l’allocation obligataire, nous maintenons une duration longue :
   • Dans un contexte de taux élevés et de spreads raisonnables, nous ciblons les emprunts d’État américains et européens, ainsi que le crédit de haute qualité dans une optique de portage.
   • La surpondération du crédit investment grade européen est une forte conviction depuis le début de l'année, en raison d’un ratio portage/volatilité attrayant.
   • Nous sommes prudents sur le haut rendement, car le resserrement des normes de crédit devrait avoir un effet négatif, tandis que le coussin permettant d’absorber une hausse des taux de défaut a diminué ces derniers mois.
   • Les obligations émergentes continuent à offrir le portage le plus intéressant. La position accommodante des banques centrales est positive pour cette classe d'actifs. Les positions des investisseurs restent limitées ; de plus, le dollar ne devrait pas se renforcer, ce qui favorise la dette en devise locale.
4. Nous détenons une position longue sur le yen et sommes exposés à des matières premières telles que l'or, ce qui fournit de bonnes couvertures dans l’hypothèse d’un retour de l’aversion au risque.
5. À moyen terme, les investissements alternatifs devraient bien se comporter.

Notre positionnement

Nos convictions se traduisent par une position longue en duration et une approche neutre sur les actions, mais avec des nuances régionales. Sur les marchés obligataires, les rendements européens à long terme offrent des opportunités d’achat dans un contexte où la BCE reste agressive. Les obligations européennes investment grade demeurent également attrayantes. En ce qui concerne les actions, nous privilégions une approche de type « barbell », combinant une sous-pondération de la zone euro et une surpondération des marchés émergents. Nous sommes neutres sur les actions américaines malgré une dynamique favorable, car les surprises économiques ont probablement atteint leur sommet. Les marchés reflètent de plus en plus notre scénario d'atterrissage en douceur, ce qui limite désormais le potentiel de performance ; par conséquent, nos expositions s’accompagnent d’une stratégie de protection via des produits dérivés. Notre stratégie d’allocation d’actifs « fin de cycle » est également axée sur les secteurs défensifs au détriment des secteurs cycliques.