Coffee Break

Les temps forts de la semaine dernière

• Les marchés ont été secoués par un revirement brutal sur les valeurs liées à l’IA. Les semi-conducteurs ont subi une forte correction en raison des inquiétudes concernant le financement et la rentabilité des investissements dans l’IA, avant que les résultats de Microsoft et de Samsung ne provoquent un rebond.
• Les résultats des mégacapitalisations ont été mitigés, même si dans l’ensemble ils ont été solides et ont bien résisté ; des inquiétudes persistent néanmoins quant au niveau des dépenses d’investissement. Microsoft a toutefois démontré qu’il était possible de convertir les dépenses d’investissement en bénéfices.
• La Fed a maintenu ses taux inchangés, mais les commentaires accommodants de son président, M. Warsh, ont été suivis d’un redressement de la courbe des taux : les taux courts ont baissé, les taux longs ont augmenté, les anticipations d’inflation se sont renforcées et le dollar s’est affaibli.
• Les données économiques américaines ont envoyé des signaux contrastés : la croissance globale a ralenti, mais la demande intérieure sous-jacente est restée solide et l’inflation n’a baissé que modérément.

Nos convictions

Scénario de base

• Légère surpondération des actions : nous restons optimistes à l’égard des actions mondiales, mais nous sommes devenus plus sélectifs après avoir récemment revu à la baisse notre notation des États-Unis (et du secteur technologique américain).
• Le contexte macroéconomique devrait s’améliorer, mais reste fragile. Déjà favorable aux États-Unis, le contexte macroéconomique pourrait s’améliorer dans le reste du monde en cas de reflux des prix de l’énergie. La croissance américaine repose toujours sur la demande intérieure privée, les investissements – notamment dans le domaine de l’IA – jouant un rôle plus important que la consommation. Toutefois, le regain de tensions en Iran constitue un risque pour notre scénario. Une résolution rapide est indispensable pour que notre scénario central reste valable.
• Focus sur les bénéfices. Alors que la croissance des bénéfices et les révisions des dépenses d’investissement (CAPEX) des hyperscalers restent, à ce jour, les moteurs les plus puissants du marché depuis le début de l’année 2026, les marchés suivront de près la saison des résultats.
• Divergence des politiques monétaires. La Fed maintient ses taux inchangés, tandis que la BCE gère les anticipations d’inflation et pourrait décider plusieurs hausses de taux. De leur côté, la Banque du Japon et la Banque centrale d’Australie sont toujours dans un cycle de resserrement monétaire, même si elles adoptent une approche progressive.

Risques

• Fragmentation géopolitique. La rivalité sino-américaine reste vive, tandis que la réorganisation de l’offre d’énergie et des flux commerciaux internationaux se poursuit. Par ailleurs, la situation en Iran reste très fragile et volatile.
• Dilemme de la Fed. Une économie robuste et les divisions au sein du FOMC pourraient freiner l’assouplissement monétaire, synonyme de pause inopportune dans la fourniture de liquidités. Kevin Warsh devra forger un nouveau consensus autour de la politique monétaire.
• Crédibilité budgétaire. La hausse des volumes d’émission et les tensions politiques pourraient inquiéter les marchés obligataires et accroître la volatilité des rendements.

Strategie cross asset et positionnement du portefeuille

• Nous surpondérons légèrement les actions, en privilégiant les marchés émergents et le Japon, mais avons récemment ramené notre position sur les États-Unis à « Neutre ».
• Allocation régionale :
  • Neutre sur les États-Unis. Cette décision tactique reflète notre position neutre à l’égard du secteur technologique américain. L’absence de catalyseurs d’ici la fin de l’été (saison des résultats du deuxième trimestre) nous a conduits à dégrader ce secteur. En termes de capitalisation, les segments sensibles à la technologie représentent environ la moitié du marché américain.
  • Légère surpondération du Japon. Les initiatives gouvernementales favorables et la prudence relative de la BoJ offrent un contexte propice aux actifs risqués. De plus, ses leaders mondiaux dans les domaines de la robotique, de l’automatisation et des équipements industriels devraient permettre de capitaliser sur la prochaine hausse de la productivité induite par l’IA.
  • Neutre sur l’Europe. La région pourrait bénéficier d’une baisse des prix de l’énergie, mais la composition sectorielle est moins exposée aux thèmes en vogue. Les dépenses budgétaires montent en puissance en Allemagne.
  • Légère surpondération des marchés émergents. Une approche sélective s’impose, mais la forte exposition de la région au secteur technologique constitue un facteur favorable, bien que volatil. Les valorisations sont attractives, le PER à 12 mois de l’indice MSCI Emerging Markets affichant une décote significative par rapport au MSCI World.
• Allocation factorielle et sectorielle :
  • Nous privilégions les thèmes qui bénéficient des cycles d’investissement en cours, liés à l’IA ou aux dépenses publiques.
  • Nous sommes optimistes à l’égard du secteur de la santé et restons exposés aux valeurs industrielles et aux moyennes capitalisations de l’UE et des États-Unis, protégées par des budgets expansionnistes et des perspectives de déréglementation.
• Emprunts d’État :
  • Nous avons une position longue de duration sur les obligations européennes « core ». La guerre en Iran a entraîné un ajustement des marchés, le choc énergétique faisant grimper les anticipations d’inflation. Par rapport à janvier, le marché a changé son fusil d’épaule et anticipe désormais – de manière sans doute excessive – des hausses de taux. Nous privilégions les obligations souveraines « core » notées AAA, qui bénéficient de la crédibilité budgétaire et de celle de leur banque centrale.
  • Nous sommes légèrement vendeurs de bons du Trésor américain. La vigueur de la croissance et des dépenses d’investissement dans l’IA, la montée de l’inflation et les inquiétudes liées au déficit exercent une pression à la hausse sur les taux américains.
• Crédit :
  • L’élargissement des spreads du segment investment grade européen a été bien trop limité pour offrir des opportunités en termes de valorisation, alors que les incertitudes macroéconomiques restent élevées. Les fondamentaux demeurent solides, mais leur sensibilité à la hausse des taux justifie un positionnement neutre. Pour l’heure, nous renonçons à surpondérer le segment et privilégions une approche sélective.
  • Nous sommes neutres vis-à-vis des titres investment grade, tant aux États-Unis qu’en Europe. Les indicateurs techniques dans le haut rendement se détériorent sur fond de sorties de capitaux et d’offre en hausse. Au sein du segment, nous restons neutres sur l’Europe et négatifs sur les États-Unis.
  • Nous sommes positifs sur la dette émergente, notamment en devise locale, car la tendance au resserrement des spreads se confirme et de nouvelles compressions sont envisageables. Par ailleurs, les devises émergentes semblent les mieux placées pour tirer parti d’un nouvel affaiblissement du dollar. Enfin, le rendement à l’échéance actuel (7 %) offre un portage attractif pour cette diversification génératrice de revenus.
• Actifs alternatifs :
  • Nous restons optimistes sur l’or à long terme.
  • Nous détenons des positions dans des métaux précieux et stratégiques, des actifs alternatifs et des stratégies « market-neutral », à des fins de stabilité et de diversification du portefeuille.
• Devises :
  • Le régime actuel des marchés favorise les devises liées aux matières premières – notamment les métaux précieux et le pétrole. Nous maintenons donc nos positions longues sur le dollar australien et la couronne norvégienne.
  • L’amélioration potentielle des relations entre la Hongrie et l’UE pourrait déboucher sur des politiques plus stables et une réduction significative des risques pour les investisseurs étrangers, ce qui nous incite à conserver une position longue sur le forint hongrois.
  • Le dollar reste plutôt sous-pondéré, mais cette sous-pondération a été sensiblement réduite en raison du contexte géopolitique.
  • Nous avons également une position longue sur le yen.

Notre positionnement

Nous demeurons optimistes et surpondérons légèrement les actions des marchés émergents et du Japon, où la dynamique des bénéfices reste très solide. Le contexte macroéconomique demeure favorable, mais le leadership s’est diversifié, les investisseurs se détournant de l’IA et des semi-conducteurs au profit d’autres segments du marché. Sur les marchés obligataires, nous privilégions la dette émergente et la duration européenne « core » de qualité. Dans le domaine du crédit, nous préférons le segment investment grade européen au haut rendement, dont les primes de risque restent limitées. Nous privilégions le yen en couverture, celui-ci restant historiquement très sous-évalué par rapport au dollar, ainsi que certaines monnaies émergentes, tout en restant exposés aux devises liées aux matières premières telles que le dollar australien et la couronne norvégienne. Enfin, les métaux stratégiques, l’or et les stratégies alternatives continuent d’offrir une diversification appréciable dans un contexte de contraintes d’offre, de divergence des politiques et de volatilité des taux réels.