Coffee Break

Les temps forts de la semaine dernière

• Les entreprises américaines ont créé plus d’emplois qu’attendu pour le deuxième mois consécutif, malgré la hausse des coûts de l’énergie. Cela s’inscrit dans le sillage d’une enquête JOLTS, d’un rapport ADP et d’inscriptions hebdomadaires au chômage reflétant un marché du travail robuste.
• Boosté par les marchés émergents, notamment la Chine, le PMI composite mondial des nouvelles commandes a rebondi en avril après un plancher de deux ans et demi, malgré un nouveau recul en zone euro.
• Du côté de la politique monétaire, les hausses de taux (25 pb) de la Banque centrale d’Australie et de la Banque de Norvège ont soutenu le dollar australien et la couronne norvégienne.
• Les Gilts britanniques ont fortement progressé après que le Premier ministre, Keir Starmer, a indiqué vouloir rester en poste malgré les revers de son parti aux élections locales et régionales.

Nos convictions

Scénario de base

• Neutralité tactique : alors qu’un cessez-le-feu – récemment prolongé – a permis d’entamer des négociations, les marchés sont quelque peu soulagés.
• Suivi attentif de la situation au Moyen-Orient. Nous sommes prêts à reprendre position sur les actifs risqués en cas de stabilisation des cours du pétrole et d’apaisement des tensions sur les taux.
• Contexte macroéconomique favorable avant le début de la guerre en Iran. Les conditions macroéconomiques sont restées favorables jusqu’à début mars, mais ne constituent plus le principal moteur du marché. La croissance américaine repose toujours sur la demande intérieure privée, les investissements – notamment dans le domaine de l’IA – jouant un rôle plus important que la consommation.
• Retour aux fondamentaux. Les marchés se concentrent à nouveau sur la croissance des bénéfices, la saison des résultats du premier trimestre s’avérant solide grâce à des prévisions revues à la hausse, notamment dans les secteurs de la technologie, de l’énergie et des matières premières.
• Ambiguïté de la politique monétaire. Tout assouplissement de la Réserve fédérale dépendra désormais de l’évolution des prix de l’énergie. La Fed pourrait cependant ignorer le choc pétrolier. Quant à la BCE, elle devra gérer les anticipations d’inflation : lors de sa dernière réunion, la banque centrale a décidé de maintenir ses taux inchangés à 2 %, laissant entrevoir une hausse des taux cet été. De leur côté, la Banque du Japon et la Banque centrale d’Australie sont toujours dans un cycle de resserrement monétaire.

Risques

• Guerre en Iran. La durée de la guerre et la fermeture du détroit d’Ormuz, la contagion du conflit à d’autres pays et – au-delà des hydrocarbures – aux matières premières agricoles, ainsi que les dommages causés aux infrastructures énergétiques de la région, constituent les principaux risques pesant sur la dynamique croissance/inflation – en particulier pour les pays importateurs d’énergie.
• Fragmentation géopolitique. La rivalité sino-américaine reste vive, tandis que la réorganisation de l'offre d’énergie et des flux commerciaux internationaux se poursuit.
• Dilemme de la Fed. Le choc pétrolier et les divisions au sein du FOMC pourraient freiner l’assouplissement monétaire, synonyme de pause inopportune dans la fourniture de liquidités. De fait, les hausses de prix liées aux droits de douane, conjuguées à l’envolée des cours de l’énergie, risquent d’attiser l’inflation dans les prochains mois.
• Crédibilité budgétaire. La hausse des volumes d’émission et les tensions politiques pourraient inquiéter les marchés obligataires et accroître la volatilité des rendements.

Strategie cross asset et positionnement du portefeuille

• Nous maintenons une position tactiquement neutre sur les actions tant que le cessez-le-feu est respecté et que les négociations se poursuivent.
  • Notre positionnement global est neutre, mais nous sommes prêts à reprendre position sur les actifs risqués en cas de stabilisation des cours du pétrole et d’apaisement des tensions sur les taux.
• Allocation régionale :
  • Les États-Unis restent relativement protégés grâce à leur production locale d’énergie et à une demande privée toujours solide. Les valorisations attrayantes de la technologie soutiennent le marché boursier.
  • Le Japon affiche une dépendance structurelle vis-à-vis des importations d’énergie, mais bénéficie de fondamentaux solides et d’une politique budgétaire favorable.
  • L’Europe souffre de son exposition directe à l’évolution des marchés du pétrole et du GNL au Moyen-Orient et pourrait pâtir d’un rebond de l’inflation globale. En revanche, les dépenses budgétaires montent en puissance.
  • Les Marchés Émergents ont été l’une des régions les plus performantes, mais s’avèrent vulnérables à la hausse des cours pétroliers et à l’appréciation du dollar. Si un accord de paix était conclu, ce sentiment pourrait rapidement s’inverser.
• Allocation factorielle et sectorielle :
  • Nous restons optimistes à l’égard de la technologie et de la santé. Au sein du segment des logiciels, les modèles économiques sont très divers, certains étant plus durement touchés par les progrès de l’intelligence artificielle.
  • Nous restons exposés aux valeurs industrielles et aux moyennes capitalisations en Europe et aux États-Unis, protégées par des budgets expansionnistes et des perspectives de déréglementation.
• Emprunts d’État :
  • Nous sommes neutres sur la duration du noyau dur européen et recherchons un point d’entrée intéressant.
  • Nous restons neutres sur les bons du Trésor américain, le prochain remaniement de la Fed ajoutant à la complexité.
• Crédit :
  • L’élargissement des spreads du segment investment grade européen a été bien trop limité pour offrir des opportunités en termes de valorisation, alors que les incertitudes macroéconomiques restent élevées. Les fondamentaux demeurent solides, mais leur sensibilité à la hausse des taux justifie un positionnement neutre. Pour l’heure, nous renonçons à surpondérer le segment et privilégions une approche sélective.
  • Nous sommes neutres vis-à-vis des titres investment grade, tant aux États-Unis qu’en Europe. Les indicateurs techniques dans le haut rendement se détériorent sur fond de sorties de capitaux et d’offre en hausse. Au sein du segment, nous restons neutres sur l’Europe et négatifs sur les États-Unis.
  • Nous sommes neutres sur la dette émergente. Les marchés émergents sont confrontés à un contexte difficile marqué par une hausse des rendements et une volatilité croissante, mais le dollar plafonne et les rendements réels sont attractifs. Cette situation justifie une position neutre sur la dette en devise locale et les obligations d’entreprise.
• Actifs alternatifs :
  • Nous restons optimistes sur l’or à long terme.
  • Nous détenons des positions dans des métaux précieux et stratégiques, des actifs alternatifs et des stratégies « market-neutral », à des fins de stabilité et de diversification du portefeuille.
• Devises :
  • Le régime actuel des marchés favorise les devises liées aux matières premières – notamment les métaux précieux et le pétrole. Nous maintenons donc nos positions longues sur le dollar australien, la couronne norvégienne et le réal brésilien.
  • L’amélioration potentielle des relations entre la Hongrie et l’UE pourrait déboucher sur des politiques plus stables et une réduction significative des risques pour les investisseurs étrangers, ce qui nous incite à conserver une position longue sur le forint hongrois.
  • Le dollar reste sous-pondéré, mais cette sous-pondération a été considérablement réduite en raison du contexte géopolitique.
  • Nous avons également une position longue sur le yen.

Notre positionnement

Les marchés mondiaux ont progressé la semaine dernière, mais les actions ont marqué le pas, l’actualité géopolitique pesant sur la confiance. Si l’espoir d’un accord de paix entre les États-Unis et l’Iran a soutenu l’appétit pour le risque et fait passer le cours du pétrole sous la barre des 100 dollars le baril, la recrudescence des tensions a inversé ce mouvement en fin de semaine, incitant les investisseurs à la prudence. Les publications de résultats demeurent un soutien important, notamment dans certains segments de la technologie et des logiciels, même si la dynamique générale faiblit. Nous conservons une position tactiquement neutre sur les actions. La trêve en cours constitue un premier pas encourageant, qui ramène le calme sur les marchés et ouvre la voie aux initiatives diplomatiques. Nous restons prêts à agir rapidement dans l’un ou l’autre scénario : une confirmation de la détente ou une reprise du conflit. Tout en donnant une chance à la paix, nous savons que l’issue des négociations est de facto binaire. Sur les marchés obligataires, nous sommes neutres sur la duration du cœur européen et sur les obligations mondiales en général.