Unlocking extra income in Viser un revenu supplémentaire avec les obligations financières subordonnées financial bonds

Comment décririez-vous en quelques mots la stratégie en obligations financières subordonnées ?

La stratégie en obligations financières subordonnées est gérée de manière active, elle investit principalement dans des obligations subordonnées émises par des banques et des compagnies d’assurance. Concrètement, elle se concentre sur les instruments, à savoir les Additional Tier 1 (AT1)[2], Restricted Tier 1 (RT1)[3] et Tier 2[4], qui se situent en dessous des instruments seniors dans la structure de capital.

Les investisseurs en obligations financières subordonnées sont généralement remboursés après les obligations de premier rang, en cas de graves difficultés financières de l’émetteur. En contrepartie, ils bénéficient d’un niveau de revenu potentiellement plus élevé. Parmi les autres caractéristiques spécifiques, citons la possibilité de suspendre le versement des coupons et celle de convertir les obligations en actions (ou de décote).

Bien que la stratégie investisse dans la partie inférieure de la structure de capital, nous nous concentrons sur les émetteurs de qualité Investment grade, ce qui permet de maintenir un certain niveau de liquidité et de diversification pour traverser différents environnements de marché.

Pourquoi se concentrer sur les obligations financières subordonnées ?

Les banques et les compagnies d’assurance jouent un rôle central dans l’économie et sont soumises à une réglementation et à une surveillance stricte. Au fil des années, elles ont été tenues de renforcer leurs fonds propres, d’améliorer leurs bilans et de renforcer leur gestion des risques. Ce renforcement de la structure de capital des institutions financières est une bonne nouvelle pour les investisseurs obligataires, car il se traduit par un univers d’émetteurs de meilleure qualité et une offre plus prévisible qu’avant la crise des subprimes de 2007-2008.

Investir dans des obligations subordonnées émises par des institutions financières de qualité Investment grade offre une diversification supplémentaire, permettant d’obtenir des rendements comparables à ceux des obligations à haut rendement en euros[5], mais avec des fondamentaux généralement plus solides. Les exigences réglementaires en matière de capital obligent les émetteurs à maintenir certains niveaux de structure de capital, ce qui se traduit par une offre de dette subordonnée généralement bien anticipée par le marché.

Comment gérez-vous les risques sur ce segment ?

La gestion des risques est au cœur de notre approche. Nous analysons l’ensemble de l’environnement dans lequel évoluent les émetteurs financiers, environnement qui influence leurs émissions d’obligations subordonnées : réglementation, politique monétaire, opérations de fusion-acquisition, entre autres. Nous analysons chaque émetteur en détail : modèle économique, rentabilité, niveau de capital et liquidité. Nous n’investissons que dans des institutions que nous estimons robustes et capables de résister à des périodes de stress.

Nous examinons également très attentivement les caractéristiques de chaque instrument : dates et modalités de call ou de remboursement, conditions de suspension des coupons, comportement attendu dans des scénarios extrêmes et place exacte de l’instrument dans la structure de capital. Nous évitons les structures que nous jugeons trop complexes ou dont l’équilibre entre le risque et le rendement potentiel n’est pas attrayant.

Le portefeuille est construit autour d’un socle principal constitué d’émetteurs faisant partie de l’indice de référence[6], complété par un plus petit panier de diversification constitué d’émetteurs et d’instruments hors indice de référence. Cela nous permet d’ajouter des idées provenant de l’univers plus large du crédit global tout en respectant des limites internes strictes par émetteur, par secteur et en matière de liquidité.

Outre la sélection des instruments, nous utilisons également des stratégies overlay simples[7] avec des dérivés de taux d’intérêt et de crédit cotés en bourse[8]. Ces outils nous aident à ajuster la sensibilité globale du portefeuille aux marchés, à gérer la volatilité et à limiter les pertes lorsque les conditions se dégradent. En parallèle de nos propres contrôles, une équipe indépendante de gestion des risques surveille quotidiennement les expositions et le respect des limites internes.

Quels sont vos atouts dans la gestion de cette stratégie ?

Notre principale force réside dans la combinaison de notre spécialisation en analyse du crédit financier, de notre expertise spécifique sur ce segment et d’une approche disciplinée, très orientée gestion du risque, des titres subordonnés. Notre équipe dispose d’une longue expérience dans l’analyse des structures de capital des institutions financières, à travers différents environnements de marché et phases d’évolution réglementaire. Cette analyse va au-delà de l’évaluation classique de la dette senior, car elle requiert une expertise des cadres réglementaires de capital, des événements de déclenchement, des mécanismes d’absorption des pertes et du comportement des émetteurs en période de stress.

Au sein d’une plateforme obligataire plus large d’environ 40 spécialistes, nous bénéficions d’une expérience moyenne de plus de 15 ans sur la classe d’actifs. Nous tirons parti d’une vision crédit étendue, tout en conservant un noyau d’experts spécifiquement dédiés aux émetteurs financiers et aux différents segments de leur structure de capital. Cela permet une analyse fine des valorisations, une sélection rigoureuse des émissions et un suivi étroit des risques.

Les critères ESG sont pleinement intégrés à notre analyse crédit, en tant que composante fondamentale de l’évaluation du risque de l’émetteur (par exemple, la gouvernance, la culture du risque). Jusqu’à présent, notre expertise s’est traduite par l’absence de défaut d’émetteur dans la stratégie, ce qui illustre la solidité et la discipline de notre processus. Bien entendu, il s’agit d’un constat passé qui ne préjuge pas des résultats futurs, mais cela souligne l’importance que nous accordons à une sélection rigoureuse des émetteurs.

Enfin, notre organisation en co-gestion offre la possibilité de confronter en permanence nos points de vue et de garantir la cohérence du processus. Elle assure une diversité de perspectives et une prise de décision robuste dans des marchés parfois complexes, ce qui nous aide à équilibrer les opportunités de rendement avec les risques structurels et de crédit dans la durée.

En quoi votre approche est-elle différente ?

Notre approche se distingue par la façon dont nous gérons le profil de risque asymétrique des obligations financières subordonnées, un segment où les instruments peuvent offrir un revenu intéressant mais intégrer également des risques de baisse non linéaires.

Premièrement, nous choisissons délibérément des émetteurs relativement conservateurs. Certes les instruments subordonnés offrent par nature un rendement plus élevé, mais la maximisation du rendement n’est pas le seul objectif. Nous nous concentrons sur des émetteurs solides, avec une capitalisation robuste, une gestion disciplinée de leur bilan et un modèle économique capable d’absorber des chocs. Concrètement, cela signifie que nous investissons dans des émetteurs pour lesquels nous avons une forte conviction, et dans les instruments qui nous semblent offrir le meilleur compromis rendement/risque.

Deuxièmement, nous utilisons le choix du « niveau » dans la structure de capital comme outil d’ajustement du risque, en faisant évoluer la part investie entre AT1, RT1 et Tier 2. Concrètement, nous augmentons ou réduisons notre exposition à ces différents instruments en fonction de ce que nous jugeons le plus intéressant en termes de rapport rendement/risque : évolution des prix relatifs, conditions de marché, changements réglementaires et intérêt pour l’émetteur de rembourser ou non son obligation à la première date de call[9]. L’objectif est de positionner la stratégie là où le compromis entre revenu, risque de durée (extension) et risque d’absorption des pertes nous semble le plus favorable.

Enfin, les facteurs ESG sont intégrés dans une analyse des risques tournée vers l’avenir. Pour les institutions financières, des facteurs tels que la gouvernance ou la culture du risque sont étroitement liés à la qualité du crédit. Les intégrer dans notre évaluation des émetteurs nous aide à identifier les faiblesses potentielles le plus tôt possible et à construire, dans la durée, un portefeuille plus résilient.

Globalement, notre approche vise à capter la prime de revenu structurelle offerte par les obligations financières subordonnées tout en maintenant un cadre de gestion discipliné, centré sur le contrôle du risque de baisse et la constance à travers différents environnements de marché.