Coffee Break

Les temps forts de la semaine dernière

• La saison des résultats s’avère plus robuste qu’anticipé : 82 % des constituants du S&P 500 ont dépassé les BPA attendus (taux inédit depuis quatre ans), tandis que l’Europe affiche des résultats plus modestes mais solides. Sous l'impulsion des banques, les révisions de bénéfices redeviennent positives des deux côtés de l'Atlantique.
• Les marchés ont fluctué au gré des données non officielles : alors que le shutdown entrait dans sa sixième semaine, l'absence de données officielles a contraint les investisseurs à surveiller des indicateurs alternatifs, dont les signaux mitigés pour le marché du travail ont déstabilisé les marchés.
• Aux États-Unis, les élections locales marquent un revers pour Donald Trump : les démocrates ont fait mentir les sondages dans nombre de villes et d’États importants, laissant entrevoir un soutien plus faible au mouvement MAGA avant les élections de mi-mandat (automne 2026).
• Les banques centrales restent prudentes, mais lâchent du lest : la Banque d'Angleterre a maintenu ses taux à 4 % en adoptant un ton particulièrement accommodant, tandis que la Fed et la BCE conservent une position prudente, dépendante des données. La probabilité d’une baisse des taux de la Fed en décembre est désormais estimée à 70 %.
• Les auditions de la Cour suprême alimentent l'incertitude en matière commerciale : la plupart des juges ne cachent pas leur scepticisme quant au pouvoir du président d'imposer des droits de douane. La décision attendue en fin d’année est incertaine et la Maison Blanche devra explorer d'autres voies juridiques si les droits de douane sont annulés.

Nos convictions

Scénario de base

• États-Unis : la croissance du PIB devrait résister dans les 18 prochains mois ; la Fed et les marchés ne semblent guère préoccupés par les pressions inflationnistes dues aux droits de douane. Après deux baisses des taux depuis septembre, les marchés anticipent plusieurs mesures d'assouplissement monétaire d’ici la fin 2026.
• Europe : la croissance reste menacée par la hausse des droits de douane américains et la faiblesse de la dynamique locale. Alors que le recul des anticipations d'inflation laisse une marge de manœuvre à la BCE, les rendements des Bunds se situent dans le bas de la fourchette observée au second semestre. 
• Chine : la visibilité sur le commerce s'améliore quelque peu au vu des récents chiffres de la balance commerciale, mais des tensions persistent. Les perspectives extérieures bénéficient d’un allègement des droits de douane, tandis que la politique intérieure reste accommodante (soutien au crédit et relance budgétaire).

Risques

• L’indépendance de la Fed à l’épreuve : les pressions exercées par Donald Trump sur la Fed, qui devraient persister jusqu’en 2026, annoncent une rupture avec les pratiques établies et une fonction de réaction davantage axée sur la politique. Cela risque de contribuer à pentifier la courbe des taux, renforcer les primes d'inflation, affaiblir le dollar et soutenir les revenus nominaux à court terme, pour finalement potentiellement déclencher une vente massive sur le marché obligataire… susceptible de nécessiter un retour de l’assouplissement quantitatif.
• Instabilité politique en Europe : les dissensions et les risques liés aux mesures fiscales et budgétaires plombent la région. Les tensions politiques ont notamment refait surface en France.
• Test de crédibilité du marché obligataire : une perte de confiance dans la discipline budgétaire pourrait doper les rendements à long terme, raviver la volatilité et déstabiliser les marchés boursiers et obligataires.
• Fragmentation politique et géopolitique : tandis que le conflit en Ukraine menace la sécurité de l’Europe, la divergence des politiques monétaires et la montée du protectionnisme accentuent la fragmentation politique.

Strategie cross asset et positionnement du portefeuille

• Le cycle d’assouplissement monétaire de la Fed annonce un changement de régime, qui soutient les actions mondiales via la baisse des taux courts, la faiblesse du dollar et la dynamique reflationniste. Nous sommes positifs à l’égard des actions.
• Actions mondiales :
  • Notre surpondération globale s’appuie toujours sur de bonnes perspectives dans toutes les régions.
• Allocation régionale :
  • États-Unis : légère surpondération. L’inflexion accommodante de la Fed au mois de septembre ouvre la voie à de nouvelles baisses de taux. La technologie américaine demeure une conviction fondamentale dans un contexte de croissance résiliente. Alors que la saison des résultats était attendue comme un indicateur important, l'euphorie autour de l'intelligence artificielle ne montre aucun signe d'essoufflement.  
  • Japon : légère surpondération. La visibilité sur le front commercial et l'allègement des droits de douane soutiennent les secteurs cycliques, en particulier les exportateurs. L'élection de Sanae Takaichi, symbole de réformes structurelles et de diversité dans le leadership, est considérée comme un pas important vers la disparition de la décote qui frappe les actions japonaises.
  • Europe : légère surpondération. L’issue rassurante des négociations commerciales est un facteur positif et le budget expansionniste de l'Allemagne a désormais été approuvé. La BCE a privilégié le statu quo mais reste flexible, la faiblesse de l’inflation lui permettant de conserver une marge de manœuvre.
  • Marchés émergents : légère surpondération. Les actions émergentes bénéficient la trêve entre les États-Unis et la Chine jusqu'à l'an prochain, de la faiblesse du dollar et d'une meilleure visibilité en matière de commerce. La dette émergente, soutenue par des rendements attractifs et des coûts de financement plus faibles, demeure légèrement surpondérée.
• Allocation factorielle et sectorielle :
  • Nous privilégions une stratégie « barbell » fondée sur des thèmes résilients tels que la technologie, l'IA et la santé, les difficultés concernant ce secteur étant désormais intégrées dans les cours.
  • Nous avons maintenu l’exposition aux petites et moyennes capitalisations allemandes et américaines, qui devraient bénéficier de budgets expansionnistes et de la politique accommodante de la Fed.
• Emprunts d'État :
  • Nous sommes optimistes sur la duration européenne « core », la politique stable de la BCE et les faibles anticipations d'inflation ancrant les rendements.
  • Nous restons neutres sur les bons du Trésor américain, l'inflation induite par les droits de douane et les prises de position de la Fed ajoutant à la complexité.
• Crédit :
  • Nous ciblons le segment investment grade européen, qui offre des spreads attractifs par rapport à son homologue américain.
  • En raison de faibles spreads et de primes de risque minimes, le haut rendement offre un couple rendement/risque plus limité.
  • Nous surpondérons la dette émergente en raison de rendements attrayants, d'une meilleure visibilité en matière de commerce et de la politique accommodante de la Fed.
• Actifs alternatifs :
  • Soutenu par les achats massifs des banques centrales et l’intérêt des investisseurs particuliers, l'or reste surpondéré en tant que couverture contre les risques géopolitiques, la volatilité des taux réels et la faiblesse du dollar. Nous avons pris quelques bénéfices après l’envolée des dernières semaines.
  • Le dollar demeure incontournable pour les marchés émergents et les métaux précieux.  
  • Nous conservons nos allocations aux stratégies alternatives pour assurer la stabilité et la diversification du portefeuille.
• Devises :
  • Nous continuons à sous-pondérer le dollar, car l'assouplissement monétaire de la Fed et les pressions politiques pèsent sur la devise.
  • Nous privilégions les devises défensives telles que le yen et détenons certaines devises de pays émergents affichant des fondamentaux solides.

Notre positionnement

Après une semaine volatile marquée par l’ajustement des anticipations de taux, la paralysie persistante de l’administration américaine et un regain d'incertitude commerciale, les marchés restent dans le flou mais résistent. L'absence de données officielles a accru la sensibilité aux indicateurs alternatifs, suscitant des turbulences sans modifier la toile de fond. Alors que la fin d’année est traditionnellement favorable aux actifs risqués, la confiance devrait revenir progressivement si la visibilité politique s'améliore.
Nous conservons notre appétit pour le risque, car les fondamentaux et les facteurs techniques confirment des perspectives positives pour les actions, et la tendance haussière devrait dominer en fin d’année. En conséquence, nous continuons de surpondérer aussi bien les États-Unis, la zone euro et le Japon que les marchés émergents. Au niveau mondial, nous privilégions les thèmes résilients tels que la technologie et l'IA, ainsi que la santé. Nous ciblons en outre les moyennes capitalisations allemandes, qui bénéficieront d'un effet de rattrapage alimenté par les mesures de relance. Sur les marchés obligataires, notre stratégie inclut la dette émergente, qui bénéficie de rendements attractifs, d’un allègement des droits de douane et d’un renforcement des flux d'investissement. Nous sommes également positifs sur la duration européenne « core » et continuons, dans le domaine du crédit, à préférer le segment investment grade au haut rendement.