Coffee Break

La scorsa settimana in sintesi

• Le scadenze sono state prorogate fino al 1^o agosto, ma la politica dei dazi punta più in alto: è stata infatti annunciata, nell'ambito di misure commerciali più ampie, una tariffa del 35% sulle merci canadesi non soggette all'accordo USMCA.
• Il vertice “Made for Germany” che si terrà a luglio dovrebbe garantire 300 miliardi di euro di investimenti in tre anni, guidati da oltre 30 grandi imprese tedesche.
• I verbali del FOMC hanno rivelato una divisione sui tagli dei tassi, con alcuni membri che spingono per un'azione a breve. I timori per l'inflazione, in particolare legata ai dazi, stanno ritardando il consenso.
• I prezzi delle materie prime sono cresciuti a fronte dei minori aumenti dell'OPEC+ dopo l'estate, della debolezza della produzione statunitense, delle tensioni nel Mar Rosso e degli annunci di Donald Trump relativi ai dazi sul rame.
• La Reserve Bank of Australia ha sorpreso mantenendo i tassi invariati al 3,85%, sfidando così le aspettative di un taglio dei tassi.

Convinzioni di investimento

Scenario di base

• Stati Uniti: lo slancio della crescita si sta affievolendo in concomitanza con il deterioramento dei dati quantitativi, con un probabile ulteriore rallentamento dell'economia nella seconda metà del 2025. L'inflazione resta persistente e potrebbe riaccelerare verso il 4% entro la fine dell'anno, ritardando il ritorno al target del 2% fino al 2027. Mentre l'amministrazione Trump spinge la sua agenda economica sostenuta da un dollaro più debole e da prezzi del petrolio più bassi, l'aumento dei dazi e gli effetti di ridistribuzione creano segnali contrastanti per i mercati e la politica.
• Eurozona: la crescita ha recentemente mostrato un timido miglioramento, ma la regione rimane vulnerabile agli shock esterni, in particolare all'impatto incombente dei dazi commerciali statunitensi. L'inflazione si è spostata in territorio neutro, offrendo alla BCE un margine di manovra per allentare la politica, se necessario. La recessione dovrebbe essere evitata, ma persistono i rischi al ribasso.
• Cina: la crescita economica risulta sottotono ma relativamente stabile, con continue pressioni deflazionistiche che pesano sul sentiment. Si attende per agosto un accordo commerciale con gli Stati Uniti, ma le prospettive interne rimangono fragili a causa della debolezza della domanda e delle sfide strutturali. Per evitare un ulteriore deterioramento restano disponibili gli strumenti monetari e fiscali.
• La crescita globale è in calo, con dinamiche inflazionistiche divergenti tra le regioni: deflazione in Cina, inflazione neutrale in Europa e persistente negli Stati Uniti. Il percorso da seguire dipende in larga misura dalle scelte politiche e dagli esiti della politica commerciale degli Stati Uniti. In un contesto caratterizzato da un'elevata incertezza e un'ampia gamma di potenziali scenari macro, le previsioni sono soggette a frequenti revisioni.

Rischi

• Politica commerciale e fiscale degli Stati Uniti: sebbene l'escalation dei dazi sia stata temporaneamente rinviata, l'incertezza sulla portata e sull'attuazione delle misure commerciali statunitensi rimane elevata. L'agenda in evoluzione dell'amministrazione Trump, che comprende un'importante legge di ridistribuzione e l'aumento delle entrate legate ai dazi, continua ad alimentare la volatilità in settori come quello farmaceutico e dei metalli di base. Il sentiment del mercato è vulnerabile a qualsiasi inversione o sorpresa, mentre la pausa di 90 giorni all'applicazione dei dazi sta per scadere.
• Fragilità della crescita e confusione sui dati: i segnali economici restano contrastanti, con i dati quantitativi negli Stati Uniti che si stanno deteriorando e i dati qualitativi già deboli. Il divario tra sentiment e realtà si sta riducendo, ma non in modo rassicurante. In tutte le principali economie, gli indicatori prospettici stanno perdendo vigore senza precipitare e il rischio di sottovalutare il rallentamento sta crescendo.
• Tensioni geopolitiche e frammentazione politica: i conflitti armati in Ucraina e in Medio Oriente continuano a rappresentare un rischio per i mercati dell'energia e per la sicurezza globale. Nel frattempo, i percorsi divergenti delle banche centrali e il crescente protezionismo stanno aumentando la frammentazione politica. In Cina, la pressione deflazionistica riflette problemi strutturali più profondi, mentre in Europa il pieno impatto dei dazi statunitensi potrebbe compromettere il minimo slancio di crescita esistente.

Strategia cross-asset

1. Con l'attenuarsi dei timori di recessione nonostante l'incertezza sui dazi, il ritorno della leadership tecnologica statunitense e l'approvazione da parte del Congresso del “One Big, Beautiful Bill Act” del presidente Trump, i mercati finanziari hanno ricevuto un impulso.
2. Azioni mondiali:
   • La nostra posizione cautamente ottimista resta misurata: le rinnovate tensioni commerciali e gli aumenti dei dazi, ora previsti per l'inizio di agosto, presentano rischi significativi per la crescita globale e i margini aziendali. Pertanto, il posizionamento rimane complessivamente neutrale, senza alcuna significativa distorsione regionale.
3. Allocazione regionale:
   • Abbiamo modificato la nostra esposizione alle azioni tecnologiche statunitensi, sfruttando il recente segnale di breakout dell'indice Nasdaq e la rinnovata leadership delle mega-cap tecnologiche in vista della stagione degli utili del secondo trimestre.
   • Pur essendo più esposti alle tensioni commerciali, l'Europa e i mercati emergenti potrebbero essere sostenuti da valutazioni più interessanti e risposte fiscali più forti, che compenserebbero le difficoltà legate ai dazi.
4. Allocazione fattoriale e settoriale:
   • Ci concentriamo su temi resilienti come la tecnologia e l'IA, gli industriali europei e le mid-cap tedesche, pur riconoscendo le difficoltà legate al commercio in settori come quello farmaceutico e dei semiconduttori..
5. Titoli di Stato:
   • Siamo leggermente costruttivi sulla duration in Europa, dove il sostegno della BCE e gli stimoli governativi continuano ad ancorare i rendimenti.
   • La Fed ha più tempo per mantenere i tassi invariati e concentrarsi sull'andamento dell'inflazione: siamo quindi neutrali sui Treasury statunitensi.
6. Credito:
   • Per quanto riguarda il credito, preferiamo l'Investment Grade, in particolare in Europa, a fronte della solidità dei fondamentali, mentre restiamo cauti sull'High Yield a causa della contrazione degli spread.
   • Il debito dei mercati emergenti beneficia di rendimenti reali positivi e di un dollaro statunitense più debole.
7. Gli investimenti alternativi svolgono un ruolo fondamentale nella diversificazione del portafoglio:
   • L'oro resta sovraponderato come copertura strategica contro i rischi geopolitici e la volatilità dei tassi reali. La domanda è sostenuta dagli acquisti delle banche centrali e dagli afflussi retail.
   • Manteniamo un'allocazione agli investimenti alternativi per garantire stabilità e diversificazione rispetto alle asset class tradizionali.
8. Per ciò che riguarda le valute, i tassi di cambio rimarranno un punto focale nelle discussioni commerciali e nelle dinamiche di mercato generali.
   • Optiamo per una sovraponderazione sulle valute difensive (ad esempio lo yen) e prevediamo un indebolimento del dollaro in concomitanza con il rallentamento della crescita.

Il nostro posizionamento

Manteniamo una posizione neutrale sulle azioni, con un'allocazione flessibile tra le varie regioni, bilanciando le spinte politiche statunitensi a breve termine con i timori di valutazione a più lungo termine. Per ciò che riguarda i titoli di Stato, siamo leggermente lunghi sulla duration europea, dove le curve ripide e il sostegno politico offrono un'interessante rapporto rischio/rendimento. Per quanto riguarda il credito, manteniamo un leggero sovrappeso sull'Investment Grade europeo, un sottopeso sull'High Yield e operiamo una diversificazione nel debito dei mercati emergenti. Gli investimenti alternativi continuano a fornire stabilità al portafoglio, con i metalli preziosi mantenuti come copertura strategica contro i rischi asimmetrici in aumento e un dollaro statunitense più debole. Questo posizionamento equilibrato riflette la nostra convinzione secondo cui la diversificazione e l'agilità sono essenziali in vista dell'inizio della stagione degli utili del secondo trimestre e delle ultime settimane di negoziati commerciali con gli Stati Uniti. L'estate dei catalizzatori sta cominciando.