Coffee Break

La scorsa settimana in sintesi

• La propensione al rischio è aumentata e i prezzi del petrolio hanno registrato un calo, poiché una tregua negoziata e un accordo volto ad avviare i colloqui di pace con l'Iran sembravano ormai a portata di mano.
• La moderata inflazione dei prezzi al consumo negli Stati Uniti è stata mitigata dai dati sui prezzi alla produzione di maggio, risultati superiori alle attese.
• Sul fronte della politica monetaria, l'aumento dei tassi di 25 pb da parte della BCE e una conferenza stampa dal tono aggressivo hanno rafforzato l'idea che i responsabili politici europei siano più concentrati sull'inflazione che sul sostegno alla crescita.
• Si è svolta l'attesissima quotazione in borsa di SpaceX. Il fatto che le richieste abbiano superato l'offerta di quattro volte ha costituito un segnale positivo riguardo al sentiment degli investitori.

Convinzioni di investimento

Scenario di base

• Leggera sovraponderazione sulle azioni. Con i negoziati ancora in corso e il cessate il fuoco in vigore e prorogato, i mercati possono tirare un ulteriore sospiro di sollievo, mentre la chiusura dello Stretto sta facendo salire i prezzi sia all'ingrosso che al dettaglio.
• Dall'inizio della guerra in Iran, non si sono registrate ripercussioni macroeconomiche negli Stati Uniti. Le condizioni macro rimangono favorevoli negli Stati Uniti e non sono più il motore dominante della leadership di mercato. La crescita statunitense ha continuato a dipendere dalla domanda interna privata, con gli investimenti (in particolare quelli legati all'IA) che svolgono un ruolo più importante dei consumi.
• Ritorno ai fondamentali. I mercati hanno riportato l'attenzione sulla crescita degli utili societari, che si attestano su livelli solidi grazie alle previsioni al rialzo, trainate dai settori della tecnologia, dell'energia e delle materie prime.
• Ambiguità della politica monetaria. L'allentamento monetario da parte della Federal Reserve sotto la nuova presidenza sembra dipendere dall'andamento dei prezzi dell'energia e riteniamo che l'istituto potrebbe non tenere conto di questo shock, a meno che le dinamiche del mercato del lavoro non continuino a rafforzarsi. La BCE continuerà a gestire le aspettative di inflazione, lasciando intendere la possibilità di ulteriori aumenti dei tassi. Infine, la Banca del Giappone e la Reserve Bank of Australia mantengono una politica restrittiva.

Rischi

• Accordo con l'Iran. Una fragile tregua e l'effettiva chiusura dello Stretto di Hormuz, la diffusione ad altri paesi e il suo impatto non solo sui prezzi dell'energia, ma anche su quelli delle commodity agricole, nonché i danni alle infrastrutture energetiche della regione rappresentano i rischi principali per il mix di crescita/inflazione - soprattutto per i paesi importatori di energia.
• Frammentazione geopolitica. La rivalità tra Stati Uniti e Cina resta ben radicata, mentre i modelli di approvvigionamento energetico e del commercio globale continuano a mutare. La recente visita del presidente statunitense Trump in Cina non ha riservato alcuna sorpresa positiva degna di nota.
• Il dilemma della Fed. Lo shock petrolifero e un FOMC diviso potrebbero ritardare un ulteriore allentamento, con il rischio di una pausa nel sostegno alla liquidità. Kevin Warsh dovrà creare un nuovo consenso politico.
• Credibilità fiscale. L'aumento delle emissioni e il rumore politico potrebbero mettere alla prova la fiducia del mercato obbligazionario e innescare volatilità nei rendimenti.

Strategia cross-asset

• Manteniamo una leggera sovraponderazione sulle azioni sfruttando le revisioni al rialzo regionali di Stati Uniti e mercati emergenti.
• Allocazione regionale:
  • Leggera sovraponderazione sugli Stati Uniti. Gli Stati Uniti rimangono relativamente più al riparo dagli effetti negativi della guerra in Iran grazie alla produzione energetica interna e alla domanda privata ancora solida, alimentata dal boom degli investimenti nell'IA. Riteniamo che gli Stati Uniti si trovino in una posizione relativamente migliore, grazie alla possibilità di un allentamento monetario da parte della Fed, al potere di determinazione dei prezzi positivo, alla rapida diffusione dell'IA e alla deregolamentazione in ambito aziendale. Le revisioni al rialzo delle stime di crescita degli utili per azione costituiscono un fattore di sostegno per il mercato azionario.
  • Posizione neutrale sul Giappone. Il paese deve fare i conti con una dipendenza strutturale dalle importazioni energetiche, ma può fare affidamento sul sostegno del governo e sulla politica della Banca del Giappone.
  • Posizione neutrale sull'Europa. La regione subisce l'importante esposizione alle fluttuazioni dei prezzi del petrolio mediorientale e alle dinamiche del GNL, oltre a essere vulnerabile a un'eventuale ripresa dell'inflazione. D'altra parte, la spesa pubblica in Germania sta iniziando a entrare nel vivo.
  • Leggera sovraponderazione sui mercati emergenti. È opportuno adottare un approccio selettivo all'interno della regione, ma l'importante esposizione complessiva al settore tecnologico rappresenta un fattore positivo. Preferiamo il settore tecnologico della Corea, di Taiwan e della Cina a quello indiano. La valutazione appare interessante, con il P/E relativo a 12 mesi dell'indice MSCI Emerging Markets che presenta uno sconto significativo rispetto all'indice MSCI World.
• Allocazione fattoriale e settoriale:
  • Privilegiamo i settori che traggono vantaggio dai cicli di investimento, sia nel campo dell'IA che dalla spesa pubblica.
  • Rimaniamo ottimisti sia per il settore tecnologico che per quello sanitario. Nel settore del software esiste una grande dispersione di modelli di business, alcuni dei quali sono più influenzati dall'intelligenza artificiale rispetto ad altri.
  • Manteniamo un'esposizione alle mid-cap e ai titoli industriali di USA e UE, poiché beneficiano in qualche modo della protezione offerta dalle politiche di bilancio espansive e dalla prevista deregolamentazione.
• Titoli di Stato:
  • Manteniamo un orientamento long in termini di duration sui titoli di Stato europei core. La guerra in Iran ha provocato una revisione dei prezzi determinata dall'inflazione, poiché le interruzioni nell'approvvigionamento energetico e nelle forniture alimentano le aspettative di inflazione. Di conseguenza, le aspettative di allentamento monetario da parte della BCE, presenti fin dall'inizio dell'anno, hanno subito un'inversione di tendenza e, a nostro avviso, sono andate troppo oltre: prevediamo due aumenti di 25 pb ciascuno da parte della BCE, mentre il mercato si aspetta una politica più aggressiva. Ci concentriamo su titoli di Stato europei di alta qualità con rating AAA, che godono di credibilità sia dal punto di vista fiscale che da parte della banca centrale.
  • Manteniamo una posizione lievemente short sui Treasury statunitensi. Le solide dinamiche di crescita, gli investimenti in infrastrutture per l'IA e la spinta inflazionistica, oltre alle preoccupazioni relative al deficit, esercitano una pressione al rialzo sui tassi statunitensi.
• Credito:
  • L'ampliamento degli spread nel segmento Investment Grade europeo è stato molto limitato, non in grado di creare un'opportunità di valutazione su ampia scala, mentre l'incertezza macroeconomica resta elevata. I fondamentali del segmento Investment Grade rimangono solidi, ma la sensibilità all'aumento dei tassi giustifica un posizionamento neutrale. Per il momento, preferiamo mantenere un approccio selettivo piuttosto che una sovraponderazione.
  • Manteniamo una posizione neutrale sul credito Investment Grade sia negli Stati Uniti che in Europa. I dati tecnici del segmento High Yield stanno peggiorando in un contesto caratterizzato da deflussi e aumento dell'offerta. La nostra posizione è quindi neutrale nei confronti dell'High Yield europeo e negativa nei confronti di quello statunitense.
  • Abbiamo rivisto al rialzo il debito dei mercati emergenti, in particolare quello sovrano in valuta locale, poiché si sta nuovamente affermando la tendenza alla contrazione degli spread e vi è un certo margine per un'ulteriore compressione in futuro. Inoltre, le valute dei mercati emergenti sembrano essere nella posizione migliore per trarre vantaggio da un'eventuale nuova debolezza del dollaro statunitense. Inoltre, l'attuale Yield-to-Maturity pari a circa il 7% rappresenta un carry interessante per questa posizione di diversificazione del reddito.
• Investimenti alternativi:
  • Restiamo ottimisti riguardo all'oro nel lungo periodo.
  • Deteniamo metalli preziosi e strategici, investimenti alternativi e strategie market-neutral per garantire la stabilità e la diversificazione del portafoglio.
• Valute:
  • L'attuale regime di mercato favorisce le valute legate alle materie prime come i metalli preziosi e il petrolio. Pertanto, abbiamo posizioni lunghe su AUD, NOK e BRL.
  • Per l'Ungheria si prospetta una maggiore possibilità di instaurare relazioni migliori con l'UE, il che potrebbe portare a politiche più stabili e quindi a una significativa riduzione del rischio per gli investitori stranieri: questo ci ha indotto a detenere una posizione sul fiorino ungherese.
  • Manteniamo una sottoponderazione sul dollaro statunitense, pur avendola ridotta in modo significativo a fronte della rinnovata escalation geopolitica.
  • Manteniamo inoltre una posizione long sul JPY.

Il nostro posizionamento

Il nostro orientamento resta moderatamente costruttivo, con una leggera sovraponderazione sui titoli azionari negli Stati Uniti e nei mercati emergenti, dove la dinamica degli utili continua a essere più solida. Nel reddito fisso, privilegiamo il debito dei mercati emergenti e siamo ottimisti riguardo alla duration dei titoli europei core di qualità elevata. Nel credito, preferiamo i titoli europei Investment Grade rispetto a quelli High Yield, dove i premi di rischio rimangono limitati. Continuiamo a privilegiare il JPY, alcune valute dei mercati emergenti e altre legate alle commodity, quali AUD, NOK e BRL. Infine, l'oro, i metalli strategici e le strategie alternative continuano a svolgere un ruolo importante nella diversificazione in un contesto caratterizzato da limitazioni dell'offerta, divergenze politiche e volatilità dei tassi reali.