Coffee Break

La scorsa settimana in sintesi

• I mercati statunitensi hanno celebrato l'esito del simposio di politica economica di Jackson Hole registrando una crescita dei titoli azionari e una calo della volatilità. In particolare, l'indice di volatilità VIX è sceso sotto i 15 punti per cinque giorni consecutivi dopo la riunione dei banchieri centrali.
• Il primo ministro francese François Bayrou ha annunciato un voto di fiducia per l'8 settembre, cosa che ha fatto aumentare l'incertezza politica e pesato sugli asset francesi.
• Mentre gli utili di Nvidia non hanno riservato grandi sorprese, altri nomi di spicco del settore tecnologico come Dell e Marvell hanno deluso le aspettative.
• L'inflazione core PCE di luglio, leggermente inferiore allo 0,3% su base mensile, è risultata in linea con le aspettative, rafforzando così la probabilità di un taglio dei tassi da parte della Fed il 17 settembre.

Convinzioni di investimento

Scenario di base

• Stati Uniti: i commenti a Jackson Hole hanno confermato come la resilienza del mercato del lavoro sia ora in discussione (un pilastro fondamentale del doppio mandato della Fed) e la banca centrale si stia orientando verso una posizione più accomodante, aprendo la strada a tagli dei tassi già da settembre e a un irripidimento rialzista della curva dei rendimenti. L'inflazione risulta destinata a raggiungere il 4% nel 2026, ma la Fed sembra sempre più incline a ignorare queste pressioni sui prezzi, considerandole in gran parte temporanee.
• Eurozona: l'eurozona mostra segnali di una modesta ripresa, evitando la recessione pur dovendo affrontare nuove criticità. Alla maggior parte delle esportazioni dell'UE verso gli Stati Uniti viene applicata una nuova aliquota tariffaria del 15%. L'inflazione rimane comodamente circoscritta nella zona target della BCE, rafforzando la logica alla base della decisione di mantenere invariato il tasso di riferimento. Tuttavia, pur scegliendo di rimanere ferma, la BCE conserva la flessibilità necessaria per procedere a un taglio qualora le prospettive di crescita dovessero deteriorarsi ulteriormente.
• Cina: la crescita rimane modesta ma stabile, con i negoziati commerciali con gli Stati Uniti ancora in corso e le persistenti pressioni deflazionistiche. La debole domanda interna e le problematiche strutturali mantengono la PBoC su una posizione accomodante, con l'obiettivo di prevenire un rallentamento più marcato.
• Globale: la crescita globale sta gradualmente rallentando, con divergenze sempre più marcate tra le regioni e un quadro economico contrastante, seppure complessivamente ancora resiliente. L'andamento dell'inflazione resta irregolare: deflazione persistente in Cina, stabile in Europa e in leggero aumento negli Stati Uniti. L'elevata incertezza, in particolare riguardo alla politica commerciale e al rischio di stagflazione, continua a richiedere diversificazione.

Rischi

• Politica commerciale e fiscale degli Stati Uniti: l'evoluzione dell'agenda fiscale e commerciale dell'amministrazione Trump sta generando volatilità in settori specifici, in particolare in quello farmaceutico e nei metalli di base (ad es. il rame). Paesi come Cina, India e Svizzera devono affrontare la prospettiva di dazi elevati e mirati, che creano nuove sfide per gli esportatori. Alla fine, si prevede che i dazi doganali provocheranno un aumento dei prezzi e peseranno sui consumi.
• Tensioni geopolitiche e frammentazione politica: i conflitti armati in Ucraina e in Medio Oriente continuano a rappresentare un rischio per i mercati dell'energia e per la sicurezza globale. Nel frattempo, i percorsi divergenti delle banche centrali e il crescente protezionismo stanno aumentando la frammentazione politica.
• Incertezza politica europea: l'instabilità politica francese è tornata a farsi sentire quando il primo ministro François Bayrou ha indetto un voto di fiducia per l'8 settembre, proprio alla vigilia di un importante sciopero a livello nazionale.

Strategia cross-asset

• Le azioni globali iniziano il mese di settembre sostenute dalle speranze di tagli dei tassi da parte della Fed in anticipo rispetto alle previsioni..
• Azioni mondiali:
  • Il posizionamento rimane complessivamente neutrale, con alcune modifiche tattiche a livello regionale alla luce degli ultimi sviluppi.
• Allocazione regionale:
  • Gli accordi commerciali con l'UE e il Giappone sotto l'amministrazione Trump hanno portato maggiore chiarezza e un risultato relativamente favorevole, nonostante i significativi compromessi.
  • In Giappone, l'accordo commerciale migliora la visibilità (in particolare per i settori ciclici come quello automobilistico), mentre l'economia continua a beneficiare di riforme strutturali e fattori a sostegno dell'inflazione. Con possibili elezioni all'orizzonte e la probabilità di un conseguente stimolo fiscale, manteniamo una posizione neutrale, ma abbiamo leggermente aumentato la nostra esposizione per riflettere questo contesto favorevole.
  • L'Europa beneficia di una distensione sul fronte dei dazi, ma l'impatto economico resta incerto e dovrà essere confermato dai dati futuri. L'incertezza politica in Francia rappresenta un rischio per la regione.
  • Restiamo neutrali sulle azioni statunitensi, ma abbiamo rafforzato la protezione a un livello di volatilità contenuto.
  • Manteniamo una posizione neutrale nei confronti delle azioni dei mercati emergenti, poiché le dinamiche di crescita irregolari sono aggravate dall'escalation delle tensioni commerciali tra Stati Uniti e India e dalla persistente incertezza sui negoziati tariffari tra Stati Uniti e Cina.
• Allocazione fattoriale e settoriale:
  • Ci concentriamo su temi resilienti come la tecnologia e l'IA, gli industriali europei e le mid-cap tedesche, pur riconoscendo le difficoltà legate al commercio in settori come farmaceutica e semiconduttori. Più di recente, abbiamo aggiunto titoli di small-cap statunitensi che risultano interessanti in uno scenario caratterizzato da una Fed più accomodante.
• Titoli di Stato:
  • Siamo leggermente costruttivi sulla duration in Europa, dove il sostegno della BCE e gli stimoli governativi continuano ad ancorare i rendimenti.
  • Abbiamo deciso di mantenere un'esposizione corta agli OAT e lunga ai Bund per proteggerci dal rinnovato aumento dell'instabilità politica francese.
  • Siamo neutrali sui Treasury, vista la notevole incertezza che circonda l'inflazione e la crescita negli Stati Uniti. L'impatto dei dazi aggiunge complessità.
• Credito:
  • Nell'ambito del credito, preferiamo l'Investment Grade - in particolare in Europa - poiché gli spread appaiono particolarmente interessanti rispetto al credito statunitense, essendo tornati ai livelli di inizio 2025.
  • Rimaniamo cauti nei confronti dell'High Yield a causa delle valutazioni elevate e della mancanza di un premio di rischio sufficiente, che offre scarsa protezione contro potenziali sorprese negative.
  • Il debito dei mercati emergenti dovrebbe beneficiare di una maggiore visibilità sul fronte dei dazi e di rendimenti reali positivi.
• Gli investimenti alternativi svolgono un ruolo fondamentale nella diversificazione del portafoglio:
  • L'oro resta sovraponderato come copertura strategica contro i rischi geopolitici e la volatilità dei tassi reali. La domanda è sostenuta dagli acquisti delle banche centrali e dagli afflussi retail.
  • Manteniamo un'allocazione agli investimenti alternativi per garantire stabilità e diversificazione rispetto alle asset class tradizionali.
• Per ciò che riguarda le valute, i tassi di cambio rimarranno un punto focale nelle discussioni commerciali e nelle dinamiche di mercato generali.
  • Restiamo costruttivi sulle valute difensive, come lo yen giapponese, anche se di recente abbiamo effettuato parziali prese di profitto sulla nostra esposizione allo JPY. Con il rallentamento della crescita globale, continuiamo ad aspettarci un USD debole.

Il nostro posizionamento

I mercati statunitensi hanno celebrato l'esito del simposio di politica economica di Jackson Hole registrando una crescita dei titoli azionari e una calo della volatilità. In particolare, l'indice di volatilità VIX è sceso sotto i 15 punti per cinque giorni consecutivi dopo la riunione dei banchieri centrali. Nel 2025 ha registrato valori inferiori a tale livello solo per 12 giorni, nove dei quali nel mese di agosto. Si prevede un aumento della volatilità a settembre, che è il mese caratterizzato dalla stagionalità meno favorevole.

Accogliamo con favore l'opportunità di ridurre l'esposizione alle azioni statunitensi e di rafforzare la protezione a un livello di volatilità contenuto. Abbiamo inoltre leggermente incrementato le nostre posizioni nel debito dei mercati emergenti, dato che la politica monetaria più accomodante degli Stati Uniti rappresenta un fattore di sostegno. Infine, abbiamo deciso di mantenere la nostra esposizione corta agli OAT e lunga ai Bund per proteggerci dal rinnovato aumento dell'instabilità politica francese.

Nel complesso, manteniamo un posizionamento bilanciato sulle azioni, con una leggera preferenza per le mid-cap negli Stati Uniti e in Germania, continuando a privilegiare temi resilienti come tecnologia e IA e industria europea. Nell'ambito del reddito fisso, rimaniamo costruttivi sulla duration europea "core", pur avendola ridotta leggermente a fronte delle minori possibilità di un calo dei rendimenti a breve termine nella regione. Restiamo neutrali sui Treasury e preferiamo il credito Investment Grade europeo rispetto all'High Yield, con un'esposizione selettiva al debito dei mercati emergenti.