Coffee Break

La scorsa settimana in sintesi

• Il più lungo shutdown governativo nella storia degli Stati Uniti è giunto al termine dopo 43 giorni.
• I portavoce della Fed hanno ulteriormente ridotto le aspettative di un taglio dei tassi a dicembre, portandole al 50% rispetto al 70% di inizio mese.
• In Francia, l'Assemblea nazionale ha approvato un emendamento sulla sospensione della riforma delle pensioni.
• A seguito di un incontro tra il presidente degli Stati Uniti Trump e un gruppo di rappresentanti dell'economia svizzera all'inizio di questo mese, i due paesi hanno “sostanzialmente” raggiunto un accordo commerciale.

Convinzioni di investimento

Scenario di base

• Ripristino della visibilità. La nebbia si sta diradando. I mercati globali cominciano il mese di novembre con una migliore visibilità rispetto a qualsiasi altro momento dell'anno: crescita più solida del previsto, inflazione inferiore alle attese e politiche generalmente favorevoli. Dopo settimane caratterizzate da dati discontinui e un sentiment incerto, la fiducia sta tornando grazie alla tenuta dell'attività e al calo della volatilità.
• Il gradualismo della Fed. Dopo i tagli consecutivi operati a settembre e ottobre, la Federal Reserve sta entrando in una nuova fase di allentamento condizionato. Il blackout dei dati di ottobre ha creato un paradosso: la minore disponibilità di informazioni ha reso la Fed più cauta. Si sta delineando una divergenza tra le politiche monetarie, con la BCE “in una posizione favorevole” e la Banca del Giappone che si appresta a inasprire la propria politica - con quella che si configura come una normalizzazione più che come una minaccia.
• Miglioramento delle condizioni finanziarie. La liquidità è abbondante, il credito stabile e i rendimenti reali restano positivi ma gestibili. I dati sulla crescita attorno al 2% negli Stati Uniti e all'1% in Europa sostengono il nostro scenario di atterraggio morbido. L'inflazione negli Stati Uniti dovrebbe raggiungere un picco prossimo al 3,75% prima di attenuarsi nel 2026.
• Equilibrio regionale. L'Europa sta traendo vantaggio dal sostegno fiscale e dal miglioramento dei PMI sopra quota 50, mentre la tregua commerciale con la Cina prolunga i tempi per l'adeguamento. I mercati emergenti beneficiano di nuovi afflussi, carry elevato e un dollaro più debole. Questa divergenza, un tempo temuta, ora è segno di equilibrio.
• Valutazioni elevate ma giustificate. Le azioni vengono scambiate a multipli elevati, ma i bilanci sono solidi e la dinamica degli utili è positiva. I mercati stanno pagando per la visibilità, non per l'esuberanza.

Rischi

• Esitazione della Fed. Un prolungato blackout dei dati e un FOMC diviso potrebbero ritardare un ulteriore allentamento, con il rischio di un'inopportuna pausa nel sostegno alla liquidità.
• Credibilità fiscale. L'aumento delle emissioni e il rumore politico potrebbero mettere alla prova la fiducia del mercato obbligazionario e innescare volatilità nei rendimenti a lungo termine.
• Politica europea. I rischi di coesione persistono, poiché la situazione della Francia rimane critica dal punto di vista fiscale e il rumore politico potrebbe pesare temporaneamente sul sentiment.
• Frammentazione geopolitica La rivalità tra Stati Uniti e Cina resta ben radicata, mentre i modelli di approvvigionamento energetico e del commercio globale continuano a mutare.

Strategia cross-asset

• Manteniamo una posizione costruttiva sui titoli azionari globali nel medio termine, ma abbiamo ridotto tatticamente il beta del portafoglio:
  • Il nostro posizionamento complessivo resta sovraponderato, a fronte dall'opinione positiva su tutte le regioni.
• Allocazione regionale:
  • Stati Uniti: leggera sovraponderazione. La svolta accomodante della Fed osservata a settembre ha aperto la strada a un ulteriore allentamento monetario. La tecnologia statunitense resta una convinzione fondamentale in un contesto di crescita resiliente.
  • Giappone: leggera sovraponderazione. La visibilità sul fronte commerciale e la distensione sui dazi continuano a sostenere i settori ciclici, in particolare gli esportatori. L'elezione di Sanae Takaichi simboleggia la riforma strutturale e la diversità nella leadership ed è quindi considerata un passo importante per l'eliminazione dello sconto sui titoli azionari giapponesi.
  • Europa: leggera sovraponderazione. La distensione sul fronte dei dazi risulta favorevole e il bilancio espansivo della Germania è stato approvato. La BCE mantiene lo status quo, pur conservando flessibilità.
  • Mercati emergenti: leggera sovraponderazione. Le azioni dei mercati emergenti beneficiano della tregua commerciale tra Stati Uniti e Cina fino al prossimo anno, dell'indebolimento dell'USD e della maggiore visibilità sul fronte del commercio. Il debito dei mercati emergenti rimane leggermente sovraponderato, sostenuto da rendimenti interessanti e costi di finanziamento inferiori.
• Allocazione fattoriale e settoriale:
  • Privilegiamo un approccio bilanciato con temi resilienti come la tecnologia, l'IA e la sanità, che continua a essere sostenuta poiché la maggior parte delle cattive notizie sembra ormai scontata nei prezzi.
  • Manteniamo l'esposizione alle small e mid cap tedesche e statunitensi, poiché riteniamo che possano ancora beneficiare dei bilanci espansivi e dei minori costi di finanziamento in un contesto di politica monetaria accomodante da parte della Fed.
• Titoli di Stato:
  • Siamo costruttivi sulla duration dell'Europa core, dove la politica stabile della BCE e le basse aspettative di inflazione ancorano i rendimenti.
  • Restiamo neutrali sui Treasury, con l'inflazione determinata dai dazi e la riorganizzazione della Fed che aggiungono complessità.
• Credito:
  • Preferiamo il credito europeo investment grade, dove gli spread risultano interessanti rispetto al credito statunitense.
  • L'High Yield presenta un rapporto rischio/rendimento più limitato a causa della contrazione degli spread e dei bassi premi di rischio previsti.
  • Il debito dei mercati emergenti gode di una sovraponderazione a fronte di rendimenti interessanti, maggiore visibilità sul fronte commerciale e atteggiamento accomodante da parte della Fed.
• Investimenti alternativi:
  • Dato il sostegno offerto dai forti acquisti delle banche centrali e dai flussi al dettaglio, conserviamo una sovraponderazione sull'oro come copertura contro i rischi geopolitici, la volatilità dei tassi reali e l'indebolimento dell'USD. Abbiamo realizzato alcuni profitti dopo il rialzo delle ultime settimane.
  • Riconosciamo che il dollaro statunitense resta un perno fondamentale per i mercati emergenti e i metalli preziosi.
  • Manteniamo le allocazioni alle strategie alternative per garantire la stabilità e la diversificazione del portafoglio.
• Valute:
  • Manteniamo una sottoponderazione sul dollaro USA, poiché l'allentamento monetario della Fed e le pressioni politiche pesano sulla valuta.
  • Preferiamo valute difensive come lo yen giapponese e manteniamo posizioni lunghe selettive in valute dei mercati emergenti con fondamentali solidi.

Il nostro posizionamento

Con la fine del più lungo shutdown governativo nella storia degli Stati Uniti, i mercati globali hanno cominciato il mese di novembre con rinnovata chiarezza: la crescita è più forte del previsto, l'inflazione è inferiore alle aspettative e le condizioni di liquidità stanno migliorando. I dubbi sull'atteggiamento cauto della Fed in materia di allentamento monetario, le valutazioni elevate nell'ecosistema dell'IA e il rialzo dei mercati nel corso della stagione degli utili del terzo trimestre ci hanno spinto a ridurre tatticamente il beta del portafoglio, pur mantenendo un outlook costruttivo per le azioni. Continuiamo a mantenere una sovraponderazione sulle azioni, con un'allocazione equilibrata ma costruttiva in tutte le regioni, in particolare in Europa e nei mercati emergenti, che combinano recupero ciclico e sostegno strutturale. Preferiamo tematiche globali resilienti quali tecnologia e IA e sanità. Avvicinandoci a noi, poniamo l'accento sulle mid-cap tedesche in un'ottica di catch-up trade, sulla scia del sostegno fornito dagli stimoli fiscali. Sul fronte del reddito fisso, la nostra strategia include il debito dei mercati emergenti, sostenuto da rendimenti interessanti, distensione sul fronte dei dazi e un miglioramento dei flussi di investimento. Restiamo inoltre costruttivi sulla duration dell'Europa core, mentre nel credito continuiamo a preferire l'Investment Grade europeo rispetto all'High Yield.