Coffee Break

La scorsa settimana in sintesi

• Il mercato del lavoro statunitense si è leggermente raffreddato a maggio: con un tasso di disoccupazione stabile al 4,2% e un'accelerazione della crescita salariale, i dati segnalano solo una graduale moderazione.
• La BCE ha tagliato il tasso di deposito al 2%, dichiarando di concludere così il suo ciclo di allentamento. L'euro si è apprezzato e i rendimenti sono cresciuti. Nel frattempo, la Banca del Canada ha mantenuto invariato il proprio tasso di riferimento al 2,75%.
• L'inflazione dell'eurozona si è ulteriormente indebolita: le stime preliminari del CPI di maggio sono scese all'1,9%, al di sotto del target della BCE.
• L'attività economica statunitense si è indebolita: il settore manifatturiero ha infatti registrato una contrazione per il terzo mese consecutivo e il Beige Book della Fed ha segnalato un ampio rallentamento dell'economia, con solo 3 distretti su 12 in crescita.

Convinzioni di investimento

Scenario di base

• Globale: l'economia globale sta rallentando e le tensioni commerciali si sono attenuate dopo un inizio d'anno volatile. Le condizioni finanziarie stanno rimodellando il ciclo piuttosto che concluderlo, ma l'incertezza resta elevata a causa di cambiamenti politici erratici e rischi geopolitici.
• Stati Uniti: la crescita degli Stati Uniti appare sempre più fragile. L'inflazione si sta dimostrando persistente e, sebbene i mercati prevedano tagli dei tassi, la Fed rimane cauta. L'espansione fiscale e l'imprevedibilità della politica commerciale stanno aumentando i premi di rischio e mettendo sotto pressione il dollaro.
• Europa: l'eurozona si sta stabilizzando, grazie al calo dell'inflazione e al sostegno della BCE. La politica fiscale sta diventando più favorevole, soprattutto in Germania, con un aumento della spesa per infrastrutture e difesa. Tuttavia, la regione resta vulnerabile agli shock esterni, compresi i dazi statunitensi.
• Mercati emergenti: la regione beneficia di un dollaro più debole, di un miglioramento dei fondamentali e di rendimenti reali interessanti. Tuttavia, la ripresa cinese manca di slancio strutturale e le tensioni geopolitiche continuano a pesare sul sentiment. Lo sviluppo dell'intelligenza artificiale sta progredendo, ma la fiducia degli investitori è inferiore a quella riscontrata negli Stati Uniti.

Rischi

• Inflazione tramite il commercio e i salari: le pressioni sui prezzi indotte dai dazi e la crescita dei salari potrebbero bloccare la disinflazione, costringendo le banche centrali a ritardare l'allentamento. Questo scollamento tra i prezzi di mercato e la politica potrebbe innescare un repricing tra gli asset.
• Incertezza della politica statunitense: Le eccentriche politiche commerciali e fiscali dell'amministrazione Trump stanno minando la fiducia nella leadership degli Stati Uniti e nel dollaro, mentre i mercati del credito valutano un potenziale downgrade.
• Fragilità geopolitica: le tensioni in Medio Oriente e le relazioni tra Stati Uniti e Cina restano volatili, oltre ad avere il potenziale di perturbare le catene di approvvigionamento, i mercati energetici e il sentiment degli investitori.
• Delusione per gli utili: le aspettative sugli utili, soprattutto negli Stati Uniti, appaiono ottimistiche e concentrate tra le megacap tecnologiche. Le proiezioni di crescita degli EPS sono a rischio per via della debolezza della domanda, delle perturbazioni commerciali e dell'incertezza politica.

Strategia cross-asset

1. Sebbene le tensioni commerciali si siano attenuate, l'attenzione si è spostata sul mercato obbligazionario statunitense, dove l'aumento dei rendimenti e i timori fiscali stanno inasprendo le condizioni finanziarie. Manteniamo una strategia flessibile e diversificata, con un posizionamento selettivo e un'attenzione particolare alla visibilità.
2. Azioni mondiali:
   • Il nostro posizionamento è complessivamente neutrale e non prevede alcuna particolare inclinazione regionale per via della limitazione del rialzo senza il supporto degli utili.
3. Allocazione regionale:
   • Le azioni statunitensi appaiono pienamente valutate, con i mercati che prevedono un esito favorevole in materia di commercio e politica fiscale. Ciò limita il potenziale di rialzo e potrebbe aumentare la vulnerabilità alle delusioni.
   • Pur essendo più esposti alle tensioni commerciali, l'Europa e i mercati emergenti potrebbero essere sostenuti da risposte fiscali più forti e da valutazioni più interessanti, che compenserebbero in parte le difficoltà legate ai dazi.
4. Allocazione fattoriale e settoriale:
   • In questo contesto, privilegiamo i fattori diversificati rispetto alle scommesse direzionali.
   • La strategia prevede una sovraponderazione sulla tecnologia statunitense per via della crescita strutturale trainata dall'IA.
   • Le nostre opinioni sono positive sulle infrastrutture e sulla difesa europee, sostenute dall'espansione fiscale.
5. Titoli di Stato:
   • Le obbligazioni sovrane europee continuano a beneficiare dei timori di recessione, delle aspettative di un'inflazione contenuta e dell'atteggiamento accomodante della BCE. In un portafoglio multi-asset, aggiungono una preziosa decorrelazione e fungono da ancoraggio difensivo in caso di nuova volatilità del mercato.
   • Siamo neutrali sui Treasury statunitensi, con rischi bilanciati tra i timori per l'inflazione e la crescita.
6. Credito:
   • Manteniamo una posizione neutrale sul credito Investment Grade. Sebbene gli spread siano contratti e offrano un margine di rialzo limitato, i fondamentali rimangono solidi. Il sostegno delle banche centrali e le basse aspettative di insolvenza continuano a fornire una protezione, ma le valutazioni lasciano un margine ridotto per gli errori.
   • Manteniamo una leggera sottoponderazione sulla classe di attivi High Yield a fronte dei solidi dati tecnici, ma l'incertezza politica limita ancora la convinzione.
   • Manteniamo inoltre la nostra allocazione al debito dei mercati emergenti dopo aver rivisto leggermente al rialzo la nostra view portandola a neutrale. I fondamentali stanno migliorando e i rendimenti reali appaiono interessanti.
7. Gli investimenti alternativi svolgono un ruolo fondamentale nella diversificazione del portafoglio:
   • L'oro resta sovraponderato come copertura strategica contro i rischi geopolitici e la volatilità dei tassi reali. La domanda è sostenuta dagli acquisti delle banche centrali e dagli afflussi retail.
   • Manteniamo un'allocazione agli investimenti alternativi per garantire stabilità e diversificazione in un contesto di volatilità costante.
8. Per ciò che riguarda le valute, i tassi di cambio rimarranno un punto focale nelle discussioni commerciali e nelle dinamiche di mercato generali.
   • Optiamo per una sovraponderazione sulle valute difensive (ad esempio lo yen) e prevediamo un indebolimento del dollaro in concomitanza con il rallentamento della crescita.

Il nostro posizionamento

Con i mercati azionari che scambiano ai massimi del loro recente range, ci sentiamo di mantenere un posizionamento neutrale. La nostra strategia di investimento resta paziente, diversificata e orientata alla transizione. Per ciò che riguarda le azioni, stiamo evitando orientamenti regionali e ci concentriamo sulla diversificazione settoriale e dei fattori, in particolare nei segmenti con un solido flusso di utili, come il settore tecnologico statunitense, o che godono di un sostegno fiscale, come le infrastrutture e la difesa europee. Nell'ambito del reddito fisso, privilegiamo la duration europea e i titoli sovrani core, vista la posizione di sostegno della BCE, mentre restiamo neutrali sui Treasury statunitensi e leggermente cauti sull'high yield. Per ciò che riguarda il debito dei mercati emergenti, intravediamo un miglioramento dei fondamentali e abbiamo rivisto leggermente al rialzo la nostra view. Gli investimenti alternativi svolgono un ruolo fondamentale nella nostra allocazione, con l'oro come copertura strategica. Le strategie associate agli investimenti alternativi rimangono una componente stabilizzante in un contesto ancora caratterizzato da rischi asimmetrici e incertezza geopolitica.