Coffee Break

La scorsa settimana in sintesi

• Come previsto, la Fed ha mantenuto invariati i tassi, ma intravede rischi di stagflazione. La dichiarazione del FOMC ha evidenziato come "i rischi di crescita della disoccupazione e dell'inflazione siano aumentati".
• La BoE ha tagliato i tassi di 25 pb portandoli al 4,25%. Riksbank e Norges Bank hanno mantenuto invariati i tassi di riferimento, ma hanno accennato a possibili tagli nel corso dell'anno a fronte dei crescenti rischi economici.
• Il deficit commerciale degli Stati Uniti è cresciuto fino alla cifra record di 140,5 miliardi di dollari a marzo, a causa del forte aumento delle importazioni in vista dell'annuncio dei dazi il 2 aprile.
• Gli Stati Uniti e il Regno Unito hanno annunciato un accordo commerciale come primo passo volto a riequilibrare e ricostruire il commercio internazionale dopo il “Giorno della Liberazione” del mese scorso.
• Nel corso di un vertice a Mosca, il presidente russo Vladimir Putin e il presidente cinese Xi Jinping hanno auspicato un rafforzamento delle relazioni bilaterali e hanno ribadito il sostegno della Cina alla Russia.
• In Germania, Friedrich Merz è stato eletto cancelliere al secondo turno delle votazioni e ha ora il compito di formare un governo a guida CDU-SPD per porre fine a mesi di stallo politico.
• I paesi membri dell'OPEC+ hanno deciso di accelerare l'aumento della produzione di petrolio nonostante il calo dei prezzi e le aspettative di una domanda più debole.

Convinzioni di investimento

Scenario di base

• Sebbene una potenziale distensione potrebbe generare impulsi benefici (tagli dei tassi, indebolimento del dollaro, riduzione del prezzo del petrolio/dei dazi), permangono le complessità: i dati quantitativi attesi costituiranno pertanto un banco di prova.
• Negli Stati Uniti, i dazi iniziano a pesare sui decision maker e l'aumento dell'inflazione complica la risposta della Fed, nonostante le aspettative di tagli dei tassi e di un dollaro più debole.
• L'eurozona sta subendo pressioni per imprimere un impulso fiscale a fronte delle difficoltà dovute ai dazi ed è probabile che la BCE prosegua il proprio percorso di allentamento allo scopo di contrastare gli shock inflazionistici e commerciali.
• La Cina ha risposto ai dazi statunitensi con una ritorsione anticipata rispetto al previsto. La deflazione persiste e potrebbe peggiorare, evidenziando la fragilità economica interna.

Rischi

• Rischio di compiacenza del mercato: nonostante il perdurare di difficoltà per l'economia, i mercati sembrano ottimisti in merito alla possibilità che il ciclo tariffario abbia raggiunto il suo apice. Le forze reflazionistiche hanno sostenuto il sentiment, ma il danno di fondo derivante dall'aumento dei prezzi e dall'incertezza politica potrebbe essere sottovalutato.
• Rischio geopolitico per gli asset statunitensi: l'atteggiamento conflittuale dell'amministrazione Trump in materia di commercio continua a erodere la fiducia degli investitori globali negli asset statunitensi, mentre il rallentamento dello slancio interno invita a una maggiore cautela.
• Rischio per gli utili: sebbene la crescita degli EPS statunitensi per il 2025 abbia iniziato ad essere rivista al ribasso, sono probabili ulteriori revisioni negative. La distensione sui dazi potrebbe aver ritardato piuttosto che impedito la pressione sugli utili, soprattutto in settori sensibili come quello dei semiconduttori e dei farmaci.
• Rischio legato alla Cina: la Cina rimane fortemente esposta alla volatilità delle politiche e resta un bersaglio centrale delle tensioni commerciali e geopolitiche degli Stati Uniti, il che pone rischi continui per la stabilità regionale e globale.

Strategia cross-asset

1. Sebbene permanga l'incertezza, i mercati celebrano la fine posta all'escalation autoinflitta e il superamento del picco tariffario. La previsione di tassi di interesse inferiori, un dollaro statunitense più debole e il prezzo del petrolio più basso stanno allentando le condizioni finanziarie e fungendo da stabilizzatori macro e di mercato. Riconosciamo che tutti questi sviluppi hanno provocato un rimbalzo sui mercati finanziari. In un contesto di elevata incertezza e un'ampia gamma di potenziali esiti economici, la nostra strategia denota cautela, ma anche la flessibilità necessaria ad adattarci all'evolversi delle condizioni.
2. Azioni mondiali:
   • Manteniamo una leggera sottoponderazione sulle azioni, senza un chiaro orientamento regionale, adottando un approccio agile.
3. Allocazione regionale:
   • Le azioni statunitensi appaiono pienamente valutate, con i mercati che prevedono un esito favorevole in materia di commercio e politica. Ciò limita il potenziale di rialzo e potrebbe aumentare la vulnerabilità alle delusioni.
   • Pur essendo più esposti alle tensioni commerciali, l'Europa e i mercati emergenti potrebbero essere sostenuti da risposte fiscali più forti e da valutazioni più interessanti, che compenserebbero in parte le difficoltà legate ai dazi.
4. Allocazione fattoriale e settoriale:
   • In questo contesto, la nostra allocazione settoriale rimane difensiva e privilegia la qualità, la visibilità e la resilienza a un potenziale rallentamento economico, piuttosto che inseguire segmenti ciclici o ad alto beta.
5. Titoli di Stato:
   • Le obbligazioni sovrane europee continuano a beneficiare dei timori di recessione, delle aspettative di un'inflazione contenuta e dell'atteggiamento accomodante della BCE. In un portafoglio multi-asset, aggiungono una preziosa decorrelazione e fungono da ancoraggio difensivo in caso di nuova volatilità del mercato.
6. Credito:
   • Manteniamo una posizione neutrale sul credito Investment Grade. Sebbene gli spread siano contratti e offrano un margine di rialzo limitato, i fondamentali rimangono solidi. Il sostegno delle banche centrali e le basse aspettative di insolvenza continuano a fornire una protezione, ma le valutazioni lasciano un margine ridotto per gli errori.
   • Continuiamo a sottopesare il debito High Yield e dei mercati emergenti, in quanto segmenti più sensibili ai timori per la crescita globale, al deterioramento dei fondamentali aziendali e all'inasprimento delle condizioni finanziarie. A nostro avviso, il rapporto rischio/rendimento è attualmente orientato al ribasso.
7. Gli investimenti alternativi svolgono un ruolo fondamentale nella diversificazione del portafoglio:
   • Continuiamo a intravedere valore negli asset alternativi, in particolare dei metalli preziosi come l'oro e l'argento, che restano coperture efficaci in un contesto di maggiore volatilità e incertezza commerciale.
8. Per ciò che riguarda le valute, i tassi di cambio rimarranno un punto focale nelle discussioni commerciali e nelle dinamiche di mercato generali:
   • Abbiamo una visione positiva sullo yen giapponese, che consideriamo un probabile beneficiario dell'aumento dell'avversione al rischio.
   • Prevediamo un indebolimento del dollaro statunitense, con la Fed che pare bloccata tra i rischi di un aumento della disoccupazione e dell'inflazione e la crescita globale che sembra stabilizzarsi al di fuori degli Stati Uniti. Inoltre, la diminuzione dei flussi di beni rifugio e i deficit gemelli degli Stati Uniti aggiungono pressione sul dollaro nel medio termine.

Il nostro posizionamento

In un contesto caratterizzato da una persistente incertezza, ma da un allentamento delle condizioni finanziarie, la nostra strategia multi-asset conserva un posizionamento cauto, con un leggero sottopeso sulle azioni e un'inclinazione settoriale difensiva. Manteniamo la flessibilità tra le regioni e le asset class, per riflettere un'ampia gamma di potenziali esiti. Privilegiamo i tassi europei per le loro qualità difensive, restiamo selettivi nel credito con una posizione neutrale sull'Investment Grade e sottopesiamo l'High Yield e il debito emergente. Gli investimenti alternativi come i metalli preziosi continuano a favorire la diversificazione, mentre per quanto riguarda le valute, siamo positivi sullo yen e prevediamo un graduale indebolimento del dollaro statunitense. Il nostro approccio bilancia la gestione del rischio con l'agilità necessaria ad adattarsi all'evoluzione delle condizioni macro.