Coffee Break

La scorsa settimana in sintesi

• Il blocco delle attività governative statunitensi è entrato nella sua seconda settimana e i progressi sono stati minimi, poiché entrambe le parti non sembrano intenzionate a discostarsi dalla propria posizione.
• A causa dello shutdown, negli Stati Uniti sono stati pubblicati pochi dati economici. Il sondaggio condotto dall'Università del Michigan ha evidenziato un sentiment ancora sottotono.
• In Germania, i dati deludenti relativi agli ordini di fabbrica e alla produzione industriale hanno sottolineato l'urgenza di una riforma degli incentivi economici.
• Israele e Hamas hanno approvato un accordo che prevede il rilascio di tutti gli ostaggi ancora detenuti a Gaza in cambio di oltre 2.000 prigionieri.
• Le tensioni tra Stati Uniti e Cina si sono inasprite dopo che il presidente Donald Trump ha dichiarato di non vedere “alcun motivo” per incontrare il suo omologo cinese Xi Jinping.

Convinzioni di investimento

Scenario di base

• Stati Uniti: la crescita del PIL rallenta ma senza previsioni di recessione nei prossimi 18 mesi; l'inflazione subisce pressioni al rialzo a causa dei dazi, ma la Fed sembra disposta a ignorarle e avvia un nuovo ciclo di allentamento monetario, con i mercati che scontano diversi tagli dei tassi entro la fine del 2026.
• Europa: la resilienza della crescita sarà messa alla prova dall'aumento dei dazi statunitensi e dall'incertezza politica in Francia. I rendimenti dei Bund si stanno stabilizzando attorno al 2,75%, mentre la BCE si riserva la possibilità di un taglio, sostenuta dalle aspettative di inflazione che restano basse.
• Cina: la visibilità in ambito commerciale sta leggermente migliorando, sebbene permangano alcune tensioni. Le prospettive esterne sono sostenute da una certa distensione sul fronte dei dazi, mentre la politica interna rimane accomodante grazie all'allentamento selettivo del credito e al sostegno fiscale.

Rischi

• Indipendenza della Fed a rischio: la “trumpificazione” della Fed in vista del 2026 minaccia una rottura rispetto alle prassi del passato, con una funzione di reazione più orientata alla politica. Ciò potrebbe determinare un irripidimento della curva dei rendimenti, aumentare i premi di inflazione, indebolire il dollaro statunitense, sostenere i guadagni nominali nel breve termine e, in ultima analisi, innescare un imprevedibile sell-off sul mercato obbligazionario... che potrebbe finire col richiedere un rinnovo del quantitative easing.
• Instabilità politica europea: la debole coesione e il rischio di frammentazione fiscale potrebbero pesare sulla regione. In Francia sono riemerse tensioni politiche e sono stati organizzati scioperi a livello nazionale.
• Test di credibilità del mercato obbligazionario: una perdita di fiducia nella disciplina fiscale potrebbe determinare un aumento dei rendimenti a lungo termine, rinnovare la volatilità e destabilizzare i mercati azionari e del credito.
• Frammentazione politica e geopolitica: i conflitti in corso in Ucraina e in Medio Oriente rappresentano un rischio per la sicurezza globale, mentre le divergenze tra le banche centrali e l'aumento del protezionismo contribuiscono alla frammentazione delle politiche globali.

Strategia cross-asset

• Il ciclo di tagli dei tassi della Fed segnala un cambiamento di regime più ampio, che sostiene i mercati azionari globali grazie a tassi a breve termine più bassi, un dollaro statunitense debole e una dinamica reflazionistica. Manteniamo un posizionamento costruttivo sulle azioni.
• Azioni mondiali:
  • Il posizionamento complessivo prevede una sovraponderazione, determinata dalla nostra opinione positiva su tutte le regioni.
• Allocazione regionale:
  • Stati Uniti: leggera sovraponderazione. La svolta accomodante della Fed apre la strada a un ulteriore allentamento monetario. La tecnologia statunitense resta una convinzione fondamentale in un contesto di crescita in fase di rallentamento ma resiliente. Nonostante le valutazioni elevate, il contesto reflazionistico favorisce il rialzo.
  • Giappone: leggera sovraponderazione. La visibilità sul fronte commerciale e la distensione sui dazi continuano a sostenere i settori ciclici, in particolare gli esportatori. Le riforme strutturali e le imminenti elezioni lasciano presagire stimoli fiscali e rendimenti aziendali più elevati.
  • Europa: leggera sovraponderazione. La distensione sul fronte dei dazi risulta favorevole e il bilancio espansivo della Germania è ormai stato approvato. La BCE mantiene una posizione attendista ma conserva una certa flessibilità, con un'inflazione bassa che potrebbe lasciare spazio a interventi di politica monetaria.
  • Mercati emergenti: leggera sovraponderazione. I titoli azionari dei mercati emergenti beneficiano di un USD più debole e di una maggiore visibilità sul fronte commerciale. Il debito dei mercati emergenti rimane leggermente sovraponderato, sostenuto da rendimenti interessanti e costi di finanziamento inferiori.
• Allocazione fattoriale e settoriale:
  • Continuiamo a privilegiare temi d'investimento resilienti come tecnologia e IA, industriali europei e mid-cap tedesche.
  • Manteniamo l'esposizione alle small e mid-cap statunitensi, che potrebbero verosimilmente beneficiare dei minori costi di finanziamento derivanti dalla politica accomodante della Fed.
  • Il settore sanitario continua a essere sostenuto, poiché la maggior parte delle cattive notizie sembra ormai scontata nei prezzi.
• Titoli di Stato:
  • Siamo costruttivi sulla duration dell'Europa core, dove la politica stabile della BCE e le basse aspettative di inflazione ancorano i rendimenti.
  • Restiamo neutrali sui Treasury, con l'inflazione determinata dai dazi e la riorganizzazione della Fed che aggiungono complessità.
• Credito:
  • Preferiamo il credito europeo investment grade, dove gli spread risultano interessanti rispetto al credito statunitense.
  • L'High Yield presenta un rapporto rischio/rendimento più limitato a causa della contrazione degli spread e dei bassi premi di rischio previsti.
  • Il debito dei mercati emergenti gode di una sovraponderazione a fronte di rendimenti interessanti, maggiore visibilità sul fronte commerciale e atteggiamento accomodante da parte della Fed.
• Investimenti alternativi:
  • Dato il sostegno offerto dai forti acquisti delle banche centrali e dai flussi al dettaglio, conserviamo una sovraponderazione sull'oro come copertura contro i rischi geopolitici, la volatilità dei tassi reali e l'indebolimento dell'USD.
  • Riconosciamo che il dollaro statunitense rimane un perno fondamentale per i mercati emergenti e i metalli preziosi. Il recente posizionamento su un USD più debole e oro più forte sembra alquanto forzato.
  • Manteniamo le allocazioni alle strategie alternative per garantire la stabilità e la diversificazione del portafoglio.
• Valute:
  • Manteniamo una sottoponderazione sul dollaro USA, poiché l'allentamento monetario della Fed e le pressioni politiche pesano sulla valuta.
  • Preferiamo valute difensive come lo yen giapponese e manteniamo posizioni lunghe selettive in valute dei mercati emergenti con fondamentali solidi.

Il nostro posizionamento

I segnali economici restano discontinui, la visibilità dei dati è offuscata dallo shutdown negli Stati Uniti e l'inflazione sta nuovamente aumentando. Eppure, gli asset rischiosi continuano a crescere, trainati dalla maggiore liquidità e dalle aspettative di sostegno da parte delle banche centrali. La nostra convinzione rimane orientata al rischio, poiché i fondamentali e i dati tecnici confermano prospettive positive per i titoli azionari e il trend rialzista dovrebbe proseguire nel medio termine. Di conseguenza, manteniamo attualmente una sovraponderazione bilanciata tra Stati Uniti, eurozona, Giappone e mercati emergenti. In Europa privilegiamo i titoli industriali e le mid-cap tedesche in un'ottica di catch-up trade, continuando al contempo a puntare su tematiche globali resilienti quali tecnologia e IA e sanità. Sul fronte del reddito fisso, la nostra strategia include il debito dei mercati emergenti, sostenuto da rendimenti interessanti, distensione sul fronte dei dazi e un miglioramento dei flussi di investimento. Restiamo inoltre costruttivi sulla duration dell'Europa core, mentre nel credito continuiamo a preferire l'Investment Grade europeo rispetto all'High Yield.