Coffee Break

Nos convictions

Scénario de base

• La reprise économique devrait se poursuivre en 2022 grâce au maintien du soutien budgétaire et à la prudence des banques centrales. Les pays développés ont atteint leur cadence maximale de vaccination, tandis que les indicateurs économiques, la liquidité, le soutien budgétaire entrent dans une phase de transition vers une croissance économique toujours forte mais plus différenciée.
• La rémunération du risque semble moins attractive pour les semaines à venir tant qu’une direction plus claire et plus positive n’est pas trouvée. Le variant delta pourrait présenter un risque pour la croissance.
• Nous estimons que cet environnement reste favorable aux actions non américaines, aux actions de type « value» et aux actifs de couverture face à l’inflation et à la hausse des taux (banques, matières premières).
• Aux États-Unis, on s’attend à une reprise des dépenses et des mesures de taxation, ce qui pourrait favoriser une hausse des rendements alors qu’un resserrement devrait être annoncé dans les prochains mois.
• En Europe, notre scénario central table sur un retour à la croissance d’ici la fin de 2021 et une mise en œuvre du plan de relance européen « Next Generation» au second semestre. Les indicateurs économiques font toujours ressortir un décalage qui reste à combler entre les services et l’activité industrielle, car celle-ci a déjà commencé à bénéficier du rebond économique mondial. Les valorisations actuelles apparaissent toutefois onéreuses, surtout en ce qui concerne les petites capitalisations par rapport aux grandes capitalisations.

Nos vues sur les marchés

• La communication des banques centrales et le rythme de hausse des taux nominaux détermineront l’évolution et la volatilité des marchés financiers dans la phase suivante.
• Les marchés ont bien intégré la phase de solide rebond « mécanique » de l’après-pandémie, comme en atteste la nette surperformance des valeurs cycliques. On peut désormais s’attendre à des rendements toujours positifs, mais plus faibles.
• Le sentiment et le positionnement des investisseurs se sont remis de leurs niveaux de crise et de la volatilité récemment provoquée par la Fed, sans pour autant être complaisants ou extrêmes.
• Nous maintenons notre préférence pour les actions non américaines et conservons des couvertures contre la hausse des rendements et de l'inflation. Nous achetons les banques européennes et américaines, les petites et moyennes capitalisations américaines, et conservons une exposition à la couronne norvégienne.
• Parallèlement, notre portefeuille de base reste axé sur les pays et les thèmes les plus résilients.

Risques

• Duel virus-vaccin : la résurgence des cas de COVID-19 due au variant delta laisse entrevoir le risque que les restrictions économiques durent plus longtemps que prévu. Le coronavirus et ses mutations risquent de devenir endémiques, car l’immunité n’est pas permanente et exige par conséquent un effort de vaccination constant et généralisé.
• Hausse incontrôlée des rendements obligataires : certains indicateurs américains vont déjà dans le sens d’un renforcement du marché du travail. Nous pourrions dans ce cas assister à une hausse des rendements réels et nominaux.
• Contraintes de l’offre : les entreprises ont prévenu qu’elles avaient du mal à embaucher et à reconstituer leurs stocks pour faire face au rebond de la demande. Si ces conditions se prolongeaient, elles pourraient provoquer de nouvelles hausses des prix sans croissance supplémentaire, ce qui pèserait sur les marges.
• Tensions géopolitiques : les tensions entre les États-Unis et la Chine et/ou la Russie sont à l’ordre du jour, comme en témoignent les sommets du G7 et de l’OTAN.
• Incertitude politique : la fracture sociale se creuse entre les perdants et les gagnants de la crise sanitaire alors que des élections sont prévues dans plusieurs pays au cours des douze prochains mois, à commencer par l’Allemagne qui élira un nouveau parlement en septembre.

Modifications recentes au sein de notre strategie d’allocation d’actifs

Après un premier trimestre porté par l'espoir d’une sortie de la crise sanitaire, une performance positive des actions, une performance négative des obligations et une nette surperformance des actions de type « value » et cyclique, les investisseurs se sont montrés moins convaincus au deuxième trimestre. Les taux d’intérêt américains ont atteint un sommet le 30 mars, tandis que les actions et les obligations ont affiché des rendements positifs sur le trimestre, mais avec des volumes beaucoup plus faibles.
Sur la base de nos observations passées, on peut désormais s’attendre à des rendements toujours positifs, mais plus faibles, avec une plus forte sensibilité à l'évolution des rendements obligataires et des valorisations plus tendues sur les actifs risqués. Pour l’été, nous anticipons une phase dénuée de tendance et une augmentation possible de la volatilité, avant de renouer avec une orientation plus nette et une poursuite des conditions favorables à la relance. Dans ce contexte, nous avons décidé de prendre des bénéfices sur notre surpondération des actions européennes. Nous avons désormais un positionnement neutre sur l’Europe, et donc neutre sur les actions. Nous avons aussi pris plus récemment quelques bénéfices sur les matières premières, car l’OPEP+ est parvenue à un accord sur une augmentation de la production alors que les incertitudes liées à la propagation des variants pourraient avoir un impact négatif sur la demande à court terme.
Nous conservons des couvertures contre la hausse des rendements et de l’inflation, ainsi que des couvertures en instruments dérivés. Nous avons identifié plusieurs catalyseurs (variant delta, pressions liées à l'offre, etc…) susceptibles d’entraîner une correction du marché, dont nous pourrions tirer parti au cours de l’été.

Strategie cross asset et positionnement du portefeuille

Nous anticipons une phase dénuée de tendance, avec une possible remontée de la volatilité, avant de renouer avec une orientation plus claire et une poursuite des conditions favorables à la relance. Nous avons un positionnement neutre sur les actions, et nous sommes sous-pondérés sur les obligations.

En ce qui concerne les actions, l’impact de la pandémie devrait s’atténuer à mesure que les pays sortent de la crise et que leur économie se redresse. La crise de la COVID pourrait n’avoir qu’un effet très limité sur le potentiel de croissance à long terme des économies tout en favorisant une accélération des gains de productivité. Le redressement de l’après-pandémie pourrait s’accompagner d’une croissance différente, avec moins de mondialisation et davantage de croissance verte et équitable, ce qui est également synonyme de pressions sur les marges des entreprises. Notre positionnement est donc axé sur le thème de la reflation et sur les secteurs gagnants à long terme. Notre stratégie multi-actifs actuelle peut se résumer comme suit :

1. Exposition aux actifs tournés vers le rebond/redressement de l’après-COVID
   Positionnement neutre sur les actions, avec une préférence pour les actions hors États-Unis, et sous-pondération des obligations
   Sous-pondération des emprunts d’État, avec maintien d’une duration courte. Nous nous concentrons sur la principale source de portage, à savoir la dette émergente. Nous restons neutres envers les obligations investment grade européennes et américaines.
   Nous sommes exposés à la hausse des prix des matières premières, via la couronne norvégienne.
2. Positionnement favorable aux petites capitalisations
   Le contexte actuel reste favorable à la poursuite de la rotation en faveur des actions tournées vers la reprise, à la pentification de la courbe des taux et à la hausse des cours des matières premières.
   Nous achetons des petites et moyennes capitalisations aux États-Unis et en Amérique latine, et avons décidé de prendre des bénéfices sur notre exposition au Royaume-Uni.
3. Positionnement favorable aux banques internationales
   Malgré un rebond important sur les derniers mois, les banques de la zone euro présentent toujours une forte décote par rapport à leur moyenne à long terme et nous ajoutons des banques de la zone euro. Nous conservons aussi une surpondération des banques américaines, qui pourraient bénéficier de la pentification de la courbe des taux. Les rendement américains à 10 ans devraient atteindre 2 % au cours des douze prochains mois.
4. Positionnement positif sur les thématiques de croissance à long terme
   La pandémie a fait ressortir leur intérêt pour la construction de portefeuilles résilients. Nos principales convictions thématiques sont la santé, la numérisation et les solutions environnementales.
   L’oncologie et la biotechnologie offrent un potentiel élevé de croissance.
   Maintien d’une exposition aux thèmes de l’innovation et de la technologie.
   Achat de valeurs de la consommation courante dans le secteur européen des boissons et produits alimentaires.