Coffee Break

Les temps forts de la semaine dernière

• Les métaux précieux ont poursuivi leur inexorable envolée, les cours de l'or et de l'argent atteignant des sommets historiques.
• Les marchés ont réévalué le risque de crédit après l’annonce par deux banques régionales américaines d’actions en justice liées à des prêts frauduleux.
• La paralysie de l’administration américaine est entrée dans sa troisième semaine et la publication d’indicateurs économiques reste très limitée.
• Malgré une certaine hausse par rapport aux données précédentes, l'enquête NAHB auprès des constructeurs immobiliers américains montre des signes de défis persistants.
• Malgré les résultats décevants de l'enquête de la Fed de Philadelphie sur le secteur manufacturier, l'indice des nouvelles commandes a atteint un sommet de trois mois, ce qui – avec l'enquête de la Fed de New York – indique un risque haussier pour l'indice ISM des nouvelles commandes.

Nos convictions

Scénario de base

• États-Unis : la croissance du PIB ralentit quelque peu, mais la récession est évitée dans les 18 prochains mois ; l'inflation subit l’impact des droits de douane, mais cela n’empêchera pas la Fed d’entamer un nouveau cycle d'assouplissement. La paralysie de l’administration et la volatilité accrue plaident en faveur d’un nouvel assouplissement monétaire en fin de mois, les marchés anticipant d’autres baisses de taux d'ici la fin de l’année prochaine.
• Europe : la croissance reste menacée par la hausse des droits de douane américains et la faiblesse de la dynamique locale. Alors que le recul des anticipations d'inflation laisse une marge de manœuvre à la BCE, les rendements des Bunds chutent dans le bas de la fourchette observée au second semestre.
• Chine : la visibilité sur le commerce s'améliore quelque peu au vu des récents chiffres de la balance commerciale, mais des tensions persistent. Les exportations bénéficient d’un allègement des droits de douane, tandis que la politique intérieure reste accommodante (soutien à certains types de crédit et relance budgétaire).

Risques

• L’indépendance de la Fed à l’épreuve : les pressions exercées par Donald Trump sur la Fed, qui devraient persister jusqu’en 2026, annoncent une rupture avec les pratiques établies et une fonction de réaction davantage axée sur la politique. Cela risque de contribuer à pentifier la courbe des taux, renforcer les primes d'inflation, affaiblir le dollar et soutenir les revenus nominaux à court terme, pour finalement potentiellement déclencher une vente massive sur le marché obligataire… susceptible de nécessiter un retour de l’assouplissement quantitatif.
• Instabilité politique en Europe : les dissensions et les risques liés aux mesures fiscales et budgétaires plombent la région. Les tensions politiques ont notamment refait surface en France.
• Test de crédibilité du marché obligataire : une perte de confiance dans la discipline budgétaire pourrait doper les rendements à long terme, raviver la volatilité et déstabiliser les marchés boursiers et obligataires.
• Fragmentation politique et géopolitique : tandis que le conflit en Ukraine menace la sécurité de l’Europe, la divergence des politiques monétaires et la montée du protectionnisme accentuent la fragmentation politique.

Strategie cross asset et positionnement du portefeuille

• Le cycle d’assouplissement monétaire de la Fed annonce un changement de régime, qui soutient les actions mondiales via la baisse des taux courts, la faiblesse du dollar et la dynamique reflationniste. Nous sommes positifs à l’égard des actions.
• Actions mondiales :
  • Nous avons pris quelques bénéfices de manière tactique et réduit le risque du portefeuille, mais notre surpondération globale continue de s’appuyer sur de bonnes perspectives dans toutes les régions.
• Allocation régionale :
  • États-Unis : légère surpondération. L’inflexion accommodante de la Fed ouvre la voie à de nouvelles baisses de taux. La technologie américaine demeure une conviction fondamentale dans un contexte de croissance ralentie, mais résiliente. Malgré certains signes de faiblesse dans le crédit bancaire et des valorisations élevées, le contexte reflationniste est favorable. La saison des résultats sera un indicateur important.
  • Japon : légère surpondération. La visibilité sur le front commercial et l'allègement des droits de douane soutiennent les secteurs cycliques, en particulier les exportateurs. Malgré les remous politiques, les réformes structurelles et l’élection prochaine d’un nouveau Premier ministre laissent présager des mesures de relance et une amélioration des résultats des entreprises.
  • Europe : légère surpondération. L’issue rassurante des négociations commerciales est un facteur positif et le budget expansionniste de l'Allemagne a désormais été approuvé. La BCE a privilégié le statu quo mais reste flexible, la faiblesse de l’inflation lui permettant de conserver une marge de manœuvre.
  • Marchés émergents : légère surpondération. Les actions émergentes bénéficient de la faiblesse du dollar et d'une meilleure visibilité en matière de commerce. La dette émergente, soutenue par des rendements attractifs et des coûts de financement plus faibles, demeure légèrement surpondérée.
• Allocation factorielle et sectorielle :
  • Nous privilégions une stratégie « barbell » fondée sur des thèmes résilients tels que la technologie, l'IA et la santé, les difficultés concernant ce secteur étant désormais intégrées dans les cours.
  • Nous avons réduit l’exposition aux petites et moyennes capitalisations allemandes et américaines, qui devraient néanmoins bénéficier de budgets expansionnistes en Allemagne et de la politique accommodante de la Fed.
• Emprunts d'État :
  • Nous sommes optimistes sur la duration européenne « core », la politique stable de la BCE et les faibles anticipations d'inflation ancrant les rendements.
  • Nous restons neutres sur les bons du Trésor américain, l'inflation induite par les droits de douane et les prises de position de la Fed ajoutant à la complexité.
• Crédit :
  • Nous ciblons le segment investment grade européen, qui offre des spreads attractifs par rapport à son homologue américain.
  • En raison de faibles spreads et de primes de risque minimes, le haut rendement offre un couple rendement/risque plus limité.
  • Nous surpondérons la dette émergente en raison de rendements attrayants, d'une meilleure visibilité en matière de commerce et de la politique accommodante de la Fed.
• Actifs alternatifs :
  • Soutenu par les achats massifs des banques centrales et l’intérêt des investisseurs particuliers, l'or reste surpondéré en tant que couverture contre les risques géopolitiques, la volatilité des taux réels et la faiblesse du dollar. Nous avons pris quelques bénéfices de manière tactique après l’envolée des dernières semaines.
  • Le dollar demeure incontournable pour les marchés émergents et les métaux précieux. Le récent positionnement des marchés en faveur d’un affaiblissement du dollar et d’un renforcement de l’or semble excessif.
  • Nous conservons nos allocations aux stratégies alternatives pour assurer la stabilité et la diversification du portefeuille.
• Devises :
  • Nous continuons à sous-pondérer le dollar, car l'assouplissement monétaire de la Fed et les pressions politiques pèsent sur la devise.
  • Nous privilégions les devises défensives telles que le yen et détenons certaines devises de pays émergents affichant des fondamentaux solides.

Notre positionnement

Les signaux économiques restent mitigés, la visibilité étant brouillée par le shutdown aux États-Unis, tandis que l'inflation repart à la hausse. À court terme, les problèmes de crédit des banques régionales américaines et les tensions commerciales sino-américaines ont plombé les actifs risqués. Mais à moyen terme, nous observons des conditions de liquidité favorables, des anticipations de soutien monétaire et des signaux encourageants pour la saison des résultats du troisième trimestre. Nous conservons dès lors notre appétit pour le risque, car les fondamentaux et les facteurs techniques confirment des perspectives positives pour les actions, et la tendance haussière devrait dominer en fin d’année. En conséquence, nous surpondérons aussi bien les États-Unis, la zone euro et le Japon que les marchés émergents. En Europe, nous privilégions l’industrie et les moyennes capitalisations allemandes pour leur potentiel de rattrapage, tout en continuant à cibler des thèmes résilients tels que la technologie, l'IA et la santé. Sur les marchés obligataires, notre stratégie inclut la dette émergente, qui bénéficie de rendements attractifs, d’un allègement des droits de douane et d’un renforcement des flux d'investissement. Nous sommes également positifs sur la duration européenne « core » et continuons, dans le domaine du crédit, à préférer le segment investment grade au haut rendement.