Coffee Break

Les temps forts de la semaine dernière

• Le processus budgétaire US s’est poursuivi, dans un contexte d’inquiétudes liées au déficit qui a propulsé le rendement du 30 ans à 5,09 % et pèse sur les actions.
• La divergence des indices PMI a été confirmée. Si ces derniers ont rebondi aux États-Unis, le PMI des services de la zone euro a surpris à la baisse et le PMI manufacturier japonais est resté faible.
• L'économie chinoise a envoyé des signaux mitigés. La bonne tenue de la production industrielle a contrasté avec la faiblesse des ventes de détail et les inquiétudes persistantes concernant l'immobilier.
• En zone euro, la légère amélioration de la confiance des consommateurs et de l'indice IFO allemand a incité à un optimisme prudent.
• Les ventes de logements aux États-Unis ont atteint un plancher de sept mois sur fond de hausse des taux hypothécaires.

Nos convictions

Scénario de base

• Monde : l'économie mondiale ralentit, mais devrait éviter un atterrissage brutal, les tensions commerciales passant enfin de l’escalade à la désescalade. Loin de toucher à sa fin, le cycle en cours est néanmoins reconfiguré par l'assouplissement des conditions financières.
• États-Unis : la croissance américaine résiste, tout en demeurant sous pression. L'inflation reste tenace, ce qui limite la marge de manœuvre de la Fed. Malgré la prudence affichée par la banque centrale, les marchés anticipent plusieurs baisses de taux.
• Europe : l'économie de la zone euro est fragile, mais en voie de stabilisation. L'inflation approche de l'objectif de la BCE, ce qui ouvre la voie à des baisses de taux. La politique budgétaire devient plus accommodante, alors que l'incertitude liée aux tensions commerciales et la menace de nouveaux droits de douane punitifs persistent.
• Marchés émergents : la région bénéficie de la faiblesse du dollar, de la chute des cours du pétrole et du reflux des droits de douane à l'échelle mondiale. La reprise chinoise manque de profondeur structurelle, ce qui contraint les autorités à poursuivre les efforts de relance et à négocier avec les États-Unis.

Risques

• Hausse de l'inflation via le commerce et les salaires : les pressions liées aux droits de douane ou une reprise de la hausse des salaires pourraient freiner la désinflation aux États-Unis et contraindre la Fed à retarder, voire à annuler ses mesures d'assouplissement monétaire. Ce décalage entre les anticipations du marché et les actions de la banque centrale pourrait entraîner des ajustements dans toutes les classes d'actifs.
• Incertitude entourant la politique économique américaine : une politique commerciale erratique et un budget expansionniste risquent de miner la confiance dans le leadership financier des États-Unis et le dollar.
• Fragilité géopolitique : les tensions au Moyen-Orient et la confrontation sino-américaine pourraient peser sur les chaînes logistiques mondiales, les prix de l'énergie et le moral des investisseurs.
• Déception sur le front des bénéfices : la croissance des bénéfices ralentit des deux côtés de l’Atlantique, les projections étant menacées par la faiblesse de la demande et les perturbations commerciales. Les marchés pourraient sous-estimer le ralentissement à venir.

Strategie cross asset et positionnement du portefeuille

1. Malgré la persistance des incertitudes, les marchés avaient initialement salué l’apaisement des tensions commerciales et le reflux des menaces de droits de douane punitifs. Mais le marché obligataire américain s’avère préoccupant, alors que la hausse des rendements à long terme – alimentée par les inquiétudes budgétaires et une offre croissante – a dégradé les conditions financières. Cela tempère l'appétit pour le risque, malgré les anticipations de baisse des taux, la faiblesse du dollar et la chute des cours du pétrole. Notre stratégie reste flexible et privilégie la diversification régionale, une visibilité élevée et un positionnement sélectif dans cet environnement plus volatil et sensible à l’évolution des rendements obligataires.
2. Actions mondiales :
   • Nous adoptons un positionnement neutre, sans préférence régionale, le potentiel de hausse étant limité par la fragilité des bénéfices.
3. Allocation régionale :
   • Les actions américaines semblent correctement valorisées, les marchés anticipant une issue favorable pour les négociations commerciales et la politique budgétaire. Cela limite le potentiel de hausse tout en renforçant la vulnérabilité à d’éventuelles déceptions.
   • Particulièrement exposés aux tensions commerciales et aux droits de douane, l'Europe et les marchés émergents pourraient être soutenus par des mesures budgétaires plus énergiques et des valorisations plus attrayantes.
4. Allocation factorielle et sectorielle :
   • Dans le contexte actuel, nous privilégions la diversification des facteurs et des secteurs plutôt que les paris directionnels.
   • Nous surpondérons désormais le secteur américain de la technologie, qui a enregistré une performance proche de celle du marché depuis que nous avons adopté une position neutre l'été dernier.
   • En Europe, nous identifions des opportunités dans les infrastructures et la défense, deux secteurs qui bénéficient d’un important soutien budgétaire.
5. Emprunts d'État :
   • Les emprunts d’État européens bénéficient des craintes de récession, d’une inflation qui semble maîtrisée et de la politique accommodante de la BCE. Ils offrent une décorrélation précieuse au sein d’un portefeuille multi-actifs et constituent un ancrage défensif en cas de regain de volatilité sur les marchés.
   • Nous sommes neutres sur les bons du Trésor américain, qui présentent des risques équilibrés.
6. Crédit :
   • Nous restons neutres sur le crédit investment grade. Malgré des spreads étroits, synonymes de potentiel de hausse limité, les fondamentaux restent solides. Le soutien des banques centrales et les faibles anticipations de défaut offrent une protection, mais les valorisations laissent peu de marge d'erreur.
   • Nous sous-pondérons toujours légèrement le haut rendement sur fond de facteurs techniques solides, mais l'incertitude politique incite à la prudence.
   • Nous maintenons également à « légèrement sous-pondéré » notre allocation à la dette émergente, sur fond d’amélioration des fondamentaux et de rendements réels attrayants.
7. Les stratégies alternatives jouent un rôle de diversification crucial :
   • L'or reste surpondéré en tant que couverture stratégique contre les risques géopolitiques et la volatilité des taux réels. La demande est soutenue par les achats des banques centrales et des investisseurs particuliers.
   • Nous maintenons une allocation aux actifs alternatifs pour renforcer la stabilité et la diversification du portefeuille dans un contexte de volatilité persistante.
8. Les taux de change resteront incontournables dans les négociations commerciales et la dynamique générale des marchés.
   • Nous surpondérons les devises défensives (comme le yen) et tablons sur un affaiblissement du dollar à mesure que la croissance ralentit.

Notre positionnement

Après le puissant rally boursier initié le 7 avril, les marchés ont moins de marge pour absorber la pression exercée par les menaces commerciales du président Trump à l'encontre de l'Union européenne et les incertitudes liées au processus budgétaire aux États-Unis. Compte tenu de la hausse des rendements obligataires américains, nous avons donc pris quelques bénéfices sur les actifs risqués. Notre stratégie d'investissement demeure patiente, diversifiée et axée sur la transition. Neutres vis-à-vis des actions, nous évitons tout biais régional pour privilégier la diversification sectorielle et factorielle, notamment dans les segments qui se caractérisent par des bénéfices solides (technologie américaine) ou un contexte budgétaire favorable (infrastructures et défense européennes). Au sein de la poche obligataire, nous ciblons la duration européenne et la dette souveraine « core » en raison de la politique accommodante de la BCE, tout en restant neutres sur les bons du Trésor américain et plutôt prudents à l’égard du haut rendement. Nous sommes désormais plus confiants dans la dette émergente, dont les fondamentaux s’améliorent. Les actifs alternatifs jouent un rôle clé au sein de notre allocation, l'or étant détenu à titre de couverture stratégique. De manière plus générale, les stratégies alternatives restent un élément stabilisateur dans un environnement toujours marqué par des risques asymétriques et une forte incertitude géopolitique.