Coffee Break

Les temps forts de la semaine dernière

• Jugeant le processus de désinflation « terminé » et les risques qui pèsent sur la croissance « plus équilibrés » grâce à la dissipation des incertitudes commerciales et à la résistance de la demande intérieure, la BCE a maintenu ses taux inchangés.
• Aux États-Unis, la confiance des consommateurs américains – inquiets de l’impact des droits de douane sur le pouvoir d’achat – a reculé à 55,4 (un plancher depuis mai) et les prix à la production ont chuté, les entreprises semblant absorber la hausse des coûts d'importation.
• Le Premier ministre japonais Shigeru Ishiba a démissionné (le nouveau dirigeant du PLD sera élu début octobre) et en France François Bayrou s’est retiré après avoir perdu le vote de confiance à l’Assemblée nationale, tandis que la Norvège a réélu Jonas Gahr Støre à la tête de son gouvernement.
• Alors que l'Assemblée générale des Nations unies appelait à l'unité, l'UE a annoncé un 19^e train de sanctions contre la Russie et l'OTAN a renforcé son flanc Est après l'incursion de drones russes en Pologne.

Nos convictions

Scénario de base

• États-Unis : la croissance du PIB ralentit à 1-2 % et la récession semble être évitée ; l'inflation subit l’impact des droits de douane, mais cela n’empêche pas la Fed d’entamer un nouveau cycle d'assouplissement monétaire, les marchés anticipant plusieurs baisses de taux au cours des 18 prochains mois.
• Europe : la croissance reste menacée par la hausse des droits de douane américains et l'incertitude politique en France. Les rendements des Bunds se stabilisent autour de 2,75 %, tandis que le recul des anticipations d'inflation laisse une marge de manœuvre à la BCE.
• Chine : la visibilité s'améliore, mais les frictions commerciales persistent. Les perspectives extérieures bénéficient d’un allègement des droits de douane, tandis que la politique intérieure reste accommodante (soutien à certains types de crédit et relance budgétaire).

Risques

• L’indépendance de la Fed à l’épreuve : les pressions exercées par Donald Trump sur la Fed, qui devraient persister jusqu’en 2026, annoncent une rupture avec les pratiques établies et une fonction de réaction davantage axée sur la politique. Cela risque de contribuer à pentifier la courbe des taux, renforcer les primes d'inflation, affaiblir le dollar et soutenir les revenus nominaux à court terme, pour finalement déclencher une vente massive imprévisible sur le marché obligataire… susceptible de nécessiter un assouplissement quantitatif.
• Instabilité politique en Europe : les dissensions et le risque de fragmentation budgétaire plombent la région. En France, les tensions politiques ont refait surface : le Premier ministre a perdu un vote de confiance et des grèves d’ampleur nationale se profilent.
• Test de crédibilité du marché obligataire : une perte de confiance dans la discipline budgétaire pourrait doper les rendements à long terme, raviver la volatilité et déstabiliser les marchés boursiers et obligataires.
• Fragmentation politique et géopolitique : alors que les conflits en Ukraine et au Moyen-Orient menacent les marchés de l’énergie et la sécurité internationale, la divergence des politiques monétaires et la montée du protectionnisme accentuent la fragmentation politique.

Strategie cross asset et positionnement du portefeuille

• Les actions mondiales bénéficieront du cycle de baisse des taux de la Fed, synonyme de recul de l'incertitude et de resserrement des spreads de crédit.
• Actions mondiales :
  • Le positionnement reste neutre, avec des renforcements tactiques au Japon et des biais liés aux évolutions récentes dans les marchés émergents.
• Allocation régionale :
  • Le Japon est désormais surpondéré : la visibilité sur le front commercial s’améliore (ce dont les secteurs cycliques, notamment les exportateurs, bénéficient), tandis que les réformes structurelles et les élections à venir laissent présager des mesures de relance et une amélioration des performances des entreprises.
  • La note de l'Europe est maintenue à neutre : malgré le soulagement lié au traité commercial avec les États-Unis, les risques politiques et l'instabilité budgétaire en France incitent à la prudence. L’inflation étant sous contrôle, la BCE conserve une marge de manœuvre.
  • États-Unis : nous restons neutres alors que la croissance ralentit sans pour autant s'effondrer. Nous profitons d’une faible volatilité pour couvrir le risque lié aux pressions exercées par Donald Trump sur la Fed.
  • Marchés émergents : neutres vis-à-vis des actions, nous surpondérons légèrement la dette, car la politique accommodante de la Fed réduit les coûts de financement, tandis que la visibilité commerciale s'améliore et que les rendements sont attractifs.
• Allocation factorielle et sectorielle :
  • Nous continuons à privilégier les thèmes résilients tels que la technologie, l'IA, l'industrie européenne et les moyennes capitalisations allemandes.
  • Nous avons renforcé l’exposition aux petites et moyennes capitalisations américaines, qui bénéficieront de coûts de financement plus faibles.
  • Le secteur de la santé demeure solide, la plupart des mauvaises nouvelles semblant désormais intégrées dans les cours.
• Emprunts d'État :
  • Nous sommes optimistes sur la duration européenne « core », la politique stable de la BCE et les faibles anticipations d'inflation ancrant les rendements.
  • Face au risque extrême d'instabilité politique en France sur fond de dégradation des finances publiques, nous détenons une position vendeuse d’OAT et acheteuse de Bunds.
  • Nous restons neutres envers les bons du Trésor américain, l'inflation induite par les droits de douane et la situation de la Fed ajoutant à la complexité.
• Crédit :
  • Nous ciblons le segment investment grade européen, qui offre des spreads attractifs par rapport à son homologue américain.
  • Le haut rendement s’avère moins séduisant en raison de ses faibles spreads et de primes de risque minimes.
  • Nous avons relevé la note de la dette émergente à « légèrement surpondérée » en raison de rendements attractifs, d'une meilleure visibilité en matière de commerce et de la politique accommodante de la Fed.
• Actifs alternatifs :
  • Soutenu par les achats massifs des banques centrales et l’intérêt des investisseurs particuliers, l'or reste surpondéré en tant que couverture contre les risques géopolitiques, la volatilité des taux réels et la faiblesse du dollar.
  • Nous conservons nos allocations aux stratégies alternatives pour assurer la stabilité et la diversification du portefeuille.
• Devises :
  • Nous continuons à sous-pondérer le dollar, car l'assouplissement monétaire de la Fed et les pressions politiques pèsent sur la devise.
  • Nous privilégions les devises défensives telles que le yen et détenons certaines devises de pays émergents affichant des fondamentaux solides.

Notre positionnement

À l'approche du dernier trimestre de l’année, l'économie mondiale est à la croisée des chemins. Perturbés une grande partie de l'année par l'escalade des droits de douane et le ralentissement aux États-Unis, les marchés financiers accueillent favorablement le nouveau cycle de baisse des taux de la Fed. Sans compter que l’amélioration du contexte commercial réduit la volatilité et encourage également les flux de capitaux à se diriger vers des régions jusque-là délaissées.

La meilleure visibilité à court terme de la politique monétaire mondiale, le changement de direction de la Fed et l’avancée des négociations commerciales ont réduit les risques extrêmes et créé un environnement plus favorable à certains types d'investissement. Deux classes d’actifs sont particulièrement attrayantes dans ce contexte : soutenues par des forces structurelles et cycliques, les actions japonaises et la dette émergente apparaissent comme les grands gagnants.

Parmi les marchés boursiers, nous surpondérons le Japon, où l'amélioration de la visibilité commerciale, les réformes structurelles et la campagne électorale à venir constituent un contexte favorable. Aux États-Unis, nous avons renforcé notre allocation aux petites et moyennes capitalisations, qui bénéficient de coûts de financement plus faibles sur fond de politique monétaire accommodante. En Europe, nous privilégions l’industrie et les moyennes capitalisations allemandes, tout en continuant à cibler des thèmes résilients tels que la technologie, l'IA et la santé. Sur les marchés obligataires, nous avons accru l’exposition à la dette émergente, qui bénéficie de rendements attractifs, d’un allègement des droits de douane et d’un renforcement des flux d'investissement. Nous sommes positifs sur la duration européenne « core » et couvrons le risque politique français via une position vendeuse d’OAT et acheteuse de Bunds. Dans le domaine du crédit, nous continuons à préférer le segment investment grade européen au haut rendement.