Les agents d’intelligence artificielle vont désormais au-delà de l’assistance pour intervenir dans l’exécution. L’émergence d’agents d’IA tels que Claude Cowork, capables de gérer de manière autonome les flux de travail entre les fonctions juridiques, marketing et analytiques, a intensifié le débat parmi les investisseurs : une partie de l’écosystème SaaS pourrait-elle être exposée à un risque de désintermédiation structurelle ?
Les multiples de valorisation du secteur des logiciels se sont fortement contractés depuis août 2025 en raison des risques perçus de disruption associés à l’IA, en particulier pour les bénéficiaires des infrastructures d’IA. Le marché semble réévaluer non seulement les prévisions de croissance, mais aussi la durabilité des modèles économiques des éditeurs de logiciels.
Nous examinons si cette réévaluation reflète une détérioration fondamentale de l’économie du SaaS et déterminons dans quels domaines, selon nous, le marché pourrait mal valoriser tant le risque de perturbation que la résilience.
Au cours de la dernière décennie, les entreprises de logiciels et de SaaS (software-as-a-service, ou logiciel en tant que service) ont bénéficié d’une prime de valorisation structurelle par rapport à d’autres secteurs technologiques et, plus généralement, au marché dans son ensemble. La logique était irréfutable : les modèles commerciaux basés sur l’abonnement offraient des revenus récurrents et une grande visibilité sur les bénéfices. Ils offraient des marges brutes élevées et une faible intensité capitalistique ; à mesure que les entreprises se développaient, les marges incrémentielles augmentaient rapidement, ce qui se traduisait par une forte génération de flux de trésorerie disponibles.
En substance, les logiciels ont été considérés comme de la « croissance défensive » au sein du secteur technologique. De nombreuses solutions étaient fortement intégrées dans des flux de travail critiques, entraînant des coûts de transition élevés et un pouvoir de fixation des prix durable. Par rapport aux segments plus cycliques tels que les semi-conducteurs ou le matériel informatique, les logiciels ont affiché des trajectoires de bénéfices plus régulières et une moindre sensibilité aux cycles économiques.
Cette prime s’est toutefois nettement réduite sur certains segments.
Une partie de la contraction reflète davantage une rotation des capitaux qu’une détérioration opérationnelle.
Depuis le lancement de ChatGPT fin 2022, les investisseurs se sont de plus en plus concentrés sur la nature gourmande en puissance de calcul des grands modèles d’IA. Alors que les hyperscalers se sont lancés dans des cycles d’investissement sans précédent pour augmenter la capacité de leurs centres de données, les investisseurs ont réorienté leur attention vers les marchés du matériel informatique, qui offraient une visibilité pluriannuelle sur des bénéfices révisés à la hausse.
En revanche, les logiciels en général n’ont pas encore démontré une capacité comparable à monétiser le développement de l’IA. Bien que l’intégration de l’IA dans les Logiciels existants ait amélioré certaines de ces offres, l’impact immédiat sur le chiffre d’affaires et la rentabilité s’est avéré modeste. Les investisseurs ont réorienté leurs placements, délaissant les logiciels au profit du matériel informatique et des semi-conducteurs, ce qui a entraîné une compression relative des multiples des éditeurs de logiciels.
Les récentes annonces de produits par les investisseurs d’OpenAI et d’Anthropic remettent en question la stabilité à long terme des revenus qui caractérisent depuis longtemps le modèle économique des logiciels, car les outils d’IA vont accentuer la concurrence. Si les systèmes d’IA, tels que Claude Cowork, peuvent exécuter de manière autonome des tâches qui nécessitaient auparavant une interaction humaine dans plusieurs outils logiciels, cela ouvre la voie à un risque de désintermédiation pour les outils SaaS existants.
Alors que le risque de disruption causé par l’IA pèse sur les logiciels, le marché anticipe de plus en plus une érosion des bénéfices à court terme. Cela illustre les inquiétudes liées à l’augmentation des investissements dans l’IA par les éditeurs de logiciels, à la pression sur les prix et à la perte de client au profit de la concurrence. En revanche, les prévisions de bénéfices pour d’importants sous-marchés dans le secteur des semi-conducteurs et du matériel informatique continuent d’augmenter à mesure que les prix s’améliorent et que les carnets de commandes battent régulièrement des records.
Bien que nous reconnaissions ces difficultés à court terme et que nous adoptions une vision plus mesurée du secteur des logiciels en général, nous pensons que le risque de disruption varie considérablement d’un modèle économique à l’autre. Tous les segments du marché des logiciels ne sont pas exposés de manière égale.
La vulnérabilité peut être élevée pour les outils logiciels qui fournissent principalement une interface utilisateur pour des tâches relativement standards. Les agents d’IA autonomes peuvent court-circuiter cette interface utilisateur traditionnelle et coordonner des tâches entre différents systèmes sans nécessiter d’intervention humaine. De même, les éditeurs de logiciels qui s’adressent principalement aux PME pourraient être davantage exposés, car ces clients ont tendance à être plus sensibles aux prix et plus réactifs dans l’adoption d’outils intégrant nativement l’IA. Dans de tels cas, l’IA peut affaiblir le pouvoir de fixation des prix et intensifier la concurrence.
Toutefois, nous pensons que certains segments du marché des logiciels présentent des modèles économiques plus résilients. La cybersécurité en est un exemple, tout comme les plateformes logicielles complexes qui sont profondément ancrées dans les opérations des entreprises et dont l’intégration est très coûteuse, ou encore les outils logiciels destinés à des secteurs hautement réglementés tels que la santé, les services financiers ou les administrations publiques. Dans ces segments, la sécurité et la conformité des données sont primordiales ; en outre, les logiciels d’infrastructure de données tels que les bases de données bénéficieront en réalité d’avantages à court terme, car les systèmes d’IA nécessitent des données d’entrée structurées, sécurisées et bien gérées.
Cette distinction est essentielle. La baisse des valorisations des éditeurs de logiciels et le discours autour d’une « SaaSpocalypse » soulèvent des questions légitimes quant à la durabilité des marges, à la dynamique concurrentielle et à la viabilité de la croissance à long terme dans ce secteur. Mais cela ne signifie pas que tous les modèles économiques des logiciels sont soudainement compromis.
L’IA ne devrait pas éliminer l’économie des services logiciels, mais elle redistribue la valeur au sein de l’écosystème. Pour les investisseurs, l’opportunité réside dans l’identification des segments structurellement vulnérables et de ceux qui restent bien placés pour saisir la valeur dans une économie dotée d’IA. La correction généralisée actuelle des logiciels a accru la dispersion au sein du secteur ; elle offre des opportunités à ceux qui privilégient une sélection rigoureuse et l’analyse fondamentale.
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