Coffee Break

Les temps forts de la semaine dernière

• Soulignant les risques qui pèsent sur l’inflation et la croissance, les banques centrales se sont montrées prêtes à intervenir si nécessaire.
• Selon l’enquête ZEW, le choc actuel sur le moral des consommateurs est comparable à celui observé lors de la pandémie de covid ou lors du « Jour de la libération » d’avril dernier.
• Avant même le déclenchement du conflit, les prix à la production de février aux États-Unis avaient surpris à la hausse, une tendance que pourrait renforcer l’envolée du coût de l’énergie.
• Après le bombardement israélien du site gazier de South Pars en Iran, le site industriel de Ras Laffan au Qatar a été touché par des représailles iraniennes, endommageant 17 % des exportations de GNL du pays pour les 3 à 5 prochaines années.
• Le secrétaire américain à la Défense, Pete Hegseth, a confirmé que le Pentagone sollicitait un financement supplémentaire de 200 milliards de dollars.

Nos convictions

Scénario de base

• Positionnement plus neutre : nous passons de « surpondéré » à « neutre » sur les actions, tout en surveillant de près la situation au Moyen-Orient. L’histoire nous enseigne que les replis géopolitiques sont de courte durée, à moins qu’ils ne se transforment en chocs macroéconomiques durables. Une flambée prolongée des prix du pétrole finirait par éroder le pouvoir d’achat et la confiance, comme le montrent les précédents historiques.
• Contexte macroéconomique favorable avant le début de la guerre en Iran. Les conditions macroéconomiques étaient favorables jusqu’à la fin février, mais ne constituent plus le principal moteur du marché. La croissance américaine repose toujours sur la demande intérieure privée, les investissements – notamment dans le domaine de l’IA – jouant un rôle plus important que la consommation.
• Ambiguïté de la politique monétaire. L’assouplissement de la Réserve fédérale dépend désormais de l’évolution des prix de l’énergie. La BCE n’est plus « bien positionnée » et devra gérer les anticipations d’inflation. Enfin, la Banque du Japon et la Banque centrale d’Australie sont toujours dans un cycle de resserrement monétaire.

Risques

• Guerre en Iran. La durée de la guerre et la fermeture de facto du détroit d’Ormuz, la contagion du conflit à d’autres pays et – au-delà des hydrocarbures – aux prix des matières premières agricoles, ainsi que les dommages causés aux infrastructures énergétiques de la région, constituent les principaux risques pesant sur la dynamique croissance/inflation.
• Fragmentation géopolitique. La rivalité sino-américaine reste vive, tandis que la réorganisation de l'offre d’énergie et des flux commerciaux internationaux se poursuit.
• Dilemme de la Fed. Le choc pétrolier et les divisions au sein du FOMC pourraient freiner l’assouplissement monétaire, synonyme de pause inopportune dans la fourniture de liquidités. De fait, les hausses de prix liées aux droits de douane, conjuguées à l’envolée des cours de l’énergie, risquent d’attiser l’inflation dans les prochains mois.
• Crédibilité budgétaire. La hausse des volumes d’émission et les tensions politiques pourraient inquiéter les marchés obligataires et accroître la volatilité des rendements.

Strategie cross asset et positionnement du portefeuille

• Nous avons abaissé la note des actions à « neutre », les marchés émergents, l’Europe et le Japon – les plus gros importateurs d’énergie – étant les plus touchés.
  • Notre positionnement global est neutre, la seule position légèrement positive concernant les États-Unis.
• Allocation régionale :
  • États-Unis : légère surpondération. Les États-Unis restent relativement protégés grâce à leur production d’énergie domestique et à une demande privée toujours solide.
  • Japon : neutre. Dépendance structurelle vis-à-vis des importations d’énergie.
  • Europe : neutre. Exposition directe à la dynamique des marchés du pétrole et du GNL au Moyen-Orient ; vulnérabilité à un rebond de l’inflation globale.
  • Marchés émergents : neutre. La région a été l’une des plus performantes depuis le début de l’année, mais s’avère dans le contexte actuel la plus vulnérable à la hausse des cours pétroliers et à l’appréciation du dollar.
• Allocation factorielle et sectorielle :
  • Nous restons optimistes à l’égard de la technologie et de la santé. Au sein du secteur des logiciels, les modèles économiques sont très divers, certains étant plus durement touchés par les progrès de l’intelligence artificielle. L’ensemble du secteur a néanmoins subi une forte correction, ce qui offre des opportunités.
  • Nous restons en partie exposés à l’industrie européenne et aux petites et moyennes capitalisations allemandes et américaines, protégées par des budgets expansionnistes et des perspectives de dérégulation.
• Emprunts d’État :
  • Nous conservons une position longue en duration européenne « core », mais avons récemment réduit l’exposition à la duration globale. Une flambée des cours du pétrole suivie d’un plateau à un niveau élevé se répercuterait sur l’inflation et les anticipations de taux de la BCE.
  • Nous restons neutres sur les bons du Trésor américain, le prochain remaniement de la Fed ajoutant à la complexité.
• Crédit :
  • L’élargissement des spreads du segment investment grade européen a été trop limité pour offrir des opportunités en termes de valorisation, alors que les incertitudes macroéconomiques restent élevées. La hausse des rendements s’accompagnant d’une augmentation de la dispersion, nous privilégions une approche sélective.
  • Nous préférons le crédit européen investment grade à son homologue américain et au segment du haut rendement.
  • Nous surpondérons la dette émergente en raison de rendements attractifs, d’une meilleure visibilité en matière de commerce et de taux réels élevés.
• Actifs alternatifs :
  • Soutenu par les achats massifs des banques centrales et l’intérêt des investisseurs, l’or – qui traverse des turbulences – reste une conviction clé en tant que couverture contre le risque géopolitique et la volatilité des taux réels.
  • Nous conservons nos allocations aux stratégies alternatives pour assurer la stabilité et la diversification du portefeuille.
• Devises :
  • Le régime actuel des marchés favorise les devises liées aux matières premières – notamment les métaux précieux et le pétrole. Nous maintenons donc nos positions longues sur le dollar australien, la couronne norvégienne et le réal brésilien.
  • Le dollar reste sous-pondéré, mais cette sous-pondération a été considérablement réduite en raison du contexte géopolitique.
  • Nous avons également une position longue sur le yen.

Notre positionnement

La guerre en Iran – notamment les frappes contre d’importants gisements de pétrole et de gaz – fait les gros titres pour la troisième semaine. Ces frappes ont entraîné une révision à la hausse des anticipations concernant l’inflation et les réactions des banques centrales : les rendements obligataires ont augmenté tandis que les actifs risqués reculaient, les investisseurs se préparant à un environnement de taux « durablement plus élevés », ce qui a également pesé sur le cours de l’or. Dans ce contexte, les principales banques centrales, notamment la Fed, la BCE, la BoJ et la Banque d’Angleterre, ont maintenu leurs taux directeurs inchangés tout en adoptant globalement un ton plus ferme, reflet d’une incertitude accrue et d’une visibilité réduite quant à la trajectoire des taux. La Banque centrale d’Australie a poursuivi son resserrement monétaire, confirmant ainsi son approche plus restrictive. Nous avons abaissé la note des actions à « neutre », les marchés émergents, l’Europe et le Japon étant les plus touchés. Les objectifs politiques des États-Unis dans ce conflit restent incertains. Considérant les perturbations à court terme du marché de l’énergie comme un coût acceptable, l’administration américaine ne semble guère pressée de faire baisser les cours du pétrole. Cela dit, une flambée prolongée aurait des conséquences économiques et politiques au niveau national. Tant que l’évolution du conflit et les intentions stratégiques des États-Unis ne seront pas clarifiées, nous préférons limiter le risque dans les régions les plus exposées à un choc énergétique. Sur les marchés obligataires, nous avons réduit la duration globale et l’exposition au risque de crédit.