Coffee Break

Les temps forts de la semaine dernière

• Pour la première fois en sept ans – la troisième sous une administration Trump –, le gouvernement américain est paralysé ( en « shutdown »). En conséquence, les investisseurs avancent à l'aveugle, car des indicateurs essentiels sur le marché du travail et l'inflation ne sont pas publiés.
• Soutenues par des PMI manufacturiers meilleurs qu’attendu en Allemagne et en zone euro, les actions européennes ont dépassé les niveaux du printemps dernier pour atteindre de nouveaux sommets.
• Après la clarification des politiques commerciale et monétaire américaines en septembre, la visibilité s’améliore en octobre dans le domaine de la santé, l'accord entre l'administration et Pfizer pouvant servir de modèle pour une réforme du secteur pharmaceutique.
• Au Japon, l'enquête Tankan du troisième trimestre a reflété une amélioration du sentiment des entreprises, ce qui pourrait inciter la BoJ à se montrer moins accommodante. Son gouverneur, Kazuo Ueda, reste néanmoins prudent.
• En zone euro, les prix à la consommation ont légèrement augmenté en septembre (chiffres préliminaires), ce qui laisse présager un statu quo de la BCE en octobre.

Nos convictions

Scénario de base

• États-Unis : la croissance du PIB ralentit mais la récession devrait être évitée dans les 18 prochains mois ; l'inflation subit l’impact des droits de douane, mais cela n’empêche pas la Fed d’entamer un nouveau cycle d'assouplissement monétaire, les marchés anticipant plusieurs baisses de taux d’ici la fin 2026.
• Europe : la croissance reste menacée par la hausse des droits de douane américains et l'incertitude politique en France. Les rendements des Bunds se stabilisent autour de 2,75 %, tandis que le recul des anticipations d'inflation laisse une marge de manœuvre à la BCE.
• Chine : la visibilité s'améliore, mais les frictions commerciales persistent. Les perspectives extérieures bénéficient d’un allègement des droits de douane, tandis que la politique intérieure reste accommodante (soutien à certains types de crédit et relance budgétaire).

Risques

• L’indépendance de la Fed à l’épreuve : les pressions exercées par Donald Trump sur la Fed, qui devraient persister jusqu’en 2026, annoncent une rupture avec les pratiques établies et une fonction de réaction davantage axée sur la politique. Cela risque de contribuer à pentifier la courbe des taux, renforcer les primes d'inflation, affaiblir le dollar et soutenir les revenus nominaux à court terme, pour finalement potentiellement déclencher une vente massive sur le marché obligataire… susceptible de nécessiter un retour de l’assouplissement quantitatif.
• Instabilité politique en Europe : les dissensions et le risque de fragmentation budgétaire plombent la région. Les tensions politiques ont refait surface et des grèves d’ampleur nationale se profilent en France.
• Test de crédibilité du marché obligataire : une perte de confiance dans la discipline budgétaire pourrait doper les rendements à long terme, raviver la volatilité et déstabiliser les marchés boursiers et obligataires.
• Fragmentation politique et géopolitique : alors que les conflits en Ukraine et au Moyen-Orient menacent la sécurité internationale, la divergence des politiques monétaires et la montée du protectionnisme accentuent la fragmentation politique.

Strategie cross asset et positionnement du portefeuille

• Le cycle d’assouplissement monétaire de la Fed annonce un changement de régime, qui soutient les actions mondiales via la baisse des taux courts, la faiblesse du dollar et la dynamique reflationniste. Nous sommes positifs à l’égard des actions.
• Actions mondiales :
  • Nous adoptons une surpondération globale sur l’ensemble des régions grâce aux bonnes perspectives actuelles.
• Allocation régionale :
  • États-Unis : légère surpondération. L’inflexion accommodante de la Fed ouvre la voie à de nouvelles baisses de taux. La technologie américaine demeure une conviction forte dans un contexte de croissance ralentie, mais résiliente. Malgré des valorisations élevées, le contexte reflationniste est favorable.
  • Japon : légère surpondération. La visibilité sur le front commercial et l'allègement des droits de douane soutiennent les secteurs cycliques, en particulier les exportateurs. Les réformes structurelles et les élections à venir laissent présager des mesures de relance et une amélioration des performances des entreprises.
  • Europe : légère surpondération. L’issue rassurante des négociations commerciales est un facteur positif et le budget expansionniste de l'Allemagne a désormais été approuvé. La BCE a privilégié le statu quo mais reste flexible, la faiblesse de l’inflation lui permettant de conserver une marge de manœuvre.
  • Marchés émergents : légère surpondération. Les actions émergentes bénéficient de la faiblesse du dollar et d'une meilleure visibilité en matière de commerce. La dette émergente, soutenue par des rendements attractifs et des coûts de financement plus faibles, demeure légèrement surpondérée.
• Allocation factorielle et sectorielle :
  • Nous continuons à privilégier les thèmes résilients tels que la technologie, l'IA, l'industrie européenne et les moyennes capitalisations allemandes.
  • Nous conservons l’exposition aux petites et moyennes capitalisations américaines, qui devraient bénéficier de coûts de financement plus faibles.
  • Le secteur de la santé demeure solide, la plupart des mauvaises nouvelles semblant désormais intégrées dans les cours.
• Emprunts d'État :
  • Nous sommes optimistes sur la duration européenne « core », la politique stable de la BCE et les faibles anticipations d'inflation ancrant les rendements.
  • Face au risque extrême d'instabilité politique en France sur fond de dégradation des finances publiques, nous détenons une position vendeuse d’OAT et acheteuse de Bunds.
  • Nous restons neutres envers les bons du Trésor américain, l'inflation induite par les droits de douane et la situation de la Fed ajoutant à la complexité.
• Crédit :
  • Nous ciblons le segment investment grade européen, qui offre des spreads attractifs par rapport à son homologue américain.
  • En raison de faibles spreads et de primes de risque minimes, le haut rendement offre un couple rendement/risque moins séduisant.
  • Nous surpondérons la dette émergente en raison de rendements attrayants, d'une meilleure visibilité en matière de commerce et de la politique accommodante de la Fed.
• Actifs alternatifs :
  • Soutenu par les achats massifs des banques centrales et l’intérêt des investisseurs particuliers, l'or reste surpondéré en tant que couverture contre les risques géopolitiques, la volatilité des taux réels et la faiblesse du dollar.
  • Nous conservons nos allocations aux stratégies alternatives pour assurer la stabilité et la diversification du portefeuille.
• Devises :
  • Nous continuons à sous-pondérer le dollar, car l'assouplissement monétaire de la Fed et les pressions politiques pèsent sur la devise.
  • Nous privilégions les devises défensives telles que le yen et détenons certaines devises de pays émergents affichant des fondamentaux solides.

Notre positionnement

Nous sommes plus confiants vis-à-vis des marchés boursiers – emmenés par les États-Unis et l’Asie – depuis quelques semaines. Si l’inflexion accommodante de la politique monétaire américaine favorise principalement les États-Unis et les marchés émergents, l'apaisement des tensions commerciales constitue un facteur positif au niveau mondial. La reprise de l’activité et des exportations européennes nous a amenés à accroître légèrement notre exposition à la zone euro. En Europe, nous privilégions l’industrie et les moyennes capitalisations allemandes, tout en continuant à cibler des thèmes résilients tels que la technologie, l'IA et la santé. Sur les marchés obligataires, notre stratégie inclut la dette émergente, qui bénéficie de rendements attrayants, d’un allègement des droits de douane et d’un renforcement des flux d'investissement. Nous sommes également positifs sur la duration européenne « core » et continuons, dans le domaine du crédit, à préférer le segment investment grade au haut rendement.