Coffee Break

Les temps forts de la semaine dernière 

• L'activité économique a encore progressé aux États-Unis début octobre, le PMI composite atteignant 51 après avoir atteint 50,2 en septembre. Les indices ont dépassé les estimations des analystes, tant pour le secteur manufacturier que pour les services. De l'autre côté de l'Atlantique, le PMI composite de la zone euro a chuté à 46,5, un plancher de 35 mois, en raison d’une contraction du secteur manufacturier et des services.
• La saison des résultats du troisième trimestre se poursuit aux États-Unis. En moyenne, les bénéfices dépassent les anticipations de 7,7 % – un chiffre supérieur au taux de surprise positif moyen sur un an de 4,4 %, mais légèrement inférieur à la moyenne sur cinq ans de 8,5 %.
• Comme prévu, la BCE a laissé son taux d'intérêt directeur inchangé à 4 %. S'il est maintenu à ce niveau suffisamment longtemps, ce taux contribuera indiscutablement à ramener l’inflation vers son objectif.
• Après avoir dépassé les 5 %, le rendement du 10 ans américain a reflué sur fond d’indicateurs économiques mitigés. Le PIB a dépassé les prévisions et augmenté de 4,9 % au troisième trimestre en rythme annuel, tandis que les inscriptions hebdomadaires au chômage semblent ralentir.

Nos convictions

Scénario de base

• En termes de croissance économique, les États-Unis devraient éviter la récession, à condition que les taux longs ne restent pas durablement aux niveaux actuels. En Europe, la croissance devrait rester faible pendant la majeure partie de l'année prochaine et la probabilité d'une récession augmente. En Chine, l'activité économique et l'évolution des prix montrent de timides signes de stabilisation cyclique.
• La résilience de l'inflation et du marché de l'emploi, ainsi que l’orientation toujours agressive des banques centrales des pays développés, ont entraîné une réévaluation à la hausse des rendements obligataires. Parallèlement, la probabilité que la Chine exporte sa déflation s'estompe progressivement.
• La réaction des marchés à la hausse des rendements obligataires indique un changement de cap : l’inversion de la courbe des taux est stoppée, car les investisseurs réévaluent la prime associée à la détention d’obligations à long terme.
• Globalement, la hausse des taux réels plombe les valorisations des actions, tandis que le ralentissement de la croissance est voué à peser sur les bénéfices. Les risques qui menacent la croissance mondiale restent orientés à la baisse en raison de l'évolution du contexte géopolitique.

Risques

• Une envolée temporaire des rendements obligataires à long terme menacerait les obligations et les actions sensibles à la duration.
• Le resserrement monétaire le plus important des quatre dernières décennies a entraîné un durcissement significatif des conditions financières. Une résurgence des risques pour la stabilité financière est possible.
• Une inflation surprenant par sa persistance pourrait obliger les banques centrales à relever encore leurs taux d'intérêt ; les perspectives de croissance sont dès lors orientées à la baisse.
• Outre les tensions géopolitiques sur plusieurs fronts – qui aggravent l'incertitude et les vulnérabilités – et la hausse potentielle des cours du pétrole, les élections américaines de novembre 2024 se profilent à l'horizon.

Strategie cross asset et positionnement du portefeuille

1. Alors que plusieurs risques commencent à se concrétiser, nous privilégions désormais une allocation d'actifs plus prudente. Nous anticipons un ralentissement de la croissance qui pèsera sur les bénéfices des entreprises, dans un contexte de politiques monétaires restrictives dans la plupart des pays développés.
2. Nos convictions en matière d’investissement sont les suivantes :
   • Nous sous-pondérons les marchés boursiers ; bien que le sentiment de marché soit moins tendu, il est trop tôt pour revenir sur les actions.
   • Nous sous-pondérons les actions de la zone euro, car la probabilité d'une contraction de l'activité s'est accrue.
   • Nous sommes neutres à l'égard des États-Unis, du Japon et des marchés émergents. Ces derniers sont vulnérables aux pressions croissantes exercées par le dollar et les taux américains.
   • Nous privilégions les secteurs défensifs ou en fin de cycle.
3. Allocation obligataire :
   • Nous ciblons le crédit de qualité dans une optique de portage.
   • Nous achetons les emprunts d’État américains ou des pays cœur européens. Le durcissement de la politique de la BCE visant à stabiliser les prix a conduit les rendements à long terme à des niveaux d’achat attrayants, tandis que le couple croissance/inflation (la croissance nominale) faiblit.
   • Nous restons exposés à la dette émergente pour bénéficier d'un portage attrayant.
4. Nous détenons une position longue sur le yen et sommes exposés à des matières premières telles que l'or, qui fournissent de bonnes couvertures dans un environnement d’aversion au risque.
5. Les investissements alternatifs devraient bien se comporter, car ils sont relativement décorrélés des actifs traditionnels.

Notre positionnement

Alors que plusieurs risques commencent à se concrétiser, nous privilégions désormais un positionnement plus prudent. La hausse des taux réels plombe les actions et la décélération de la croissance est vouée à peser sur les bénéfices, ce qui nous incite à adopter une allocation défensive : nous sous-pondérons les actions et conservons une position longue sur la duration obligataire. Nous sous-pondérons les actions de la zone euro. Nous sommes neutres à l'égard du Japon, des marchés émergents et des États-Unis. En termes de secteurs, notre stratégie d'allocation d'actifs « fin de cycle » est axée sur les secteurs défensifs. Au sein de la poche obligataire, nous mettons l’accent sur le crédit générateur de portage (dette investment grade et émergente) et sommes plus prudents vis-à-vis du haut rendement. La croissance mondiale devrait demeurer atone en 2024, mais le risque reste orienté à la baisse en raison de l'évolution du contexte géopolitique.