Coffee Break

Les temps forts de la semaine dernière

• Alimentant l'espoir d'un apaisement de la guerre commerciale, les États-Unis et la Chine ont suspendu pour 90 jours l’essentiel de leurs droits de douane respectifs.
• Les marchés devront digérer la dégradation de la note souveraine des États-Unis, passée de AAA à AA1 chez Moody’s, et feront le bilan de la première réunion en trois ans entre l'Ukraine et la Russie, qui se sont rencontrées à Istanbul.
• En visite au Moyen-Orient, Donald Trump a obtenu des investissements massifs dans la production américaine d'avions, de pétrole et de gaz naturel, ainsi que dans les semi-conducteurs et dans un projet de fonderie d'aluminium.
• Par ailleurs, les pourparlers irano-américains semblent progresser vers un accord visant à freiner le programme nucléaire de la République islamique.
• Les rendements obligataires ont reculé après une hausse modérée des prix à la consommation en avril et une baisse inattendue des prix à la production aux États-Unis, d’une ampleur inédite depuis cinq ans.
• La publication des dernières données économiques ont confirmé le ralentissement de la croissance, avec un net essoufflement des ventes de détail, un recul de la production manufacturière, pour la première fois en six mois, et une chute de la confiance des consommateurs américains.
• Les mises en chantier aux États-Unis se sont effondrées malgré une légère hausse des permis de construire, alors que le secteur de la construction souffre des contraintes de main-d'œuvre et de l'incertitude de la demande.

Nos convictions

Scénario de base

• Monde : l'économie mondiale ralentit, mais devrait éviter un atterrissage brutal, les tensions commerciales passant enfin de l’escalade à la désescalade. Loin de toucher à sa fin, le cycle en cours est néanmoins reconfiguré par l'assouplissement des conditions financières.
• États-Unis : la croissance américaine résiste, tout en demeurant sous pression. L'inflation reste tenace, ce qui limite la marge de manœuvre de la Fed. Malgré la prudence affichée par la banque centrale, les marchés anticipent plusieurs baisses de taux.
• Europe : l'économie de la zone euro est fragile mais en voie de stabilisation. L'inflation approche de l'objectif de la BCE, ce qui ouvre la voie à des baisses de taux. La politique économique devient plus accommodante, alors que l'incertitude liée aux tensions commerciales persiste.
• Marchés émergents : ils bénéficient de la faiblesse du dollar, de la chute des cours du pétrole et du reflux des droits de douane à l'échelle mondiale. La reprise chinoise manque de profondeur structurelle, ce qui contraint les autorités à poursuivre les efforts de relance et à négocier avec les États-Unis.

Risques

• Hausse de l'inflation via le commerce et les salaires : les pressions liées aux droits de douane ou une reprise de la hausse des salaires pourraient freiner la désinflation et contraindre la Fed à retarder, voire à annuler ses mesures d'assouplissement monétaire. Ce décalage entre les anticipations du marché et les actions de la banque centrale pourrait entraîner des ajustements dans toutes les classes d'actifs.
• Incertitude entourant la politique économique américaine : une politique commerciale erratique et un budget expansionniste risquent de miner la confiance dans le leadership financier des États-Unis et le dollar.
• Fragilité géopolitique : les tensions au Moyen-Orient et la confrontation sino-américaine pourraient peser sur les chaînes logistiques mondiales, les prix de l'énergie et le moral des investisseurs.
• Déception sur le front des bénéfices : la croissance des bénéfices ralentit des deux côtés de l’Atlantique, les projections étant menacées par la faiblesse de la demande et les perturbations commerciales. Les marchés pourraient sous-estimer le ralentissement à venir.

Strategie cross asset et positionnement du portefeuille

1. Malgré la persistance des incertitudes, les marchés espèrent un reflux des droits de douane et saluent l'apaisement des tensions commerciales. L'assouplissement des conditions financières, favorisé par les anticipations de baisse des taux, l'affaiblissement du dollar et la chute des cours du pétrole, soutient les marchés et l'environnement macroéconomique. Ce contexte a permis un rebond des actifs risqués. Capable de s’adapter à un large éventail de scénarios économiques, notre stratégie reflète une position flexible axée sur la diversification régionale, une forte visibilité et un positionnement sélectif dans toutes les classes d'actifs.
2. Actions mondiales :
   • Nous adoptons un positionnement neutre, sans préférence régionale, le potentiel de hausse étant limité par la fragilité des bénéfices.
3. Allocation régionale :
   • Les actions américaines semblent correctement valorisées, les marchés anticipant une issue favorable aux négociations commerciales. Cela limite le potentiel de hausse tout en renforçant la vulnérabilité à d’éventuelles déceptions.
   • Particulièrement exposés aux tensions commerciales et aux droits de douane, l'Europe et les marchés émergents pourraient être soutenus par des mesures budgétaires plus énergiques et des valorisations plus attrayantes.
4. Allocation factorielle et sectorielle :
   • Dans le contexte actuel, nous privilégions la diversification des facteurs et des secteurs plutôt que les paris directionnels.
   • Nous surpondérons désormais le secteur américain de la technologie, qui a enregistré une performance proche de celle du marché depuis que nous avons adopté une position neutre l'été dernier.
   • En Europe, nous identifions des opportunités dans les infrastructures et la défense, deux secteurs qui bénéficient d’un important soutien budgétaire.
5. Emprunts d'État :
   • Les emprunts d’État européens bénéficient des craintes de récession, d’une inflation qui semble maîtrisée et de la politique accommodante de la BCE. Ils offrent une décorrélation précieuse au sein d’un portefeuille multi-actifs et constituent un ancrage défensif en cas de regain de volatilité sur les marchés.
   • Nous sommes neutres sur les bons du Trésor américain, qui présentent des risques équilibrés.
6. Crédit :
   • Nous restons neutres sur le crédit investment grade. Malgré des spreads étroits, synonymes de potentiel de hausse limité, les fondamentaux restent solides. Le soutien des banques centrales et les faibles anticipations de défaut offrent une protection, mais les valorisations laissent peu de marge d'erreur.
   • Nous relevons à « légèrement sous-pondéré » la note du haut rendement en raison de facteurs techniques solides, mais l'incertitude politique incite à la prudence.
   • Nous relevons également d'un cran à « légèrement sous-pondéré » notre allocation à la dette émergente, sur fond d’amélioration des fondamentaux et de rendements réels attrayants.
7. Les stratégies alternatives jouent un rôle de diversification crucial :
   • L'or reste surpondéré en tant que couverture stratégique contre les risques géopolitiques et la volatilité des taux réels. La demande est soutenue par les achats des banques centrales et des investisseurs particuliers.
   • Nous maintenons une allocation aux actifs alternatifs pour renforcer la stabilité et la diversification du portefeuille dans un contexte de volatilité persistante.
8. Les taux de change resteront incontournables dans les négociations commerciales et la dynamique générale des marchés.
   • Nous surpondérons les devises défensives (comme le yen) et tablons sur un affaiblissement du dollar à mesure que la croissance ralentit.

Notre positionnement

Notre stratégie d'investissement demeure patiente, diversifiée et axée sur la transition. Neutres vis-à-vis des actions, nous évitons tout biais régional pour privilégier la diversification sectorielle et factorielle, notamment dans les segments qui se caractérisent par des bénéfices solides (technologie américaine) ou un contexte budgétaire favorable (infrastructures et défense européennes). Au sein de la poche obligataire, nous ciblons la duration européenne et la dette souveraine « core » en raison de la politique accommodante de la BCE, tout en restant neutres sur les bons du Trésor américain et plutôt prudents à l’égard du haut rendement. Nous sommes désormais plus confiants dans la dette émergente, dont les fondamentaux s’améliorent. Les actifs alternatifs jouent un rôle clé au sein de notre allocation, l'or étant détenu à titre de couverture stratégique. De manière plus générale, les stratégies alternatives restent un élément stabilisateur dans un environnement toujours marqué par des risques asymétriques et une forte incertitude géopolitique.