Coffee Break

Les temps forts de la semaine dernière

• La Réserve fédérale a baissé ses taux de 25 pb, mettant fin à une pause de neuf mois et confirmant le début d'un nouveau cycle d'assouplissement.
• Les ventes de détail et les prix à l'importation et à l’exportation du mois d’août montrent une croissance américaine acceptable au troisième trimestre, mais l'inflation reste à surveiller.
• La Banque d'Angleterre a privilégié le statu quo, invoquant des risques d'inflation persistants. La Banque du Japon a également maintenu ses taux inchangés, tout en indiquant qu'elle pourrait les relever à l'avenir en raison de la pression exercée sur le yen.
• En Allemagne, le Bundestag a adopté le budget 2025 : outre les 86 milliards d'euros consacrés aux dépenses de défense, 27 milliards seront alloués aux infrastructures. Les débats concernant le budget 2026 débutent cette semaine.
• La visite du président Trump au Royaume-Uni a été axée sur le commerce et la diplomatie, tandis que la France a subi d'importantes grèves dans les transports, perturbant les déplacements et reflétant la résistance aux réformes budgétaires.

Nos convictions

Scénario de base

• États-Unis : la croissance du PIB ralentit à 1-2 % et la récession semble être évitée dans les 18 prochains mois ; l'inflation subit l’impact des droits de douane, mais cela n’empêche pas la Fed d’entamer un nouveau cycle d'assouplissement monétaire, les marchés anticipant plusieurs baisses de taux d’ici la fin 2026.
• Europe : la croissance reste menacée par la hausse des droits de douane américains et l'incertitude politique en France. Les rendements des Bunds se stabilisent autour de 2,75 %, tandis que le recul des anticipations d'inflation laisse une marge de manœuvre à la BCE.
• Chine : la visibilité s'améliore, mais les frictions commerciales persistent. Les perspectives extérieures bénéficient d’un allègement des droits de douane, tandis que la politique intérieure reste accommodante (soutien à certains types de crédit et relance budgétaire).

Risques

• L’indépendance de la Fed à l’épreuve : les pressions exercées par Donald Trump sur la Fed, qui devraient persister jusqu’en 2026, annoncent une rupture avec les pratiques établies et une fonction de réaction davantage axée sur la politique. Cela risque de contribuer à pentifier la courbe des taux, renforcer les primes d'inflation, affaiblir le dollar et soutenir les revenus nominaux à court terme, pour finalement potentiellement déclencher une vente massive sur le marché obligataire… susceptible de nécessiter un retour de l’assouplissement quantitatif.
• Instabilité politique en Europe : les dissensions et le risque de fragmentation budgétaire plombent la région. Les tensions politiques ont refait surface et des grèves d’ampleur nationale se profilent en France.
• Test de crédibilité du marché obligataire : une perte de confiance dans la discipline budgétaire pourrait doper les rendements à long terme, raviver la volatilité et déstabiliser les marchés boursiers et obligataires.
• Fragmentation politique et géopolitique : alors que les conflits en Ukraine et au Moyen-Orient menacent les marchés de l’énergie et la sécurité internationale, la divergence des politiques monétaires et la montée du protectionnisme accentuent la fragmentation politique.

Strategie cross asset et positionnement du portefeuille

• Le cycle d’assouplissement monétaire de la Fed annonce un changement de régime, qui soutient les actions mondiales via la baisse des taux courts, la faiblesse du dollar et la dynamique reflationniste. Nous adoptons une position plus constructive sur les actions, dont la recommandation est relevée à Surpondérer.
• Actions mondiales :
  • Notre positionnement global passe de Neutre à Surpondérer, sous l'impulsion des révisions à la hausse aux États-Unis, en Asie et sur les marchés émergents. Les actions japonaises restent une conviction clé après notre récente révision à la hausse.
• Allocation régionale :
  • États-Unis : relèvement à Surpondérer: l’inflexion accommodante de la Fed, renforcée par l'arrivée de Stephen Miran, ouvre la voie à de nouvelles baisses de taux. La technologie américaine demeure une conviction fondamentale dans un contexte de croissance ralentie, mais résiliente. Malgré des valorisations élevées, le contexte reflationniste est favorable.
  • Japon : surpondération maintenue: la visibilité sur le front commercial et l'allègement des droits de douane soutiennent les secteurs cycliques, en particulier les exportateurs. Les réformes structurelles et les élections à venir laissent présager des mesures de relance et une amélioration des performances des entreprises.
  • Europe : positionnement toujours Neutre : le soulagement lié à l’accord commercial est un facteur de soutien, mais l'incertitude politique en France et la fragilité budgétaire limitent notre conviction. La BCE a privilégié le statu quo mais reste flexible, la faiblesse de l’inflation lui permettant de conserver une marge de manœuvre.
  • Marchés émergents : relèvement à Surpondérer: les actions émergentes bénéficient de la faiblesse du dollar et d'une meilleure visibilité en matière de commerce. La dette émergente, soutenue par des rendements attractifs et des coûts de financement plus faibles, demeure légèrement surpondérée.
• Allocation factorielle et sectorielle :
  • Nous continuons à privilégier les thèmes résilients tels que la technologie, l'IA, l'industrie européenne et les moyennes capitalisations allemandes.
  • Nous conservons l’exposition aux petites et moyennes capitalisations américaines, qui bénéficieront de coûts de financement plus faibles.
  • Le secteur de la santé demeure solide, la plupart des mauvaises nouvelles semblant désormais intégrées dans les cours.
• Emprunts d'État :
  • Nous sommes optimistes sur la duration européenne « core », la politique stable de la BCE et les faibles anticipations d'inflation ancrant les rendements.
  • Face au risque extrême d'instabilité politique en France sur fond de dégradation des finances publiques, nous détenons une position vendeuse d’OAT et acheteuse de Bunds.
  • Nous restons neutres envers les bons du Trésor américain, l'inflation induite par les droits de douane et la situation de la Fed ajoutant à la complexité.
• Crédit :
  • Nous ciblons le segment investment grade européen, qui offre des spreads attractifs par rapport à son homologue américain.
  • Le haut rendement s’avère moins séduisant en raison de ses faibles spreads et de primes de risque minimes.
  • Nous avons relevé la note de la dette émergente à « légèrement surpondérée » en raison de rendements attractifs, d'une meilleure visibilité en matière de commerce et de la politique accommodante de la Fed.
• Actifs alternatifs :
  • Soutenu par les achats massifs des banques centrales et l’intérêt des investisseurs particuliers, l'or reste surpondéré en tant que couverture contre les risques géopolitiques, la volatilité des taux réels et la faiblesse du dollar.
  • Nous conservons nos allocations aux stratégies alternatives pour assurer la stabilité et la diversification du portefeuille.
• Devises :
  • Nous continuons à sous-pondérer le dollar, car l'assouplissement monétaire de la Fed et les pressions politiques pèsent sur la devise.
  • Nous privilégions les devises défensives telles que le yen et détenons certaines devises de pays émergents affichant des fondamentaux solides.

Notre positionnement

La reprise des baisses de taux de la Réserve fédérale n'est pas seulement un ajustement technique, mais probablement le signe d'un changement de régime englobant les forces monétaires, politiques et géopolitiques. Nous anticipons d’autres mesures d'assouplissement monétaire et estimons que ce nouveau cycle de baisse des taux de la Fed entraînera un affaiblissement du dollar et soutiendra les actions mondiales.

Nous sommes dès lors plus optimistes à l’égard des actions, en particulier aux États-Unis et sur les marchés émergents, alors que nous avons déjà relevé la note des actions japonaises. En Europe, nous privilégions l’industrie et les moyennes capitalisations allemandes, tout en continuant à cibler des thèmes résilients tels que la technologie, l'IA et la santé. Sur les marchés obligataires, notre stratégie inclut la dette émergente, qui bénéficie de rendements attractifs, d’un allègement des droits de douane et d’un renforcement des flux d'investissement. Nous restons également positifs sur la duration européenne « core » et couvrons le risque politique français via une position vendeuse d’OAT et acheteuse de Bunds. Dans le domaine du crédit, nous continuons à préférer le segment investment grade européen au haut rendement.