La prudence continue à dominer sur les marchés et les avis sont partagés quant à l’approche à adopter pour les prochains trimestres. Si certains investisseurs choisissent de se focaliser sur les données encourageantes constatées au niveau des bénéfices et de l’inflation, nombreux sont ceux qui restent sur la défensive et pointent la détérioration inévitable des dépenses de consommation et de la liquidité fournie par les banques pour financer l’économie.
Après s’être remis des tensions du mois dernier dans le secteur bancaire, la plupart des places boursières ont terminé le mois d’avril inchangées, voire en légère hausse. Les indices des petites capitalisations ont sous-performé, les investisseurs craignant que ces dernières ne pâtissent le plus de la détérioration de la liquidité bancaire. D’un point de vue sectoriel, les valeurs défensives l’ont emporté sur les cycliques.
Les rendements des bons du Trésor américain dont les échéances sont inférieures à 2 ans se sont globalement remis de la fuite vers la sécurité du mois dernier, intégrant le scénario du maintien des taux de la Fed à un niveau élevé pendant une période prolongée pour lutter contre l’inflation. Les rendements des emprunts d’État européens ont suivi la même trajectoire : ceux des échéances 1 an ont grimpé d’environ 50 pb et les rendements à plus long terme ont clôturé le mois au même niveau qu’à la fin mars.
L’indice HFRX Global Hedge Fund EUR a enregistré une performance de +0,23 % sur le mois.
Stratégies Long/Short Equity
Les stratégies Long/Short Equity ont enregistré des performances disparates durant le mois, avec une progression de 2-3% des indices en moyenne. Les fonds demeurent relativement prudents dans l’ensemble, avec une exposition brute et nette proche du bas de la fourchette constatée ces dernières années. Selon les services Morgan Stanley Prime Brokerage, le positionnement des stratégies globalement en faveur des secteurs défensifs, des grandes capitalisations technologiques, et des valeurs de qualité a été légèrement réduit au premier trimestre en faveur des valeurs industrielles, des matériaux et de l’énergie. Les stratégies Long/Short Equity pourront tirer parti de cet environnement en prenant des positions longues sur de bonnes entreprises susceptibles d’en sortir renforcées et en prenant des positions short sur les modèles en déclin structurel ou les entreprises dont la valorisation n’intègre pas l’environnement économique actuel de liquidité réduite, de taux élevés et de croissance dégradée.
Stratégies Global Macro
Les performances des stratégies Global Macro en avril sont restées relativement atones. Les performances générées par les gérants discrétionnaires depuis le début de l’année ont été sous pression, en particulier celles des gérants dont le portefeuille tend à être davantage concentré. Certains fonds Global Macro ont estimé que les valorisations des actifs financiers étaient trop tendues pour faire face à un environnement de récession. Ils anticipaient notamment une hausse des taux de la Fed plus importante qu’attendu pour contrer une inflation persistante. C'est pourquoi leurs portefeuilles détenaient des positions nettes short sur les marchés d’actions et d’obligations. Ce pari s’est avéré coûteux en termes de performance, en particulier au mois de mars face à la fuite vers la sécurité provoquée par la crise bancaire. Dans un tel environnement caractérisé par un degré élevé d’incertitude, les stratégies fondées sur une approche de valeur relative, une recherche solide et une gestion des risques rigoureuse auront probablement tendance à surperformer à l’avenir.
Stratégies quantitatives
Les stratégies quantitatives ont progressé de 2-3% en moyenne durant le mois. Depuis le début de l’année, les fonds quantitatifs multi-stratégies ont mieux résisté que les CTA, compensant les contributions négatives des modèles de tendance par les contributions positives des modèles d’arbitrage non-directionnel. Après s’être classées parmi les stratégies les plus performantes en 2022, les CTA sont à la traîne depuis le début de l’année à cause des retournements de tendance des cours des actifs, mais aussi en raison de ratios signal-to-noise plus faibles.
Arbitrage de taux
La grande question que se posent les spécialistes de l’arbitrage est de savoir ce qui pourrait advenir après cette évolution inédite en 50 ans des bons du Trésor américain à 2 ans. La réponse semble être une diminution de la volatilité du marché américain des taux d’intérêt aux niveaux actuels, les acteurs du marché attendant qu’une tendance plus manifeste se dégage des données économiques. Côté directionnel, les acteurs du marché tablent sur une pentification plus prononcée de la courbe des taux à court et à long terme. Cependant, le risque de nouvelles difficultés dans le secteur bancaire pourrait potentiellement intensifier l’inversion de la courbe des taux. Dans ce type d'environnement, les traders de valeur relative – qui ont bien résisté ces derniers mois – devraient encore bénéficier d’un environnement porteur, tandis que les fonds directionnels resteront probablement confrontés à un contexte nettement moins favorable qu’en 2022.
Stratégies Risk Arbitrage – Event Driven
En avril, les stratégies d’arbitrage de fusions ont enregistré des performances légèrement négatives en moyenne. Une opération attentivement observée, à savoir le rachat d’Activision par Microsoft, a été bloquée par l’autorité britannique de la concurrence (CMA). Depuis le début de l’année, le spread de cette opération s’est montré relativement volatil en raison de la position changeante du régulateur concernant son approbation. Les fonds multi-stratégies Event Driven ont enregistré dans l’ensemble des performances positives sur le mois et affichent une plus grande régularité depuis le début de l’année. L’augmentation du coût de la dette, une position plus dynamique des régulateurs américains pour contester les transactions annoncées et le niveau élevé d'incertitude économique sont autant de facteurs entraînant un élargissement durable des spreads. Dans le même temps, la stratégie offre des spreads supérieurs aux moyennes historiques, ce qui devrait susciter l’intérêt des arbitrageurs et entraîner un retour progressif à la normale. Selon les gestionnaires d’arbitrage de fusions, il n’est guère surprenant que le nombre d’opérations annoncées depuis le début de l’année soit inférieur à la moyenne. En effet, les chefs d’entreprise et les conseils d’administration préféreraient disposer d’une meilleure visibilité économique avant d’envisager des acquisitions.
Stratégies Distressed
Les gestionnaires Distressed ont vu leur pouls s’accélérer le mois passé avec la faillite de plusieurs institutions financières américaines et de Credit Suisse. La faillite surprise de la Silicon Valley Bank a provoqué la panique, entraînant une correction généralisée des valeurs financières, qui s’est progressivement inversée pour la plupart des actifs en fin du mois. Cet événement, significatif au vu de la taille des banques en faillite, est resté limité à un nombre restreint d’établissements disposant d’une proportion élevée de dépôts bancaires non assurés. Bien que le nombre de créances douteuses, de défaillances et de faillites demeure relativement faible, les investisseurs sont beaucoup plus attentifs au risque de fissures sur les marchés sachant que les fondamentaux de l’économie pourraient continuer à se détériorer. À cet égard, l'immobilier commercial – et le poids que représente le financement des actifs du secteur dans le portefeuille des banques régionales américaines – fait l’objet d’une attention particulière.
Crédit Long/Short
Depuis début 2022, les gérants de crédit long/short ont obtenu de bons résultats par rapport aux fonds de crédit traditionnels. Leurs portefeuilles short et leurs positions de couverture ont permis d’atténuer l’impact de l’élargissement des spreads sur les positions longues. Les stratégies de crédit long/short semblent retrouver une partie de leur attrait. Alors que la recherche fondamentale devient plus importante dans la construction de portefeuille, un environnement de taux durablement plus élevés pourrait favoriser la génération d’alpha à la fois sur les positions longues et short. Par ailleurs, les approches de performance absolue ou incluant des positions de couverture ont gagné en pertinence, car les positions sur les émissions AT1 ont généré une volatilité importante et des pertes très significatives. De plus, la hausse incontestable des rendements a redonné une place de choix aux obligations dans l’allocation d'actifs. Toutefois, comme l’ont montré les événements récents, l’aversion au risque doit également faire partie du processus de décision des investisseurs.