Les temps forts de la semaine dernière
- Aux États-Unis, les facteurs saisonniers ont permis à l’inflation des prix à la consommation de diminuer d’un point supplémentaire, passant de 4 % à 3 % en juin.
- Au Royaume-Uni, les salaires ont progressé de 7,3 % en glissement annuel, tandis que le taux de chômage a augmenté pour atteindre 4 %, son niveau le plus élevé depuis janvier 2022.
- Dans la zone euro, les investisseurs ont pris note des mauvaises perspectives annoncées par l’enquête ZEW et de la baisse de 2,2 % de la production industrielle par rapport à l’année précédente ; baisse plus marquée que prévu.
- Le sommet de l’OTAN a confirmé que l’Ukraine était plus proche que jamais de l’alliance, et a promis des équipements militaires de pointe.
Et ensuite ?
- Dans la zone euro, la confiance des consommateurs de l’ensemble de la région et la confiance des entreprises en France donneront des indications sur le début du troisième trimestre.
- Les ventes au détail, la production industrielle et les données sur le logement seront au centre des préoccupations aux États-Unis, à une semaine de la prochaine réunion du FOMC.
- Sur le plan géopolitique, le fait que l’initiative céréalière de la mer Noire arrive à échéance pourrait compromettre les exportations de produits agricoles ukrainiens.
- Des élections législatives auront lieu en Espagne, opposant le Premier ministre sortant Pedro Sánchez à Alberto Nunez Feijóo. Ces élections anticipées sont convoquées suite au sérieux revers subi par le parti socialiste de Pedro Sanchez lors des élections municipales et régionales de mai dernier.
Nos convictions
Scénario de base
- Notre scénario principal table sur une poursuite de la maîtrise de l’inflation par les banques centrales et sur le ralentissement de la croissance qui en découle, aussi bien aux États-Unis qu’en zone euro. L'ampleur du risque de baisse des marchés dépendra du ralentissement économique qui se profile. Dans l’ensemble, cela devrait se traduire par un mouvement latéral des marchés financiers.
- Pour le second semestre 2023, nous anticipons un environnement de marché moins favorable qu'au premier semestre, où la résistance des marchés financiers a reflété un équilibre croissance/inflation rassurant par rapport aux estimations de début d’année du consensus.
- En zone euro, tout particulièrement, l’entrée dans une phase de croissance plus faible, caractérisée par la montée des inquiétudes cycliques, est plus que jamais d’actualité dans un contexte de détérioration des indicateurs au cours des dernières semaines.
- Les marchés émergents devraient voir leur croissance progresser plus rapidement que celle des pays développés au cours de l’année à venir, alors que leurs banques centrales pourraient changer de cap et assouplir leur politique monétaire.
Risques
- Le resserrement monétaire le plus important des quatre dernières décennies a entraîné un durcissement significatif des conditions financières. Une résurgence des risques pour la stabilité financière est possible.
- Après la chute spectaculaire des surprises en matière de croissance dans toutes les grandes régions hors États-Unis, les perspectives mondiales pourraient devenir moins favorables.
- Les marchés semblent reconsidérer le « taux terminal » de plusieurs banques centrales des marchés développés, qui n’en ont probablement pas encore fini avec les politiques restrictives. Cet ajustement des anticipations concernant la politique monétaire implique des perspectives de croissance orientées à la baisse.
Strategie cross asset et positionnement du portefeuille
- Notre allocation en actions est plus prudente qu’au cours du premier semestre de l’année, compte tenu du potentiel de hausse limité. Aux niveaux actuels, un résultat économique positif avec un atterrissage plutôt doux semble déjà intégré dans les cours des actions. Nous mettons l’accent sur le portage et privilégions une duration longue.
- Nos convictions en matière d’investissement sont les suivantes :
- Notre positionnement sur les actions est un peu plus défensif et nous sous-pondérons les actions de la zone euro, les valorisations semblant désormais excessives au regard du contexte monétaire et financier restrictif.
- Nous considérons que les marchés émergents, qui affichent des valorisations attrayantes, ont un potentiel de hausse et qu’ils devraient davantage bénéficier de l’amélioration des cycles économiques et monétaires que les marchés développés.
- Nous privilégions les valeurs défensives, telles que les soins de santé et les biens de consommation de base, au détriment des valeurs cycliques, car les cours des valeurs cycliques intègrent déjà une forte amélioration de la situation et une reprise économique. En outre, les secteurs défensifs ont une meilleure capacité de fixation des prix, alors qu’une nouvelle expansion des marges est peu probable.
- À plus long terme, nous privilégions les thèmes d'investissement associés à la transition énergétique, en raison d'un intérêt croissant pour les secteurs liés au climat et à l'économie circulaire. Nous conservons la Technologie dans nos convictions de long terme, car l’Automatisation et la Robotisation devraient poursuivre leur redressement après la baisse encourue en 2022, à un rythme toutefois moins rapide qu’au premier semestre.
- Au sein de l’allocation obligataire, nous maintenons une duration longue :
- Nous sommes positifs sur les emprunts d’État américains et européens. La Banque d’Angleterre n’ira probablement pas aussi loin que les marchés le prévoient actuellement, tandis que la Fed ne devrait pas assouplir sa politique aussi tôt qu’anticipé par les investisseurs.
- Nous surpondérons le crédit investment grade. Nous avons une forte conviction sur les émetteurs européens depuis le début de l’année 2023, avec un portage attractif par rapport à la volatilité.
- Nous sommes prudents sur le haut rendement, car le resserrement des normes de crédit devrait avoir un effet négatif, tandis que le coussin permettant d’absorber une hausse des taux de défaut a diminué ces derniers mois.
- Nous ciblons en outre les obligations émergentes, qui continuent d'offrir le portage le plus attrayant. Moins agressives, les banques centrales devraient être un facteur de soutien dès le second semestre de 2023. Le positionnement des investisseurs reste mesuré après les sorties de fonds de 2022. De plus, le dollar ne devrait pas se renforcer, ce qui constitue un avantage pour la dette en monnaie locale.
- Nous sommes exposés à certaines matières premières, dont l’or, et à des devises liées aux matières premières.
- Au sein de la stratégie de change, nous détenons une position longue sur le yen (par rapport au dollar), qui constitue une bonne couverture en cas de montée de l’aversion au risque.
- À moyen terme, les investissements alternatifs devraient bien se comporter.
Notre positionnement
Nos convictions se traduisent par une surpondération des obligations par rapport aux actions au début du second semestre. Au sein du marché obligataire, l’investment grade européen nous semble attrayant et nous restons confiants envers cette classe d’actifs. Plus récemment, nous avons progressivement ajouté des obligations souveraines américaines et européennes afin d’allonger la duration. Pour les actions, nous pensons qu’une approche de type « barbell » présente de l’intérêt : nous surpondérons les marchés émergents et sous-pondérons la zone euro. En outre, nous constatons une dynamique favorable et un épisode « goldilocks » aux États-Unis : davantage de bonnes surprises sur la croissance économique et moins de mauvaises surprises sur l’inflation. Cependant, notre exposition au marché américain s’accompagne d’une stratégie de protection via des produits dérivés, car le sentiment, le positionnement et la psychologie du marché sont tendus. Les marchés reflètent de plus en plus notre scénario d'atterrissage en douceur, ce qui limite désormais le potentiel de performance. Notre stratégie d’allocation d’actifs « fin de cycle » est également axée sur les secteurs défensifs au détriment des secteurs cycliques.
