Les marchés sont restés très volatils en juin, les taux « core » ayant fortement augmenté dans la première quinzaine, avant un certain répit dans la seconde quinzaine malgré les turbulences. Pour la première fois depuis le début de l'année, les marchés de matières premières ont enregistré des reculs importants, la chute des prix du pétrole et du gaz naturel s’accompagnant de plongeons sévères sur des denrées telles que le blé. Le rendement du 10 ans américain a touché un pic à 3,47 % avant de terminer le mois à 3 % (pour continuer à baisser), et son homologue allemand a frôlé 1,8 % avant de revenir à 1,2 %. Les obligations périphériques de la zone euro ont reflété, de manière très accentuée, l’évolution des taux « core », la volatilité étant spécialement élevée sur les taux italiens, où l’échéance à 10 ans a atteint le niveau impressionnant de 4,2 % avant de terminer le mois à 3,2 %. Si les obligations souveraines ont réussi à dégager une performance mensuelle positive malgré la volatilité, les produits de spread ont considérablement souffert. Le segment du haut rendement (tant en euro qu'en dollar) a affiché des performances négatives, tandis que la dette émergente en devise forte et en devise locale a lourdement chuté en juin, à l'image des marchés des actions. Dans l’univers du crédit de qualité, les obligations couvertes et le crédit investment grade senior ont surperformé par rapport aux tranches plus risquées de la structure du capital, telles que les hybrides et les obligations convertibles conditionnelles bancaires. D'un point de vue sectoriel, les secteurs défensifs (télécoms, santé) ont surperformé les secteurs cycliques (automobiles) et l'immobilier. Le dollar a poursuivi sa marche en avant en atteignant temporairement la parité avec l'euro, tandis que les valeurs refuges comme le yen se sont également renforcées. Sur le front des pays émergents, les devises d'Europe de l'Est ont faibli, mais les devises d'Amérique latine ont affiché des performances positives.
L’envolée de l'inflation a indéniablement connu un répit temporaire, principalement dû à la forte baisse des prix des matières premières. Bien que l’IPC reste élevé en Europe et aux États-Unis, nous constatons un certain recul des swaps d'inflation à 5 ans (un indicateur clé des politiques des banques centrales), aussi bien aux États-Unis que dans l'Union européenne. Sur le front macroéconomique, non seulement la dynamique de croissance s'est considérablement affaiblie, mais la probabilité d'une récession augmente. Le risque géopolitique demeure omniprésent, tandis que le conflit en Ukraine semble voué à se prolonger. S'ajoutent à cela les sanctions croissantes ciblant la Russie, mais aussi l'arrêt potentiel des livraisons de pétrole/gaz à destination de l'Europe, qui aura de graves répercussions. Le blocage des exportations et les embargos sur les produits alimentaires de base ont également un impact sévère en termes macroéconomiques. Les problèmes de la chaîne logistique risquent en outre de perdurer, car de nouvelles mesures de confinements ont été imposées dans plusieurs régions de Chine, ce qui jette une ombre sur la croissance mondiale et attise l'inflation. Face à ces pressions inflationnistes, les banques centrales du monde entier (à l'exception de la Chine) sont contraintes de conserver un positionnement agressif. La Réserve fédérale a indiqué qu’elle était prête à provoquer un ralentissement macroéconomique (par le biais du resserrement monétaire) afin de juguler l’inflation. Notre scénario de base prévoit une hausse des taux de 75 pb lors de la prochaine réunion du FOMC, et nous surveillerons très attentivement son impact sur l’économie américaine. Après de longs débats reflétant le ton plus agressif des membres de la BCE, Christine Lagarde a précisé qu’un relèvement des taux de 25 pb était prévu dès juillet, potentiellement suivi d’autres hausses (éventuellement plus fortes) si les pressions inflationnistes persistaient. Cependant, après avoir constaté l'impact de son ton agressif sur les obligations périphériques (notamment italiennes), la BCE a évoqué un outil anti-fragmentation et confirmé une certaine flexibilité dans le réinvestissement des remboursements du portefeuille PEPP. Il reste à savoir comment l'économie européenne – voire mondiale – réagira à ces hausses de taux, sachant que la croissance de la zone euro ne semble pas aussi solide que celle des États-Unis, tandis que la proximité du conflit ukrainien et la dépendance au pétrole russe fragilisent la région. L’hypothèse d’une récession ne peut dès lors être exclue.
Dans ce contexte, la volatilité devrait rester élevée. Nous suggérons une position neutre sur la duration américaine et une sous-pondération de la duration européenne, car la BCE est sous pression pour normaliser sa politique monétaire, le temps étant compté. Les valorisations des marchés obligataires sont désormais plus attrayantes et nous devenons moins négatifs envers les classes d'actifs du crédit. Il convient toutefois d’attendre une stabilisation des taux avant de revenir vers ces classes d'actifs. Nous anticipons une forte dispersion avec le retour au premier plan des fondamentaux (en l’absence de soutien externe) et la concrétisation de l’impact de plusieurs tendances clés (démondialisation, décarbonation et numérisation). Alors que le marché devrait continuer à subir l’effet négatif des facteurs externes mentionnés ci-dessus, nous maintenons toutefois notre position défensive globale à ce stade, tout en gardant un œil attentif sur l’évolution des marchés. Nous sommes également prudents sur les marchés émergents, en raison du ralentissement économique, du resserrement de la politique de la Fed et de la vigueur du dollar. La situation politique va probablement se détériorer, les préoccupations liées au coût de la vie commençant à avoir un impact sévère sur les économies qui dépendent davantage des matières premières et sont moins résilientes. Sur une note positive, les obligations à court terme indexées sur l'inflation devraient offrir aux investisseurs une bonne couverture contre la persistance d’une inflation élevée. Dans ce contexte, nous restons confiants envers cette classe d'actifs.
Stratégie et positionnement
Il convient de noter que les stratégies de Candriam sur le crédit et les obligations internationales ne sont pas exposées à la dette souveraine russe. En effet, la Russie a été exclue de notre univers d’investissement souverain en raison de ses caractéristiques de durabilité.
