Coffee Break

De voorbije week in een notendop 

• President Trump kondigde steile invoerrechten aan voor belangrijke bondgenoten, waaronder Canada, Zwitserland, Taiwan en India. De stap deed de wereldwijde handelsspanningen weer oplaaien en veroorzaakte een golf van volatiliteit op de markten.
• Naast de handelsspanningen lieten recente Amerikaanse cijfers een zwakker macrobeeld zien. De beroepsbevolking buiten de farmasector steeg met slechts +73K met sterke neerwaartse herzieningen van voorgaande maanden, terwijl de werkloosheid steeg naar 4,2%. De definitieve ISM-cijfers stelden ook teleur, wat de bezorgdheid over een breder verlies aan economisch momentum versterkte.
• Terwijl voorzitter Powell herhaalde dat hij een afwachtende houding zou aannemen, hebben recente zachte arbeids- en ISM-gegevens de kans op een renteverlaging vergroot, wat de verwachtingen voor een meer versoepelende houding versterkt.
• Microsoft en Meta overtroffen de prognoses, terwijl Apple de snelste omzetgroei sinds 2021 boekte groei sinds 2021 - hoewel een groot deel daarvan het gevolg was van het aanleggen van voorraden voorafgaand aan de tarieven. De resultaten van Amazon bleven daarentegen achter, wat wijst op een opmerkelijk verschil in prestatie tussen de techreuzen.

Beleggingsconvicties

Kernscenario

• Verenigde Staten: Het groeimomentum neemt af nu de binnenlandse vraag en de arbeidsmarkt tekenen van spanning vertonen, wat wijst op een trager expansietempo in de tweede helft van 2025. De inflatie blijft weliswaar boven de doelstelling, maar neemt geleidelijk af. De economische agenda van de Trump-regering wordt vertroebeld door beleidsonzekerheid - vooral rond tarieven en herverdeling - die gemengde signalen naar de markten stuurt en de reactie van de Fed op het monetaire beleid bemoeilijkt. Nu de banenmarkt, een belangrijk onderdeel van het tweeledige mandaat van de Fed, in gevaar is, vergroot dit de kans op een versnelde renteverlagingscyclus.
• Eurozone: De eurozone heeft een bescheiden groei laten zien, maar het nieuwe handelsakkoord tussen de VS en de EU zorgt voor extra druk. Een tarief van 15% op de meeste EU-uitvoer vanaf 1 augustus voorkomt hardere maatregelen, maar weegt nog steeds op het concurrentievermogen. De EU heeft zich ook verbonden tot grote energie- en defensieaankopen in de VS, hoewel sommige doelen onrealistisch lijken. Hoewel de overeenkomst de onzekerheid vermindert en het sentiment kan ondersteunen, is het netto-effect ervan waarschijnlijk desinflatoir en kan het bbp er tegen 2026 onder lijden.
• China: De economische groei blijft gematigd maar relatief stabiel. Aanhoudende deflatoire druk en een zwakke binnenlandse vraag blijven wegen op het vertrouwen. Er wordt nog steeds onderhandeld over een handelsovereenkomst met de VS, terwijl er nog steeds structurele zwakheden bestaan, zoals industriële overcapaciteit en onevenwichtigheden op de vastgoedmarkt. Verwacht wordt dat aanhoudende beleidsondersteuning, via zowel monetaire als begrotingsmaatregelen, een diepere vertraging zal helpen voorkomen.
• De wereldwijde groei vertraagt geleidelijk, met toenemende regionale verschillen. De inflatiedynamiek loopt sterk uiteen - hardnekkige deflatie in China, gematigde inflatie in Europa en een langzaam afnemende maar hardnekkige inflatie in de VS.

Ons inzicht in de handelsovereenkomst tussen de VS en de EU

De EU en de VS hebben overeenstemming bereikt over een handelsovereenkomst die vanaf 1 augustus een tarief van 15% instelt op de meeste EU-uitvoer naar de VS, waardoor de dreiging van tarieven van meer dan 30% wordt vermeden. Van cruciaal belang is dat de tarieven voor auto's zullen dalen van 27,5% naar 15%, wat gunstig is voor Duitsland en Italië, terwijl de tarieven voor farmaproducten 0% zullen blijven totdat het lopende Sectie 232-onderzoek is afgerond, met een potentiële bovengrens van 15% vanaf 2027. Sommige sectoren - vliegtuigen, halfgeleiders, bepaalde chemicaliën en grondstoffen - zullen worden vrijgesteld onder een nul-voor-nul tariefregeling. De tarieven voor staal en aluminium blijven voorlopig echter 50%, met mogelijke vrijstellingen voor specifieke quota waarover in de toekomst onderhandeld zal worden.  

Ook heeft de EU zich de komende drie jaar verbonden tot de import van 750 miljard dollar aan Amerikaanse energie en AI-chips, 600 miljard dollar aan private investeringen en "honderden miljarden" aan Amerikaanse militaire apparatuur. Hoewel deze kerncijfers groot lijken, weerspiegelen de meeste bestaande investeringstrends - hoewel de energiedoelstelling misschien moeilijk (onmogelijk?) te halen is.

Als de impact op de Europese economie uiteindelijk aanzienlijk zal zijn, denken we dat de deal de onzekerheid over de handel vermindert en het Europese ondernemerssentiment op de korte termijn een boost kan geven. Met een effectief tarief van ~15% denken we dat het tegen 2026 -0,6% kan drukken op het bbp van de EU en in de nabije toekomst desinflatoir kan zijn. Na het recente rentebesluit van de ECB en het havikistische commentaar van C. Lagarde tijdens de daaropvolgende persconferentie, wacht de ECB mogelijk op duidelijke tekenen van een groeivertraging voordat ze de rente weer verlaagt.

Deze deal kan ook gevolgen hebben voor de Amerikaanse economie. Hoewel we nog niet terug zijn op het niveau van 2 april, wijzen recente handelsovereenkomsten duidelijk in de richting van een aanzienlijke stijging van de gemiddelde effectieve tarieven op import uit de VS. De consumentenprijzen zouden uiteindelijk moeten stijgen, wat zal wegen op de consumptie en dus op de groei. Daarom zal de Fed renteverlagingen waarschijnlijk uitstellen totdat er meer duidelijkheid is over de inflatoire effecten van de huidige handelsovereenkomsten.

Risico's

• Zwakkere en convergerende economische signalen: De kloof tussen zachte data (bijv. PMI's) en harde data (bijv. arbeidsmarktindicatoren) wordt kleiner, omdat beide nu wijzen op een verlies aan momentum. Deze convergentie vermindert de voorspellende waarde van vroegtijdige waarschuwingsindicatoren, waardoor het risico toeneemt dat investeerders en beleidsmakers - vooral in consumentgedreven economieën zoals de VS - onderschatten hoe snel de groei verslechtert.
• Handels- en begrotingsbeleid van de VS: De veranderende fiscale en handelsagenda van de Trump-administratie genereert sectorspecifieke volatiliteit, vooral in farmaceutische producten en basismetalen (bijv. koper). Sommige landen zoals Zwitserland en Canada krijgen ook te maken met hoge, gerichte heffingen die nieuwe uitdagingen creëren voor exporteurs. Uiteindelijk zullen de tarieven naar verwachting de prijzen verhogen en de consumptie drukken.
• Geopolitieke spanningen en beleidsfragmentatie: Gewapende conflicten in Oekraïne en het Midden-Oosten blijven risico's vormen voor de energiemarkten en de mondiale veiligheid. Ondertussen dragen uiteenlopende paden van de centrale banken en toenemend protectionisme bij aan de versnippering van het beleid.

Algemene activastrategie

• De aanvankelijke opluchting na de overeenkomst tussen de VS en de EU vervaagde toen zwakke Amerikaanse cijfers (ISM, arbeid) en een nieuwe golf van ingrijpende tarieven - gericht op naaste bondgenoten en anderen - de bezorgdheid over de wereldhandel en de marktvolatiliteit deden herleven.
• Wereldwijde aandelen:
  • De positionering blijft over het algemeen neutraal, zonder een significante regionale voorkeur ondanks de laatste wijzigingen.
• Regionale allocatie:
  • De handelsovereenkomsten met de EU en Japan hebben voor meer duidelijkheid gezorgd, hoewel het nog even zal duren voordat hun volledige economische impact zichtbaar wordt. In Japan is de zichtbaarheid verbeterd - vooral in sectoren zoals de auto-industrie - na de overeenkomst tussen de VS en Japan over invoerrechten. Het akkoord en de potentiële begrotingsstimulans onder een mogelijk nieuw politiek leiderschap zijn ondersteunende factoren. We behouden onze positie in de Topix.
  • In Europa biedt de handelsovereenkomst ook een meer voorspelbaar kader, maar de economische impact is nog onzeker en zal moeten worden bevestigd door de komende gegevens.
  • In de V.S. zijn de bedrijfswinsten - vooral onder tech megacaps - sterk geweest, maar recente macro-economische indicatoren tonen tekenen van zwakte, wat aanmoedigt tot meer opvolging.
• Factor- en sectorallocatie:
  • We richten ons op veerkrachtige thema's zoals Technologie & AI, Europese industriëlen en Duitse Midcaps, terwijl we rekening houden met handelsgerelateerde tegenwind in sectoren zoals Farma en Halfgeleiders.
• Overheidsobligaties:
  • Wij zijn licht positief over de duration in Europa, waar de steun van de ECB en overheidsstimuli de rendementen blijven verankeren.
  • Wij zijn neutraal over Amerikaanse Treasuries gezien de grote onzekerheid over de Amerikaanse inflatie en groei. De impact van tarieven maakt het nog ingewikkelder.
• Bedrijfsobligaties:
  • Op het gebied van bedrijfsobligaties geven we de voorkeur aan Investment Grade, vooral in Europa, vanwege solide fundamentals, terwijl we voorzichtig blijven voor High Yield gezien de krappe spreads.
  • Groeilandenobligaties profiteren van positieve reële rendementen.
• Alternatieven spelen een cruciale rol in portefeuillediversificatie:
  • Goud blijft overwogen als strategische afdekking tegen geopolitieke risico's en volatiliteit van de reële rente. De vraag wordt ondersteund door aankopen van de centrale bank en instroom van particulieren.
  • We handhaven een allocatie naar alternatieven om stabiliteit en diversificatie te bieden ten opzichte van traditionele activaklassen.
• Bij valuta zullen wisselkoersen een belangrijk punt blijven in handelsbesprekingen en de bredere marktdynamiek.
  • We blijven positief ten opzichte van defensieve valuta's, zoals de Japanse yen, hoewel we onlangs gedeeltelijke winst hebben genomen op onze blootstelling aan de JPY. We blijven een zwakke USD verwachten nu de wereldwijde groei vertraagt.

Onze positionering

Het aanvankelijke optimisme rond de handelsovereenkomst tussen de VS en de EU hielp de volatiliteit tijdelijk te verlichten, maar was van korte duur. Terwijl Amerikaanse bedrijven sterke winsten boekten, hadden economische cijfers te kampen met tegenwind en toonden ze zwakte. Daarnaast wakkerde de aankondiging van het Witte Huis van ingrijpende nieuwe tarieven - gericht tegen Canada, Brazilië en andere landen - de zorgen over de wereldhandel weer aan en woog op risicovolle activa. Tegen deze achtergrond handhaven we een neutraal standpunt ten aanzien van aandelen, met voorzichtige afdekkingen in Amerikaanse en Europese markten, terwijl we een voorkeur blijven houden voor veerkrachtige thema's zoals technologie & AI, Europese industrie en Duitse Midcaps. Op het gebied van vastrentende waarden blijven we positief over de Europese duration, neutraal over Amerikaans schatkistpapier en geven we de voorkeur aan Europese investment grade-obligaties boven high yield, met een selectieve blootstelling aan EM-obligaties.