Nonostante i deboli dati macroeconomici (in particolare quelli della Germania), le azioni europee hanno chiuso settembre pressoché invariate, sostenute dall'annuncio del piano di stimoli cinese. Tuttavia, l'Europa è stata oggetto dei maggiori deflussi da marzo 2022, a vantaggio dei mercati emergenti.
A fronte di un calo dell'inflazione e di un'attività piuttosto contenuta, la Banca centrale europea ha proceduto al suo secondo taglio a settembre (-25 pb), portando i tassi di interesse al 3,5%. Si prevedono ulteriori riduzioni entro la fine dell'anno.
Dall'ultimo comitato di settembre, le azioni europee hanno guadagnato terreno, senza una forte dispersione a livello di performance tra le small/mid cap e le large cap. I titoli value hanno leggermente sovraperformato gli omologhi growth in tutte le capitalizzazioni di mercato.
I settori ciclici hanno chiaramente sovraperformato il mercato generale, con una performance positiva in tutti i settori, trainata in particolare dall'annuncio delle misure di stimolo in Cina. I settori migliori sono stati i beni di consumo discrezionali e i materiali, seguiti dai titoli finanziari e industriali.
Al contrario, i settori difensivi sono stati sotto pressione, con una performance negativa per sanità (soprattutto a causa di Novo Nordisk, in forte flessione), public utilities e beni di prima necessità. L'energia è stato l'unico settore in territorio positivo sulla scia del conflitto in Medio Oriente.
Infine, l'information technology ha messo a segno un deciso rimbalzo, dopo la recente sottoperformance imputabile alla debolezza dei semiconduttori, mentre i servizi di comunicazione sono rimasti invariati.
I fondamentali permangono favorevoli per le azioni europee, che hanno continuato a beneficiare di revisioni positive degli utili per il 2025 e il 2026 in tutti i settori.
Gli utili forward a dodici mesi dovrebbero aumentare di circa l'8% e sono trainati principalmente dalla crescita di tecnologia, materiali, sanità, industriali e servizi di comunicazione. Energia e public utilities restano gli unici settori con una crescita attesa negativa degli utili nei prossimi mesi.
Se osserviamo il rapporto prezzo/utili forward a 12 mesi, pari a 13,7 (stabile rispetto allo scorso mese), i mercati europei sono tuttora scambiati ai minimi del loro range storico. Tecnologia e industriali sono i settori più costosi (P/E rispettivamente di 24,5x e 18,6x) mentre energia e finanziari sono i più economici (rispettivamente 7,9x e 9,0x).
In occasione del nostro comitato mensile, abbiamo deciso di declassare il settore dei prodotti per la casa e la persona da +2 a +1 per motivi legati alle valutazioni (Unilever, che rappresenta il 40% del sotto-settore, è molto costosa dopo una sovraperformance del 25% da inizio anno). Tuttavia, manteniamo il rating attuale (+2) per i beni di prima necessità, che comprendono anche il segmento alimenti e bevande (+2), il quale resta interessante da una prospettiva di valutazioni e dovrebbe beneficiare di un'agevole base di confronto nel terzo trimestre.
Abbiamo inoltre mantenuto il giudizio positivo (+2) sulla sanità, settore che offre un interessante profilo di rischio/rendimento alla luce di valutazioni ragionevoli, una forte visibilità sui flussi di cassa e una crescita degli utili attesa. Alcune società delle apparecchiature sanitarie (come Carl Zeiss) dovrebbero trarre giovamento dalla loro ampia esposizione alla Cina.
Infine, abbiamo mantenuto il giudizio attuale (+1) sull'immobiliare, sebbene una potenziale vittoria di Trump sarebbe negativa per il settore in quanto comporterebbe un aumento dei tassi di interesse a lungo termine. Restiamo selettivi nel settore, privilegiando alcuni segmenti di nicchia (logistica, residenze per studenti e case di riposo), evitando al contempo i centri commerciali e gli immobili commerciali.
Nelle scorse settimane i mercati azionari statunitensi hanno conseguito pregevoli performance, sostenuti dal taglio dei tassi di 50 punti base da parte della Federal Reserve, a lungo anticipato, e da un cospicuo pacchetto di stimoli monetari e fiscali in Cina. Nonostante i dati macroeconomici più deboli, soprattutto nell'Eurozona, e le persistenti tensioni geopolitiche, l'entusiasmo degli investitori è rimasto intatto.
Alla luce del recente taglio dei tassi, nelle ultime settimane i titoli growth hanno sovraperformato gli omologhi value. Anche le azioni delle small e mid cap sono state sospinte dalla prospettiva di minori tassi di interesse e hanno sovraperformato le controparti più grandi.
Da una prospettiva settoriale, i settori più difensivi come sanità e beni di prima necessità figurano tra i fanalini di coda. Al contrario, il settore public utilities si è comportato bene, trainato sia dal taglio dei tassi che dalla maggiore domanda di energia, in particolare dei data center per applicazioni di IA. Il settore energetico ha performato bene, sostenuto dal forte aumento dei prezzi del petrolio nella prima settimana di ottobre, con il Brent che ha raggiunto circa gli 80$ al barile dai 72$ di fine settembre.
Tra i settori più performanti sono presenti principalmente i ciclici: materiali e industriali hanno entrambi sovraperformato il mercato generale. Oltre all'energia, i servizi di comunicazione hanno conseguito ottimi risultati e anche l'information technology ha sovraperformato il mercato.
La stagione degli utili per il terzo trimestre è alle porte e le aspettative sono state riviste al ribasso. Secondo FactSet Research, il tasso stimato di crescita degli utili su base annua per l'indice S&P 500 è di circa il 4% (in calo rispetto all'8% circa di fine giugno). Se le previsioni si avverassero, si tratterebbe del quinto trimestre consecutivo di espansione degli utili su base annua.
Le stime sugli utili sono state abbassate in tutti i settori, salvo information technology e servizi di comunicazione. Nel complesso, la crescita degli utili dovrebbe essere trainata dal settore IT, servizi di comunicazione e sanità. Solo tre settori, ovvero finanziario, dei materiali ed energetico, dovrebbero esibire una crescita negativa degli utili.
Guardando avanti, le prospettive per i prossimi dodici mesi sembrano più rosee. Gli utili dovrebbero vedere un incremento del 14%, con information technology, servizi di comunicazione e sanità ancora una volta in testa. Nessun settore dovrebbe registrare un calo degli utili nel corso del prossimo anno.
Alla luce di queste considerazioni e delle prospettive per i prossimi dodici mesi, le valutazioni appaiono elevate ma non eccessive. Il rapporto prezzo/utili forward a 12 mesi si attesta a 21,4, un valore superiore alle medie a cinque e dieci anni.
Dalla fine di luglio presentiamo un giudizio positivo solo sulla sanità (upgrade a +1 il 25 luglio, con la tecnologia declassata a neutrale). Abbiamo conservato tale allocazione settoriale. Alla luce dei recenti sondaggi sulle presidenziali, che continuano a indicare una corsa serrata tra Kamala Harris e Donald Trump, anticipiamo un contesto di mercato generalmente neutrale. Il sovrappeso sulla sanità resta quindi la nostra principale convinzione, grazie al completamento della normalizzazione post-pandemia, alle aspettative realistiche sulla crescita degli utili, alle caratteristiche difensive del settore e alla costante innovazione.
A settembre i mercati emergenti hanno conseguito ottimi rendimenti (+6,4% in USD), sovraperformando i mercati sviluppati (+1,7%).
La Fed ha ricalibrato la politica dei tassi negli Stati Uniti, annunciando il primo taglio di 50 pb in oltre quattro anni. Il presidente Powell ha insistito su un approccio equilibrato, soppesando la resilienza dell'economia statunitense e l'indebolimento del mercato del lavoro.
La Cina (+23,5%) ha guadagnato notevolmente, sostenuta dai consistenti stimoli introdotti a fine mese. La banca centrale del paese, la SEC cinese e altre autorità di regolamentazione finanziaria hanno tenuto una conferenza stampa congiunta senza precedenti. Le misure di sostegno includevano tagli al coefficiente di riserva obbligatoria, al tasso di riferimento e ai tassi ipotecari. È stato inoltre annunciato un intervento a favore della liquidità sul mercato azionario. Gli istituti di investimento, come fondi, assicurazioni e banche, potranno impegnare le loro partecipazioni azionarie presso la banca centrale in cambio di finanziamenti da reinvestire solo in azioni.
L'India (+2,2%) ha visto aumentare ulteriormente il suo peso nel benchmark, sospinta da utili resilienti e pregevoli prospettive sul lungo termine. Inoltre, le previsioni inflazionistiche indiane per l'intero anno sono in linea con le attese della banca centrale.
In Taiwan (+1,2%), le esportazioni di agosto hanno raggiunto livelli record. Questo risultato è riconducibile alla domanda di IA e altre applicazioni informatiche, oltre che al recupero dei ritardi nelle spedizioni di luglio. In merito alla Corea (-3,6%), sono aumentate le aspettative su una possibile svolta della banca centrale nei prossimi mesi. L'iniziativa value-up del governo ha proseguito il suo corso con il lancio di un "indice value-up" che include le società correlate.
In America Latina, il Brasile (-1,0%) ha innalzato i tassi, ma le prospettive del PIL per l'intero anno sono rimaste positive. L'inflazione è diminuita in Messico (+1,1%). È in corso una revisione del sistema giuridico nell'ambito della proposta di riforma presentata dal presidente.
In altri mercati, il Sud-Est asiatico ha esibito segni di miglioramento, favorito dalle decisioni della Fed sul fronte dei tassi. All'inizio del mese la Banca d'Indonesia ha tagliato il tasso di riferimento di 25 pb. Altrove, anche il Sudafrica (+6,4%) si è unito all'allentamento con una riduzione di 25 pb. La Turchia (-1,9%) ha collocato con successo obbligazioni decennali in dollari per sostenere l'economia.
Riguardo alle commodity, il greggio è sceso del -8,9% nel mese. L'oro è aumentato del +5,2% e l'argento del +9,5%. I rendimenti statunitensi hanno concluso il mese al 3,81%.
Le azioni dei mercati emergenti hanno esibito una robusta ripresa quest'anno, con i relativi paesi che svolgono un ruolo cruciale nella crescita economica globale.
La Fed ha infine inaugurato il ciclo di allentamento con un taglio di 50 pb, superiore alle stime consensuali. Il presidente Powell ha inoltre confermato la possibilità di ulteriori tagli quest'anno. Di conseguenza, alcune valute asiatiche hanno tratto vantaggio dalla svalutazione del dollaro, che assicura anche maggiore flessibilità alle banche centrali.
Le autorità cinesi hanno introdotto misure monetarie e fiscali per combattere la deflazione e stabilizzare l'economia, innescando un significativo rally del mercato. Sebbene questi provvedimenti siano un buon punto di partenza, per una ripresa duratura è necessario un maggiore intervento del governo, in particolare sul fronte della spesa al consumo, del mercato immobiliare e dell'occupazione. Gli investitori sono ottimisti riguardo a potenziali riforme strutturali e a un maggiore sostegno governativo, anche se si attendono ulteriori azioni fiscali. Le azioni cinesi, scambiate a minimi pluridecennali rispetto alle omologhe statunitensi, hanno margini di crescita, ma l'esecuzione delle politiche sarà fondamentale. La maggiore esposizione ai settori di Internet, finanziari, dei consumi e immobiliare riflette la fiducia del mercato, ma le elezioni statunitensi potrebbero sollevare rischi esterni.
L'India viene utilizzata come fonte di finanziamento per la Cina, ma restiamo fiduciosi sulle sue prospettive. Il paese continua a guadagnare slancio, trainato da investimenti infrastrutturali, diversificazione della supply chain e consumi in ascesa, mentre l'Indonesia e il Sudafrica hanno iniziato un ciclo di allentamento, contribuendo alla tenuta dei mercati emergenti.
Nel settore tecnologico, Taiwan e Corea, entrambi leader nei semiconduttori, stanno collaborando con i produttori di chip statunitensi. Nonostante la volatilità del mercato sul breve termine e sebbene queste regioni siano anch'esse una risorsa di finanziamento per la Cina, la domanda a lungo termine di investimenti in IA resta solida, rafforzando la nostra visione positiva.
In linea con la nostra strategia, calibriamo in modo dinamico la propensione al rischio del portafoglio in risposta alle mutevoli dinamiche di mercato, mantenendo al tempo stesso una posizione equilibrata. Monitoriamo la politica statunitense e la potenziale ripresa economica della Cina, fattori fondamentali per la sovraperformance dei mercati emergenti.
Siamo ottimisti sulla ripresa delle azioni emergenti nel 2024. La Fed ha annunciato un taglio di 50 pb, una mossa incoraggiante.
I nuovi stimoli introdotti dal governo cinese sono considerevoli e ben coordinati, ma per un'ulteriore rivalutazione è necessario un solido sostegno sul versante fiscale.
La nostra visione settoriale non ha subito modifiche. Siamo positivi sul settore tecnologico, alla luce di una domanda resiliente.
Nessuna modifica alle nostre visioni regionali
Cina - Neutrale: gli stimoli cinesi sono giunti rapidamente e su larga scala, consentendo al paese di conseguire in breve tempo la migliore performance a livello globale. Tuttavia, sono già iniziate importanti prese di profitto. Un'ulteriore rivalutazione dipende dalla risolutezza del governo sul piano del sostegno fiscale. Incombono tensioni geopolitiche con le elezioni statunitensi.
Nessuna modifica alle visioni settoriali
Abbiamo mantenuto il sovrappeso su tecnologia/IA nel lungo periodo. Abbiamo ridotto la nostra esposizione al settore a causa della volatilità a breve termine.
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