In 2022 hebben de markten de risicopremies in financiële activa opnieuw geprijsd en zich snel aangepast aan het inflatierisico en aan de daaropvolgende renteverhogingen van de centrale banken. De beleggingsmantra veranderde van TINA[1] naar TARA[2], aangezien de obligatierente en de aandelenpremies stilaan rekening begonnen te houden met interessante instapkoersen. Wij pleiten ervoor de DIVA (Diversification is valuable alternative of diversificatie is een waardevol alternatief) niet te vergeten. De huidige volatiliteit en onvoorspelbaarheid van de markt biedt en zal kansen creëren voor alternatieve strategieën die een mooie aanvulling kunnen vormen op langetermijnbeleggingen in aandelen en obligaties.
De markten blijven in november sterk doorstomen, onder meer dankzij een beter dan verwachte inflatie, een sneller dan verwachte heropening van China en dalende energiekosten. De aandelenindices deden het over het algemeen goed, waarbij aandelen uit China en Hongkong de toon aangaven met hoge dubbelcijferige rendementen. Ook de obligatie-indices deden het goed: de rente op langlopende staatsobligaties daalde met meer dan 50 basispunten en de spreads op bedrijfsobligaties namen sterk in. De futuresmarkt voor grondstoffen werd vooral gekenmerkt door dalende energieprijzen doordat de zachte temperaturen in Europa langer aanhielden. Aan het valutafront maakte de dollar een deel van de sterke winst die hij sinds het begin van het jaar had geboekt ten opzichte van valuta's als de RMB, het pond of de euro ongedaan.
Het HFRX Global Hedge Fund EUR leverde afgelopen maand een rendement op van -0,04%.
Long-Short Aandelen
De prestaties van long-short aandelenstrategieën waren in de loop van de maand sterk uiteenlopend. De sterke rally in aandelen was niet gunstig voor marktneutrale strategieën en strategieën met een lage nettoblootstelling vanwege de sterke outperformance van shortposities. Qua positionering waren de Amerikaanse strategieën netto kopers van cyclische en verkopers van defensieve sectoren. Beheerders met een focus op Azië verhoogden het risico door aandelen uit China en Hongkong te kopen en een long positie in duurzame consumptiegoederen en financials toe te voegen. Naar Europese en Japanse aandelen stroomde er echter minder geld. De bruto- en nettoposities zijn stabiel en ver verwijderd van de pieken van begin 2021. In november deden long-short fondsen met een focus op de regio Groot-China het beter dan hun Amerikaanse en Europese tegenhangers. Sinds het begin van het jaar presteren Europese long-shortfondsen echter gemiddeld het best met een licht negatief rendement, terwijl Aziatische en Noord-Amerikaanse fondsen gemiddeld een negatief enkelcijferig rendement boeken. Keerpunten in de markt zijn soms lastig voor long-short aandelenstrategieën vanwege de geringe dispersie binnen en tussen sectoren. Toch stapelen de uitdagingen voor bedrijven in de wereld zich op na de crisis en na QE zich op en het aantal vangnetten slinkt. Wij denken dat een long-short aandelenstrategie een interessante benadering is om alfa te halen uit de keuze van de winnaars en verliezers in een wereld waar de fundamentals steeds belangrijker worden.
Global Macro
Gemiddeld waren de wereldwijde macrostrategieën gedurende de maand licht negatief, omdat veel strategieën niet waren gepositioneerd om mee te profiteren van een sterke risk-on marktbeweging. De fondsen namen weinig risico in afwachting hoe de markt zou reageren op de eerste positieve tekenen dat de inflatie afneemt. Velen verwachtten een opleving, maar weinigen hadden zo'n sterke rally verwacht. In het algemeen hebben de wereldwijde macrofondsen sinds het begin van het jaar een goede bijdrage tot de prestaties geleverd. Een goed fonds is erin geslaagd bewegingen in aandelen, rente en valuta's tijdens de prijsaanpassing van risicopremies ten gelde te maken en verliezen tijdens keerpunten te beperken. Aan de vooravond van 2023 zijn sommige strategieën begonnen hun portefeuille aan te passen aan een economische recessie door short aandelen en long obligaties toe te voegen. Wij menen dat de sterren voor Global Macro-strategieën een heel stuk beter staan, en dat dit in de nabije toekomst naar verwachting zo zal blijven.
Quant-strategieën
November was geen goede maand voor de sterpresteerders van het jaar. Trendvolgende strategieën leverden over de hele lijn negatieve rendementen op door verliezen te boeken in aandelen, rente, valuta's en grondstoffen. Ondanks deze zwakke maandprestatie waren trendvolgers sinds het begin van het jaar uitstekende diversificatie-instrumenten die positief bijdroegen aan portefeuilles die marktbewegingen in alle belangrijke activaklassen te gelde maakten. Multi-strategie kwantitatieve beheerders behaalden gemiddeld negatieve, maar bescheiden rendementen.
Fixed Income Arbitrage
Terwijl de centrale banken in de hele wereld, met uitzondering van Japan, vasthouden aan hun doelstelling om de inflatie aan te pakken, lijkt het tempo en de omvang waarin zij zullen optreden minder sterk dan voordien. Daarom vertoont het lange eind van de curve in de verschillende landen een grilliger gedrag. Na de aanzienlijke risicoafbouw van vorige maand bleven de beheerders voorzichtig en boekten minder goede resultaten dan in voorgaande maanden. Aangezien de volatiliteit echter hoog bleef, profiteerden de beheerders van vastrentende relatieve waarde fondsen van mooie kansen in zowel Europa (Frankrijk, Duitsland) als de VS.
Emerging Markets
Hedgefondsindices voor groeilandenstrategieën presteerden positief voor de maand. De rentedaling op Amerikaanse Treasuries en de eerder dan verwachte heropening van China gaven het marktsentiment beide een sterke boost. De prestaties lopen echter uiteen, afhankelijk van waar de beheerders zich op richten. Deze strategie biedt selectieve beleggingskansen, maar wij blijven vooralsnog voorzichtig omdat de dalende groeiverwachtingen en de stijgende rentevoeten in de ontwikkelde markten waarschuwingssignalen zijn voor de regio.
Risicoarbitrage – Event-driven
Fusiearbitragestrategieën hadden een moeilijke maand door het afspringen van de deal Rogers Corp / Dupont De Nemours. Aan de transactie waren nog steeds voorwaarden verbonden, waaronder de goedkeuring van de State Administration for Market Regulation of China (SAMR). De fusieovereenkomst bood de partijen de mogelijkheid de fusieovereenkomst te beëindigen indien deze niet op of vóór 1 november 2022 was gesloten. Rogers Corp kondigde de beëindiging van de overeenkomst aan. Special Situation-strategieën of -posities leverden gemiddeld een positieve bijdrage aan het resultaat, mede dankzij de meevallende markt. Merger Arbitrage-strategieën zijn relatief goed immuun voor stijgende rentevoeten, aangezien de risicopremies van de deal spread doorgaans een hogere risicovrije rente omvatten dan die van overheidsemissies om arbitrageanten te compenseren voor het aanhouden van deze aandelen tot de deal is gesloten. De transactievolumes voor 2022 zijn lager dan vorig jaar. Dit kan worden gekarakteriseerd als een normale reactie van het bedrijfsmanagement in een periode van grotere onzekerheid en stijgende financieringskosten. Niettemin worden er nog steeds strategische overnames aangekondigd in sectoren zoals gezondheidszorg, gaming of technologie. De huidige deal spreads zijn groot en kunnen een laag dubbelcijferig rendement opleveren, wat ver boven het gemiddelde langetermijnrendement van dit type strategie ligt. Er is echter geen gratis lunch. Er is een groter risico dat de toezichthouder ingrijpt, dat ondernemingen proberen weg te lopen van een deal of dat een overnamebod wordt afgewezen door een stemming van de aandeelhouders. De huidige nervositeit op de aandelen- en kredietmarkten noopt tot meer voorzichtigheid bij beleggingen in Event-Driven strategieën, omdat de kans op mislukte breaks groter is. Anderzijds biedt fusiearbitrage een interessant instrument met een structureel korte duration, waarbij de spread tussen transacties positief gecorreleerd is met een stijging van de rente.
Distressed
Faillissementen hebben de krantenkoppen gehaald door de implosie van hedgefondsstrategieën en financiële tussenpersonen die actief zijn in digitale activa. De dramatische waardedaling van cryptovaluta heeft de schijnwerpers gericht op een specifiek aantal cryptobeleggers en crypto-kredietverstrekkers. Gelukkig betreft deze slechts een zeer klein deel van het hedgefondsuniversum. Momenteel blijven de wanbetalingspercentages van overheids- en bedrijfsemittenten relatief laag, maar de snelle toename van de kredietspreads en de verslechtering van de economische basisvoorwaarden zullen leiden tot een toename van het aantal bedrijven dat in de problemen komt. Vooraanstaande beheerders wachten nog steeds op verdere ontwrichtingen alvorens voluit te gaan.
Long short credit & High yield
Long short credit beheerders hebben het goed gedaan in vergelijking met traditionele creditfondsen. Hun shortposities en afdekkingen hebben geholpen om het effect van de toenemende spreads op hun longportefeuilles te temperen. Sommige beheerders zijn van mening dat de situatie er niet rooskleurig uitziet, maar dat aandacht moet worden besteed aan het kiezen van de juiste onderwerpen, met bijzondere aandacht voor de schuldgraad van de bedrijven en de convenanten. Aangezien de markten verwachten dat de rente verder zal stijgen en de economische groei zal vertragen, blijven de beste beheerders gediversifieerd, beleggen zij in hoogstaande longposities en leggen zij de nadruk op sectoren met meer prijszettingsvermogen.
[1] TINA – There is no Alternative
[2] TARA – There are reasonable alternatives