We handhaven een neutraal standpunt ten aanzien van Amerikaanse duration. De marktdynamiek wordt nog steeds gedomineerd door geopolitieke ontwikkelingen en de evolutie van het conflict, voornamelijk via de impact ervan op de olieprijzen. In deze omgeving lijkt een sterke directionele positionering voorbarig.
Ondanks de hoge volatiliteit van de energie reageerden de Amerikaanse rentevoeten minder sterk dan de Europese markten. Zelfs op de piek van de olieprijzen in de buurt van 120 USD bleef de Amerikaanse curve dit jaar ruwweg 50 basispunten van verlagingen inprijzen, terwijl de eurozone eerder renteverhogingen verdisconteerde. De pricing van de VS ligt nog steeds dicht bij een neutraal monetair beleid dat een jaar verder inprijst.
Vanuit macro-economisch perspectief blijft de onderliggende context relatief veerkrachtig. De economische verrassingen liepen enigszins uiteen van die van Treasuries, wat mogelijk een weerspiegeling was van debatten over de onafhankelijkheid van de Fed in plaats van een verslechtering van de fundamentals. De arbeidsmarkt lijkt over het algemeen stabiel: bij het salderen van recente opwaartse en neerwaartse loonverrassingen ziet het beeld er evenwichtig uit. De ISM-diensten zijn gestabiliseerd en de voorlopende indicatoren blijven consistent matig groeien.
De inflatiedynamiek is genuanceerder. Als de olieprijs duurzaam hoog blijft, zou de totale inflatie mechanisch stijgen en zouden tweede-ronde-effecten de kerngraadmeters kunnen beginnen te beïnvloeden. Belangrijk is dat centrale banken na enkele jaren van inflatie boven de doelstelling waarschijnlijk gevoeliger zullen zijn voor hernieuwde druk op de headline inflatie en minder geneigd zullen zijn om deze inflatie af te doen als louter tijdelijk.
We blijven long blootgesteld aan de Amerikaanse inflatie, hoewel de prestaties wat tegenvielen in vergelijking met de verwachtingen. De Amerikaanse inflatiecurve is nu globaal vlak rond 2,5% voor alle looptijden. Een deel van de gematigde reactie kan een weerspiegeling zijn van de reeds bestaande structurele long-positionering en de grotere gevoeligheid van de Amerikaanse economie voor mogelijke desinflatoire effecten van AI. Toch blijft de blootstelling aan de inflatie asymmetrische afdekkingskenmerken bieden in een aanhoudend energieschokscenario.
We hebben onze blootstelling aan long duration begin maart verlaagd na de stakingen in Iran, naast onze positie die inzet op een versteiling. We hebben ook onze longpositie in Spanje afgesloten, hoewel onze visie op de middellange termijn constructief blijft. Het evolerende conflict leidt tot een potentiële druk op de spreads buiten de kernlanden, wat een voorzichtiger houding op korte termijn rechtvaardigt, zeker gezien de sterke prestaties die al werden gezien.
De recente marktbewegingen waren aanzienlijk en snel. We zagen een duidelijke bear flattening, met een opwaartse herprijzing van 10 jaar en andere looptijden, naast een verruiming van de spreads van bepaalde niet-kernlanden. De volatiliteit blijft hoog, en het tij kan snel keren.
Nu de rente donderdag de kaap van 2,95% bereikt heeft, hebben we besloten om opnieuw te starten met een long duration bias. Hoewel de aanvankelijke rentecorrectie werd gedreven door hogere energieprijzen in het midden van het conflict in het Midden-Oosten, werd de verkoopgolf onlangs vooral aangewakkerd door andere verwachtingen over de reactiefunctie van de ECB. De commentaren van de ECB-leden Nagel, Kazimir en Schnabel (algemeen beschouwd als hawkish) leidden tot een verdere verhoging van de renteverhogingsverwachtingen, waarbij bijna twee renteverhogingen werden ingeprijsd. We blijven voorzichtig wat betreft het korte einde van de curve dat verdere negatieve scenario’s kan inprijzen, maar op het huidige niveau voelde het comfortabel om de duration verder op de curve te halen.
Tegelijkertijd blijven we voorzichtig met spreads van niet-kernlanden, die op korte termijn extra druk kunnen ondervinden.
De inflatiemarkten in de eurozone hebben scherp gereageerd op het conflict. De inflatieswap op 2 jaar is nagenoeg perfect gecorreleerd met de olie- en gasprijzen. De inflatiecijfers voor de zomer op jaarbasis bedragen nu meer dan 2,5%. De sterke aankoopstromen naar eurolinkers weerspiegelen de afzwakking van eerdere inflatieverwachtingen in 2026, wat de relatieve outperformance van de inflatiemarkten in de eurozone ten opzichte van hun Amerikaanse tegenhangers verklaart.
We blijven positief voor Britse rentevoeten. De marktprijsstelling wijst momenteel op een hogere kans op renteverhogingen dan op versoepeling. Hoewel een aanhoudende gasprijsschok de vooruitzichten kan vertroebelen, lijkt de onderliggende arbeidsmarkt in het VK aanzienlijk zwakker dan in de eurozone, waardoor het vermogen van de Bank of England om zich agressief te enten op renteverhogingen beperkt blijft.
De onderliggende inflatie ging ook al voor het conflict eerder dalen. In een stabilisatiescenario blijft de asymmetrie gunstig voor de Britse duration.
De groeilanden kenden een bijna “perfecte storm”: hogere rendementen op de kernlanden, sterkere USD, verhoogde volatiliteit en stijgende olieprijzen. Desondanks liepen de spreads op overheidsobligaties in harde valuta's slechts licht op (ongeveer 20 basispunten), wat onvoldoende was om een aantrekkelijke koopkans te bieden.
Daarom gaan we terug naar neutraal voor lokale valuta’s en bedrijfsobligaties uit de groeilanden.
Op harde valuta’s blijven de spreads krap en zijn de technische factoren nog niet voldoende ondersteunend. De instroom in de lokale valutamarkten bleef positief, zelfs in maart, en de reële renteverschillen ten opzichte van de VS blijven aantrekkelijk in bepaalde markten (met name Brazilië en Mexico).
In de portefeuilles hebben we de funding aangepast voor long-blootstelling aan valuta's uit de groeilanden (vermindering van de USD-financiering ten gunste van de EUR) om de door de dollar gedreven volatiliteit te beperken en tegelijkertijd de selectieve blootstelling aan lokale valuta's te handhaven.
We worden opnieuw neutraal op de Amerikaanse dollar. De dollar speelt opnieuw zijn rol als veilige haven en hedge voor risicoactiva.
We handhaven ook onze long positie in JPY. De yen blijft aantrekkelijk qua waardering en de waarschijnlijkheid van verdere normalisatie door de Bank of Japan ondersteunt een appreciatie op de middellange termijn. De politieke onzekerheid is afgenomen na de recente verkiezingsuitslag, maar het risico van officiële gevoeligheid voor buitensporige valutazwakte blijft aanwezig. We zijn bereid om volatiliteit op de korte termijn te tolereren in ruil voor asymmetrie op de middellange termijn.
Wij blijven short GBP, als gevolg van zowel politieke onzekerheid als een marginaal meer dovish standpunt van de Bank of England dan momenteel is ingeprijsd. Hoewel we een positieve blootstelling aan de Britse rente behouden, staat de valuta voor een minder gunstig risico-rendementsprofiel, vooral als fiscale of politieke dynamiek opnieuw risicopremies introduceert.
Deze maand hebben we selectief geroteerd binnen andere G10:
De spreads zijn in zowel investment grade als high yield slechts licht toegenomen, ondanks de stijgende risico’s. Daarom gaan we naar neutraal voor investment-grade obligaties in EUR (EUR) en verhogen we de onderweging van wereldwijde hoogrentende obligaties. We gaan ook voorzichtig om met IG in USD.
De fundamentals van hoogrentende obligaties verslechteren duidelijk vanuit een fundamenteel perspectief, en dit komt tot uiting in ratingbeslissingen waarbij de ratingverlagingen stijgen ten opzichte van de upgrades. Verschillende sectoren kampen met structurele disruptie (software, auto’s, dranken). De waarderingen blijven krap, en de technische factoren, die eerder ondersteunend waren, worden minder gunstig, met uitstromen naar leningen met hefboomwerking, private credits en steeds meer naar hoogrentende overheidsobligaties. Tegelijkertijd zal het aanbod naar verwachting toenemen, mogelijk omdat de uitgifte van private credits naar de publieke markten migreert als huisartsen voor private credits niet in staat zijn vers kapitaal aan te trekken. In het verleden waren dit meestal zwakkere emittenten.
De fundamentals van investment grade blijven daarentegen robuust. Grote emittenten behouden hun balans en de vraag blijft veerkrachtig in de meeste sectoren, inclusief de technologiesector, ondanks de volatiliteit. Bij IG is het onze strategie om een aanzienlijke spread te kopen die opportunistisch verruimt.
Wat converteerbare obligaties betreft, gaan we ook van een overwogen positie naar een neutrale positie in de activaklasse in het algemeen, maar we blijven optimistischer over converteerbare obligaties met lagere delta’s. Drie van de vier belangrijkste aanjagers van converteerbare prestaties (aandelen, rentevoeten, krediet) waren onlangs negatief, met slechts een licht positieve bijdrage van de volatiliteit. De waarderingen in het hele converteerbare universum zijn over het algemeen neutraal, maar de dispersie is aanzienlijk. Converteerbare obligaties met lage delta lijken relatief aantrekkelijker gewaardeerd en blijven de kern van onze defensieve positionering. Gezien de geopolitieke onzekerheid en de volatiliteit van aandelen verlagen we de rating van de activaklasse globaal naar neutraal.
Deze sectie wordt elke maand geüpdatet en biedt deskundige analyses en strategische inzichten. Blijf op de hoogte van onze nieuwste marktperspectieven en allocaties.
Krijg sneller informatie met één enkele klik