In deze ongezien snelle correctie, waarin onze wereld op enkele weken tijd is veranderd, worden we gedwongen om ons zo snel mogelijk aan te passen aan een 'nieuw normaal'. Covid-19 is een van de zwarte zwanen waarvoor we gevreesd hadden. Het is erg belangrijk om te kijken naar de evolutie van de beleggerspsychologie: we worden immers allemaal getroffen, zowel als beleggers als individuen. Zowat de helft van alle mensen ter wereld zit nu in quarantaine. Hoe hebben wij gereageerd op deze 'emotionele' schok? Tot vorige week zaten we duidelijk in de 'depressieve' fase. Ondanks de proactieve maatregelen van de centrale banken en overheden die werden aangekondigd, bleven de aandelen- en obligatiemarkten verder zakken tot ongeziene niveaus. Typisch voor een 'depressieve' fase is dat we geen licht aan het einde van de tunnel zagen. Deze week lijkt het sentiment te verbeteren. We evolueren immers geleidelijk aan naar een 'aanvaardingsfase’. We beginnen kansen te onderzoeken en zijn meer gericht op de toekomst. De onzekerheid is nog altijd aanwezig, maar het ziet ernaar uit dat beleggers toch wat positiever ingesteld zijn.
Wat zijn de voorwaarden voor een marktbodem? We volgen vijf indicatoren, die voor ons bepalend zijn voor een duurzaam marktherstel, van nabij op.
- Epidemie-indicatoren
Deze indicatoren zijn het uitgangspunt en zijn bijzonder belangrijk in deze crisis. We volgen op hoeveel nieuwe besmetting er dagelijk bijkomen. We zullen pas gerust zijn zodra we de positieve impact van de quarantainemaatregelen vaststellen. Dat is al het geval in Italië, en andere Europese landen zouden de komende dagen ook verbeteringen moeten optekenen. Dat is echter niet het volledige verhaal. De strategieën van de overheid om de quarantaine te beëindigen zijn nu zelfs nog belangrijker. Hoewel de overheden de quarantaine niet te lang kunnen volhouden zonder het economische weefsel te vernietigen, zullen ze een risico op een tweede 'golf' van besmettingen lopen indien ze de maatregelen te snel versoepelen. In de VS wil Donald Trump duidelijk graag snel een exit doorvoeren. In Europa is er voorlopig geen duidelijke strategie. De overheden onderzoeken verschillende manieren, maar een geolokalisering via de opvolging van smartphones zou bijvoorbeeld worden beschouwd als een inbreuk op de individuele vrijheid en privacy.
- Marktrisico-indicatoren
De situatie op dit vlak is ten opzichte van vorige week aan het verbeteren. Beleggers moeten dat staartrisico kunnen evalueren opdat de markt duurzamer zou kunnen herstellen. De huidige berenmarkt zal normaal gezien niet evolueren naar een wereldwijde financiële crisis. De maatregelen van de centrale banken hebben immers de liquiditeits- en financieringsstress aangepakt. De indicatoren die financieringsproblemen aangeven op de Amerikaanse markt van schatkistcertificaten zijn inmiddels aan het normaliseren. Dat is echter nog niet het geval voor talrijke obligatiesegmenten. De spreads op hoogrentende obligaties en groeilandenobligaties zijn aan het afnemen, maar vele markten blijven gedeeltelijk ontwricht.
Volatiliteit is nog een indicator voor stress op de markten. Volatiliteitsgraadmeters zoals de VIX index (Amerikaanse markt) of de V2X (eurozone) blijven op een hoog niveau, maar zijn dalend. Dat is een positief signaal, dat echter nog niet volstaat. De markt bodemt gewoonlijk uit wanneer de volatiliteitsindices dalen.
- Activiteitsindicatoren
Net zoals voor de marktrisico-indicatoren moeten beleggers de economische schade eerst kunnen inschatten alvorens de bodem in zicht is. Zal de quarantaine één of meerdere maanden duren? Zullen we nog altijd volledig in quarantaine zitten? Bestaat het risico op een tweede quarantainefase? Wat is de omvang van de economische schok? Het tempo waarin de activiteit in China hervat, kan ons enkele indicaties geven over hoe het de VS en Europa zal verlopen. Het probleem voor de VS is dat we nog niet weten hoe uitgebreid en langdurig de quarantainemaatregelen zullen zijn, en welke economische gevolgen ze zullen teweegbrengen. Dat zal op het sentiment blijven wegen.
- Indicatoren rond beleidsmaatregelen
We volgen op hoe groot de begrotingsmaatregelen zullen zijn en welke impact de monetaire beleidsbeslissingen zullen hebben. Dat is momenteel de meest ondersteunende factor. Daardoor is de markt deze week kunnen herstellen. We denken dat de maatregelen van de overheid en centrale banken proactief zijn en voorlopig volstaan om de economische gevolgen binnen de perken te houden. De wereldwijde begrotingsondersteuning bedraagt nu al meer dan 2,5 % van het wereldwijde bbp. Dat is geen 'stimulus'; de bedoeling is enkel om de inkomstenverliezen van ondernemingen en gezinnen op te vangen (1% begrotingsondersteuning voor 1% bbp dat verloren gaat). Bij de centrale banken lijkt er bovenop de enorme liquiditeitsinjecties geen rem te staan op de creativiteit en op niet-conventionele beleidsmaatregelen.
- Waarderingsindicatoren
Waardering is nooit een aanleiding voor een herstel, maar ze moet laag genoeg zijn en veel slecht nieuws verrekenen. Hoewel de waarderingen sinds vorige week al zijn hersteld, denken we dat ze in Europa een bodem hadden bereikt (K/W van zowat 10) en in de VS met meer dan 30 % waren gedaald. Dat was in lijn met de mediaan van een correctie. Op de obligatiemarkten hielden de spreads op hoogrentende obligaties impliciet rekening met een wanbetalingspercentage van 8-9 %. De risicopremie op aandelen stond ook opnieuw op het niveau van 2008 in de VS en Europa wegens de gedaalde waarderingen en de lage opbrengsten. De waarderingsindicatoren wezen vorige week op een aantrekkelijke risico/opbrengstverhouding.
Hoe zijn we gepositioneerd in onze gediversifieerde portefeuilles? Sinds 25 februari zijn we onderwogen in aandelen en hadden we het aandelenluik deels beschermd met derivatenstrategieën. Vorige week stelden we dat de risico/opbrengstverhouding verbeterd was na een daling van 35 % van de Europese en Amerikaanse aandelenindices. We trekken geleidelijk onze aandelenposities op, met als bedoeling om de komende weken neutraal te worden. In het obligatieluik hebben we onze blootstelling aan bedrijfsobligaties en groeilandenobligaties behouden. We blijven ook beleggen in goud als ter diversificatie.