A pesar del aumento de las tensiones geopolíticas, la economía mundial mostró una sorprendente resistencia a principios de 2025, y la inflación siguió normalizándose. Sin embargo, al trastocar el orden económico posterior a la Segunda Guerra Mundial, al militarizar el comercio -incluso contra aliados de larga trayectoria-, al cambiar constantemente la dirección de las políticas y al socavar la confianza tanto de los hogares como de las empresas, la estrategia económica de D. Trump puede, en última instancia, pesar significativamente sobre la actividad mundial.
China: Entre el exceso de ahorro y la guerra comercial
Aunque el crecimiento se mantuvo sólido a principios de año, las encuestas PMI apuntan ahora a una ralentización tanto en el sector manufacturero como en el de servicios. El desempleo juvenil -sobre todo entre los licenciados universitarios- sigue siendo elevado, y la confianza de los hogares es débil. Cuando se les pregunta cómo piensan emplear sus ingresos, seis de cada diez hogares afirman que prefieren ahorrar antes que consumir o invertir en bienes inmuebles, lo que supone un fuerte aumento en comparación con la década anterior [1]. Las presiones deflacionistas, por tanto, siguen siendo persistentes.
El sector inmobiliario sigue lastrado por el exceso de construcción del pasado y aún no se ha recuperado. Al mismo tiempo, el exceso de capacidad generalizado en muchos sectores industriales sigue frenando la inversión empresarial. En consecuencia, el crecimiento de China sigue dependiendo en gran medida de la fortaleza de su comercio exterior.
En medio de la escalada de las tensiones comerciales, esta dependencia de las exportaciones se está volviendo problemática. China intenta eludir los aranceles estadounidenses desviando las exportaciones a través de terceros países y compensar el impacto sobre el crecimiento expandiéndose a nuevos mercados. Sin embargo, esta estrategia choca con la creciente resistencia de los socios comerciales, muchos de los cuales también se enfrentan al proteccionismo estadounidense y a la presión de la Administración Trump para reducir el comercio con China. La tregua de 90 días con Estados Unidos supone un respiro bienvenido. Pero a menos que se produzca un cambio fundamental en la política comercial estadounidense, Pekín tendrá que aumentar significativamente el estímulo interno en los próximos meses para cumplir su objetivo de crecimiento del 5% para 2025. Sin embargo, la cuestión clave es si China está dispuesta a ir más allá de las medidas de apoyo a corto plazo y comprometerse con reformas estructurales más profundas en su modelo social. El desarrollo de sistemas públicos de salud y pensiones más generosos podría contribuir a reducir el ahorro por motivos de precaución. Si China diera ese giro, supondría un importante cambio estratégico, que señalaría una evolución hacia un crecimiento más autónomo, menos dependiente de la demanda exterior... ¡y más resistente frente a los choques geopolíticos!
Estados Unidos: Crecimiento robusto, ¿pero por cuánto tiempo?
A principios de año, la economía estadounidense seguía impulsada por una fuerte demanda interna. La creación de empleo se ha mantenido, aunque se está ralentizando: de más de 200.000 empleos al mes a finales de 2024 a menos de 150.000 desde enero [2]. Las encuestas empresariales sugieren ahora que el crecimiento podría debilitarse en la segunda mitad del año: La confianza de los hogares se está erosionando, las intenciones de inversión de las empresas se han suavizado y los pedidos de exportación están cayendo en picado. No obstante, sigue siendo difícil evaluar la posible gravedad de la ralentización. La incertidumbre en torno a la política económica estadounidense nunca ha sido tan elevada. ¿Conseguirá la administración Trump acuerdos comerciales con socios clave antes de la fecha límite del 9 de julio? ¿Dónde se asentarán finalmente los niveles arancelarios? ¿Qué contendrá la ley "Big Beautiful Bill"?
Prevemos una desaceleración significativa de la actividad, hasta algo menos del 1% en 2026. Esto se basa en que los aranceles se estabilicen en un nivel ligeramente superior (en torno al 15%), muy por debajo de los del "Día de la Liberación". También asume un apoyo fiscal modesto, que contribuirá con alrededor de 0,3 puntos porcentuales al PIB en 2026, menos de lo que cabría esperar dado el deterioro del saldo primario del Gobierno. De hecho, los recortes previstos en los principales programas sociales afectarán sobre todo a los hogares con rentas bajas, mientras que gran parte de la desgravación fiscal propuesta beneficiará probablemente a las rentas más altas y se ahorrará en lugar de gastarse. Dada la incertidumbre que rodea tanto al crecimiento económico como a la inflación, la Reserva Federal tiene sobradas razones para mantener la cautela en los próximos meses. Es poco probable que reanude su ciclo de recorte de tipos hasta que la desaceleración esté firmemente asentada, probablemente hacia finales de año.
A largo plazo, las políticas de Trump podrían poner a la economía en una trayectoria arriesgada. Se prevé que el déficit federal se mantenga cerca del 6,5% del PIB, lo que dejará a Estados Unidos con un margen fiscal muy limitado cuando llegue la próxima recesión. Unas políticas de inmigración más estrictas también minarán el potencial de crecimiento. Por último, el objetivo declarado de la administración de debilitar el dólar está plagado de riesgos: La persistencia de grandes déficits públicos no ayudará a reequilibrar la balanza por cuenta corriente estadounidense, mientras que la política de "Estados Unidos primero" está animando a grandes economías como Europa y China a invertir más de sus ahorros en casa. Esto podría provocar un aumento sostenido de la prima por plazo de los bonos del Tesoro estadounidense. Al abrir múltiples frentes y buscar la confrontación constante, es poco probable que la estrategia de alto riesgo de Trump dé los resultados esperados, salvo, quizá, un dólar más débil.
Eurozona: Afrontar el desafío de la Administración Trump
La eurozona experimentó un fuerte repunte del PIB en el primer trimestre de 2025, con una tasa de crecimiento anualizada del 2,5% [3]. Sin embargo, gran parte de este repunte se debe a un espectacular aumento del 45% anualizado del PIB irlandés, impulsado por un repunte de las exportaciones farmacéuticas ante las previsibles subidas de los aranceles estadounidenses. Excluyendo a Irlanda, el crecimiento anual en la eurozona sigue siendo modesto: algo menos del 1%. El consumo sigue luchando por recuperar el impulso, con unos hogares cada vez más pesimistas tanto sobre la situación económica como sobre las perspectivas de empleo. La inversión empresarial sigue siendo moderada, dada la incertidumbre reinante y el débil crecimiento de la demanda. Sin embargo, la relajación monetaria aplicada el año pasado debería contribuir a reactivar la inversión residencial.
La trayectoria futura de la zona euro dependerá en gran medida del resultado de las negociaciones comerciales con Estados Unidos. El valor añadido de las exportaciones de productos manufacturados de la eurozona a EE.UU. representa casi el 2% del PIB total de la eurozona. Con los actuales niveles arancelarios, la política comercial estadounidense podría restar un 0,5% al crecimiento de la zona euro. Europa también podría verse sometida a presiones adicionales si China intensifica sus esfuerzos por expandirse en el mercado único europeo. Algunas de estas perturbaciones podrían amortiguarse con el plan fiscal de Alemania y los esfuerzos de la UE por aumentar el gasto en defensa. Sin embargo, si las tensiones comerciales se intensifican aún más, el riesgo de una desaceleración material se hace real. Es probable que esto induzca al BCE a reanudar el recorte de tipos, lo que podría situar la facilidad de depósito en el 1,5% a finales de año.
Aunque el crecimiento se ralentice, la política exterior de Trump ha tenido al menos un mérito: al hacer tambalear la confianza europea en el paraguas de seguridad estadounidense, ha obligado a Europa -especialmente a Alemania- a responder. Dependiente durante mucho tiempo de la energía barata rusa y de la fuerte demanda mundial, sobre todo de China, Alemania había descuidado sus infraestructuras y la inversión social. Este enfoque miope de la competitividad y la disciplina fiscal ha llegado a su límite: desde 2019, el PIB alemán se ha estancado. En este contexto, el cambio fiscal del Canciller Mertz y la puesta en marcha de la iniciativa ReArm EU son pasos bien recibidos. Pero no serán suficientes. El informe de Mario Draghi sobre la competitividad europea no deja lugar a dudas: la UE debe invertir al menos 800.000 millones de euros al año -el 5% del PIB- en los próximos años para recuperar su ventaja competitiva. Cerrar la brecha en tecnologías digitales (IA, ciberseguridad, etc.) es esencial para evitar el declive a largo plazo.Sin embargo, la propuesta de Draghi de financiar estos bienes públicos europeos -energía, defensa, innovación- mediante la emisión de deuda común sigue siendo un tema divisorio. Para algunos miembros de la UE, la disciplina fiscal y la soberanía nacional siguen siendo innegociables. Así pues, el reto no es sólo económico, sino sobre todo político.
[1] Fuente: Banco Central de China
[2] Fuente: Oficina de Estadísticas Laborales (BLS)
[3] Fuente: Eurostat
