Die Anleiherenditen sind zurück, aber mit einem Unterschied. In einer Fuge wiederholt sich das Thema. Wenn steigende Zinssätze ein Thema sind, das die Märkte schon einmal gesehen haben, so könnte das steigende Tempo dieses Themas diesmal den Klang völlig verändern. Hören Sie genau hin, die Selektivität ist das A und O.
Seien Sie vorsichtig, was Sie sich wünschen, Sie könnten es auch bekommen.
Die Anhebung der Zentralbankzinsen zur Bekämpfung der Inflation hat die Anleihemärkte erschüttert und Bedenken hinsichtlich der Gefahr einer wirtschaftlichen Rezession geweckt, wenn sie zu aggressiv ausfallen.
Die Kombination aus positiven Zinssätzen und historisch hohen Risikoprämien bei europäischen Krediten bietet Anlegern, die auf der Suche nach einem Carry sind, attraktive Kupons.
Noch nie in seiner Geschichte hat der BoFa IG Euro Corporates Index in den ersten 11 Monaten des Jahres mit -12,53% eine so negative Rendite erzielt.[i]
Die Straffung der Geldpolitik ist der Hauptgrund dafür. Es war unmöglich, von negativen Renditen bei deutschen Staatsanleihen auf 2,0% ohne Verluste zu kommen.
Nur 20,0% der Wertverluste sind auf das Kreditrisiko zurückzuführen. Die Normalisierung der Leitzinsen dürfte sich 2023 fortsetzen, allerdings in einem weit weniger aggressiven Tempo, da die Inflation ihren Höhepunkt erreicht zu haben scheint. Die wichtigste Frage wird sein, wie schnell der Rückgang erfolgt, wenn neue exogene Schocks, insbesondere in Europa, ausgeschlossen werden.
Die Risikoprämien sind von 1,0% Anfang Januar auf 1,8% Ende November für Euro-Investment-Grade-Kredite und von 3,30% auf 5,0% für Euro-Hochzinsanleihenkredite[ii] angestiegen. Diese Bewertungsniveaus liegen über den historischen Durchschnittswerten der letzten 10 Jahre und implizieren Ausfallwahrscheinlichkeiten von nahezu 8% für Hochzinsanleihen, was deutlich über den historischen 4,50% in diesem Zeitraum liegt.[iii]
Auch wenn es Anfang 2023 kompliziert werden dürfte, sind wir der Meinung, dass diese Anlageklasse bei einer Rendite von 4,0% für Euro-Investment-Grade-Anleihen unter den derzeitigen Bedingungen eine interessante Rendite bietet.
Selektivität bleibt das Gebot der Stunde
Die Fundamentalanalyse wird auch im Jahr 2023 von zentraler Bedeutung sein.
Die Kreditquoten werden sich in den kommenden Monaten wahrscheinlich spürbar verschlechtern. Das Wirtschaftswachstum verlangsamt sich in allen Regionen der Welt, und die Aussichten für das Gewinnwachstum sinken.
Für die am stärksten verschuldeten und zyklischen Unternehmen dürfte das Jahr schwierig werden. Wir erwarten für 2023 mehr Herabstufungen als Heraufstufungen der Kreditwürdigkeit.
Es wird erwartet, dass die Gewinnspannen sinken und die Verschuldung steigt. Die defensivsten Anbieter oder Unternehmen, die in der Lage sind, Preiserhöhungen an ihre Endkunden weiterzugeben, werden die Gewinner sein.
Die Unternehmen profitieren seit vielen Jahren von den niedrigen Finanzierungszinsen und haben dies genutzt, um die durchschnittliche Laufzeit ihrer Schulden zu verlängern.
Der Anstieg des Zinsaufwands scheint für Unternehmen mit Investment-Grade-Rating überschaubar zu sein. Nur 11,0% der Gesamtschulden müssen 2023 refinanziert werden, und zwar zu einem durchschnittlichen Zins von 4,20% gegenüber 1,90% im Jahr 2021.[iv]
Im Durchschnitt haben hochverzinsliche Emittenten keine großen kurzfristigen Laufzeiten. Eine längere Einschränkung der Kapitalmärkte kann jedoch für einige Unternehmen problematisch sein. Obwohl sich die durchschnittliche Kreditqualität im Vergleich zur Vergangenheit deutlich verbessert hat, erwarten wir eine Verdoppelung der Ausfallquote auf 4,0% und 5,0% im Jahr 2023.
Vorsicht bei den schwächsten Gliedern
Eine Fuge kehrt präzise zu ihrem Muster zurück. Die Märkte vielleicht nicht. Die Kreditwürdigkeit von Emittenten mit den niedrigsten Ratings, von Single-B bis Triple-C, ist gefährdet.
Zu diesen Segmenten gehören viele Unternehmen, die sich im Rahmen von Leveraged Buy-outs im Besitz von Private-Equity-Fonds befinden. Letztere haben eine sehr hohe Hebelwirkung, oft zu variablen Zinssätzen, eingesetzt, um ihre Renditeziele im Kontext einer kostengünstigen Finanzierung zu erreichen. Diese Unternehmen sehen sich nun mit einem Rückgang der Betriebsmarge konfrontiert, während sie gleichzeitig unter einem noch stärkeren Druck durch erheblich steigende Zinszahlungenzu kämpfen haben werden.
Einige Unternehmen werden erhebliche Rating-Herabstufungen erleiden, was zu einer unzureichenden Performance oder sogar zu Zahlungsausfällen führt.
Beenden Sie die Fuge mit einem Aufschwung
Wir glauben, dass das Jahr 2023 echte Anlagemöglichkeiten mit attraktiven Renditen bietet. Wir sind auch davon überzeugt, dass bestimmte Segmente des Kreditmarktes besonders anfällig bleiben werden und dass sich ihre Ausfallwahrscheinlichkeit noch nicht vollständig in den Kreditspreads widerspiegelt. Wir glauben, dass es heute wichtiger denn je ist, ein aktives Management zu bevorzugen und gut konzipierte Kredit- und ESG-Analystenteams zu haben moderato più moto.
[i] Datenquellen: Bloomberg©, Candriam.
[ii] Bloomberg©, Candriam. Für Investment Grade beziehen sich die Daten auf den ICE BofA Euro Corporate Index, für High Yield auf den ICE BofA Euroe High Yield Index.
[iii] S&P Capital IQ, 12-monatiger Rückblick auf die Ausfallraten für Spekulative Grade.
[iv] Bloomberg©, Candriam.
