Coffee Break

Les temps forts de la semaine dernière 

• Le Conseil des gouverneurs de la BCE a décidé d'accélérer la sortie des taux négatifs en relevant ses taux directeurs de 50 pb, pour atteindre un niveau neutre. Ce mouvement plus important que prévu a incité les « faucons » de la BCE à accepter le principe d’un nouvel outil de politique monétaire dénommé « Instrument de protection de la transmission ». Le cours de l’EUR/USD a oscillé autour de la parité.
• La fragilité de la politique italienne a refait surface. Mario Draghi n'a pas réussi à obtenir le soutien de trois partis (la Ligue, Forza Italia et le Mouvement 5 étoiles) lors d'un vote de confiance au Sénat. En conséquence, il a démissionné de son poste de Premier ministre, mettant le pays sur la voie d'élections anticipées cet automne.
• Après des travaux de maintenance qui ont duré 10 jours, la Russie a repris ses livraisons de gaz vers l'Europe via son principal gazoduc. Si cette mesure a permis d'atténuer certaines préoccupations immédiates, elle n'a pas effacé le spectre d’un rationnement pour faire face à d'éventuelles pénuries hivernales. Avant même cette interruption de service, les livraisons via Nord Stream 1, qui passe sous la mer Baltique pour rejoindre l'Allemagne, avaient été réduites à 40 % de la capacité du gazoduc après l'invasion de l'Ukraine par la Russie.
• Les indices PMI de la zone euro se sont fortement détériorés, chutant de 2,6 points à 49,4 en juillet. Ce passage sous la barre des 50 indique une contraction de l'activité. Il s’agit d’une mauvaise surprise, car le consensus tablait sur 51,0. Les PMI suggèrent un apaisement des pressions inflationnistes, dû à l’évolution des prix des intrants et des produits finis. Ce mouvement s’explique par divers facteurs, tels que le recul de la demande et la difficulté pour les entreprises de répercuter la hausse des prix sur leurs tarifs.

Nos convictions

Scénario de base

• Nous conservons une allocation globalement équilibrée.
• Dans un environnement toujours menacé par la détérioration des fondamentaux, les marchés attendent les annonces des banques centrales.
• Alors que l’inflation atteint un sommet de plusieurs décennies, la Fed a entamé son cycle de resserrement monétaire en mars et prévoit, dans un premier temps, une hausse supplémentaire du taux des Fed Funds. Dans notre scénario le plus favorable, la Fed parvient à piloter un atterrissage en douceur de l’économie. En conséquence, la hausse des taux américains à dix ans devrait connaître une accalmie.
• L’inflation atteint également des niveaux historiquement élevés en zone euro, frappant à la fois les entreprises, les consommateurs et les responsables de la BCE. Cette dernière a procédé à une première hausse des taux de 50 pb en juillet. Elle a en outre dévoilé un nouvel outil : « l’Instrument de protection de la transmission (IPT) ». Le marché anticipe de nouvelles hausses de taux, mais cela dépendra de l'évolution des indicateurs économiques.
• Confrontées à une inflation élevée, les banques centrales ont sévèrement resserré les conditions financières, alors que le ralentissement économique mondial est désormais bien engagé. La guerre en Ukraine et les confinements en Chine pèsent sur la confiance et l’activité. Cette dernière devrait s’accélérer au second semestre en Chine, grâce aux mesures de relance.
• Les arguments en faveur d'une allocation équilibrée ont été remis en cause par la baisse des livraisons de gaz russe, malgré la réouverture du gazoduc Nord Stream 1 à la fin juillet. L'Union européenne est particulièrement vulnérable dans ce bras de fer avec la Russie. Les risques que nous avions soulignés commencent à se concrétiser et font désormais partie du scénario.

Risques

• Les investisseurs ne sont plus préoccupés par l'inflation, mais par les perspectives de croissance.
• De fait, la guerre en Ukraine continue de pousser les prix du gaz à la hausse. Or, l’activité en Europe dépendra essentiellement de la poursuite des livraisons.
• Un resserrement monétaire brutal et plus rapide que prévu – si les pressions inflationnistes augmentent en raison d’un nouveau choc énergétique ou persistent au niveau actuel – menacerait le scénario d’un atterrissage en douceur.
• D’autres pays pourraient connaître le dilemme de la stagflation qu’affronte la Banque d’Angleterre (BoE) : malgré la forte détérioration des perspectives de croissance, les pressions persistent sur les anticipations d’inflation, ainsi que sur les prix et les salaires à court terme.
• La menace que font peser la COVID-19 et ses variants demeure, car le virus continue d'évoluer et de se propager à des vitesses variables à travers le monde.

Modifications recentes au sein de notre strategie d’allocation d’actifs

Les multiples chocs subis en 2022 ont entraîné, phénomène rare, une chute simultanée des actions et des obligations, tandis que les grandes banques centrales resserrent leur politique monétaire. Positionnée pour faire face au ralentissement en cours, notre stratégie multi-actifs a réduit la voilure sur les actions européennes en attendant d’en savoir plus sur l’évolution de l’économie et la réaction des banques centrales. Alors que nous nous préparons à la prochaine étape du cycle, nous continuons à sous-pondérer les actions de la zone euro et à utiliser des produits dérivés, tandis que nous restons neutres ailleurs. Nous conservons une exposition aux matières premières, y compris l’or. Sur les marchés obligataires, notre stratégie est neutre sur la duration et reste diversifiée.

Strategie cross asset et positionnement du portefeuille

1. Notre stratégie multi-actifs, plus tactique qu’à l’accoutumée, peut être ajustée rapidement dans ce contexte extrêmement volatil :
   • Sous-pondération des actions de la zone euro, avec une stratégie de produits dérivés visant à tirer parti d’un potentiel asymétrique. Nous avons une préférence pour le secteur de la consommation de base, en raison de son pouvoir de fixation des prix.
   • Neutres sur les actions britanniques, segment résilient, et exposition globale.
   • Neutres sur les actions américaines, avec une stratégie de produits dérivés gérée activement, nous restons attentifs aux indications de la Fed.
   • Neutres sur les marchés émergents – nous prévoyons une amélioration au second semestre, notamment en Chine, sur les fronts de la COVID-19/des confinements et de la relance.
   • Neutres sur les actions japonaises, car la politique accommodante de la banque centrale et l’exposition au secteur cyclique se compensent.
   • Exposition aux matières premières, y compris l’or.
   • En termes de secteurs, nous privilégions les actifs de « duration longue », autrement dit la technologie, car les rendements obligataires devraient moins peser au second semestre.
   • Les révisions à la baisse de la croissance, l’envolée des anticipations d’inflation et la volonté affichée par les banques centrales de resserrer la politique monétaire afin de lutter contre l’inflation dictent notre positionnement sur les marchés obligataires. Nous sommes neutres sur la duration, avec une préférence pour la duration aux États-Unis.
   • Nous restons diversifiés et recherchons des opportunités de portage dans la dette émergente.
2. Thématiques et allocations aux tendances à long terme : tout en conservant un large éventail de convictions de long terme, nous privilégions les thèmes liés au climat (transition énergétique) et conservons les thèmes liés à la santé, la technologie et l’innovation, l’évolution démographique et la consommation.
3. Notre stratégie de change privilégie les devises liées aux matières premières.
   • Nous avons une position longue sur le dollar canadien.