Dans l’acte III du mariage de Figaro, six voix parviennent à former un ensemble harmonieux tout en chantant leur propre partition. Nous y voyons un parallèle avec la mission du multi-gérant. Connaissant les fonds sur le bout des doigts, y compris les conditions dans lesquelles ils sont susceptibles d’enregistrer les meilleures performances, le multi-gérant vise à sélectionner les meilleurs dans chaque catégorie, afin de construire un ensemble unique cherchant à générer de l'alpha dans tous les régimes de marché.
Auditionner les candidats pour sélectionner les meilleurs solistes dans chaque catégorie
Tout comme les auditions constituent une première étape cruciale dans la construction d'un ensemble harmonieux, la construction d'un portefeuille multi-stratégies commence par la sélection d'expertises de qualité. Nous pensons que 30 à 35 gérants permettent d’atteindre un bon niveau de diversification. Afin de construire un portefeuille résistant à toutes les conditions de marché, nous pensons qu’il faut sélectionner plusieurs stratégies au sein de chaque classe d'actifs, chacune ayant un profil risque/rendement spécifique :
- Dans l’univers obligataire : stratégies de valeur relative au niveau microéconomique et macroéconomique. Si les premières visent à exploiter les dislocations au sein de la même courbe de rendement afin de générer des performances régulières dans le temps, les secondes visent à tirer parti de positions directionnelles via des options.
- Les stratégies Global Macro visent à capter les tendances de marché dans des marchés volatils. Nous souhaitons sélectionner des gérants compétents dans une ou plusieurs classes d'actifs : obligations, actions, devises.
- Actions long-short : nous avons tendance à privilégier les spécialistes sectoriels avec une exposition neutre ou faible au marché. Leur objectif est de générer de l'alpha sur des positions longues et courtes ; les environnements dans lesquels ils délivrent les meilleures performances sont les marchés sans direction avec une forte dispersion sectorielle.
- Stratégies quantitatives : nous sélectionnons des gérants avec des techniques d'investissement variées : arbitrage statistique sur actions, arbitrage de volatilité, suivi de tendance.
- Les stratégies de crédit sont généralement actionnées lorsque la stratégie offre des performances comparables à celles des actions sans effet de levier avec une meilleure asymétrie.
- Les stratégies event-driven sont intégrées au portefeuille de manière plus opportuniste, car elles sont très liées aux environnements de marché comme un cycle intense de fusions-acquisitions et une réglementation stable.
Le processus de due diligence doit être extrêmement discipliné, il est généralement affiné au fil du temps. Au-delà des aspects opérationnels habituels (solidité de la structure du partenariat, structure opérationnelle, qualité de l'équipe, gestion des risques), il doit inclure une compréhension approfondie de la stratégie : dans quelles conditions génèrera-t-elle ses meilleurs performances, ou quand sera-t-elle au contraire en difficulté ? Nous pensons qu'il faut passer le plus de temps possible avec les gérants, pour analyser leurs compétences financières autant que leur savoir-être (« soft skills »): personnalité, communication, tempérament. Nous devons comprendre comment le gérant réagira en cas de turbulences sur les marchés, et s'il est engagé à court terme ou à long terme. Comme l’a dit Duke Ellington, « les musiciens sages sont ceux qui jouent ce qu'ils savent maîtriser ». Toute comme un chef d'orchestre sélectionne la meilleure voix pour chaque partition, nous devons être en mesure de savoir, pour chaque environnement de marché donné, quels gérants obtiendront les meilleures performances.
Faire jouer ensemble les meilleurs solistes ne donne pas toujours le meilleur résultat. Il est essentiel de comprendre comment ils interagissent
Recruter les meilleurs talents n’est pas gage de succès ; il est plus important de les faire bien travailler ensemble. À l'instar du compositeur qui sélectionnerait un soprano et un baryton particuliers pour un opéra spécifique, le multi-gérant vise à sélectionner la meilleure combinaison de gérants afin d’atteindre un objectif donné de rendement ajusté du risque.
Parmi les outils disponibles pour la construction et le suivi des portefeuilles, les stress-tests et les analyses de corrélation permettent de vérifier la diversification des risques, et de suivre la contribution des stratégies au risque et au rendement au fil du temps - tout en contrôlant l'exposition thématique. Une approche de rendement absolu vise à générer des performances stables quelles que soient les conditions de marché. Cette stabilité passe par la diversification, et l’objectif est d'éviter les surconcentrations et les corrélations cachées. Au sein de notre portefeuille, deux tiers des stratégies présentent une corrélation entre elles inférieure à 0,25[1].
Par exemple, du côté des obligations, les stratégies Global Macro ont tendance à enregistrer les meilleures performances sur des marchés disloqués avec des tendances, tandis que les fonds de valeur relative macro présentent un profil très convexe capable de capter les évolutions du marché, même soudaines et violentes. Du côté des actions, nous recherchons la dispersion entre les secteurs, d'où une sélection de gérants long/short spécialisés par secteur avec de légers biais directionnels.
La clé du succès : l'expérience
Au cours des 20 dernières années, nous avons réussi à construire une base de données propriétaire difficile à reproduire. L'expérience est essentielle pour naviguer dans tous les environnements de marché. Nous sommes convaincus qu’il s’agit du seul moyen pour les investisseurs d'enregistrer des performances régulières au fil des ans : surperformer le marché et les indices pendant les années de baisse et faire face aux événements tels que la correction des valeurs de croissance par rapport aux titres « value » au T2 et au T3 2021, et les craintes inflationnistes au T421 qui se sont concrétisées avec la guerre en Ukraine en février 2022.
Qu’est-ce qui fait un grand musicien ? 20 % de talent, et 80 % de travail et d’expérience. Forts de nos vingt années d'expérience dans l'investissement et de notre équipe très stable, nous avons constitué un ensemble capable de jouer les opéras les plus difficiles.
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Toutes les stratégies d’investissement comportent des risques, notamment le risque de perte de capital. Les principaux risques associés à notre stratégie sont : risque de perte en capital, risque lié aux actions, risque de taux d'intérêt, risque lié aux matières premières, risque de crédit, risque lié aux titres à haut rendement, risque de change, risque de liquidité, risque sur dérivés, risque de contrepartie, risque de modèle, risque d'arbitrage, risque de volatilité, risque sur les marchés émergents, risque lié à l'effet de levier, risque lié au fournisseur d'indices, risque de durabilité.
Le risque de durabilité fait référence à tout évènement ou toute situation dans le domaine environnemental, social ou de la gouvernance qui pourrait affecter la performance et/ou la réputation des émetteurs dans le portefeuille. Le risque de durabilité peut être spécifique à l’émetteur, en fonction de ses activités et ses pratiques, mais il peut aussi être dû à des facteurs externes.
Les performances passées, les simulations de performances passées et les prévisions de performances futures d’un instrument financier, d’un indice financier, d’une stratégie ou d’un service d’investissement ne sont pas un indicateur fiable des performances futures et ne sont pas garanties.
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[1] Source Candriam, corrélations croisées entre stratégies, CWA Alphamax fin novembre 2022.
