Coffee Break

La scorsa settimana in sintesi

• I solidi utili di Nvidia hanno riaffermato l'intelligenza artificiale come fattori di mercato, sostenendo i concorrenti tecnologici e gli indici più ampi.
• Trump ha annunciato, sospeso e rinviato un dazio del 50% sui beni dell'UE e ha anche affermato che la Cina ha "totalmente violato" un accordo tariffario.
• L'inflazione PCE è scesa al 2,1% ad aprile, quasi in linea con l'obiettivo della Fed, ma questo è potenzialmente il livello più basso dell'anno se le attuali politiche tariffarie rimarranno in vigore.
• I funzionari della Federal Reserve hanno citato crescenti rischi sia per l'inflazione che per l'occupazione, avvertendo di difficili compromessi futuri.
• L'indice dei prezzi al consumo flash di maggio di Francia, Germania, Spagna e Italia si è avvicinato all'obiettivo del 2% della BCE, supportando le aspettative di un percorso graduale di riduzione dei tassi.

Convinzioni di investimento

Scenario di base

• Globale: L'economia globale sta perdendo vigore, ma dovrebbe evitare un atterraggio duro, passando da un'escalation a un'attenuazione delle tensioni commerciali. L'allentamento delle condizioni finanziarie sta ridisegnando il ciclo, non lo sta terminando.
• Stati Uniti: La crescita statunitense è resiliente, ma sotto pressione. L'inflazione resta persistente, limitando la flessibilità della Fed. I mercati stanno scontando diversi tagli dei tassi, nonostante le caute indicazioni della banca centrale.
• Europa: L'economia dell'eurozona è fragile, ma in via di stabilizzazione. L'inflazione sta convergendo verso il target della BCE, creando spazio per una riduzione dei tassi. La politica fiscale sta diventando più favorevole, in un contesto caratterizzato da una costante incertezza legata al commercio e minacce di nuovi dazi da parte del presidente degli Stati Uniti.
• Mercati emergenti: La regione beneficia dell'indebolimento del dollaro statunitense, del calo dei prezzi del petrolio e dell'allentamento dei dazi globali. Il rimbalzo della Cina manca di profondità strutturale, il che mantiene la pressione sulle autorità affinché continuino a fornire stimoli e si impegnino nei negoziati commerciali.

Rischi

• L'inflazione aumenta attraverso il commercio e i salari: le pressioni sui prezzi legate ai dazi o una nuova crescita dei salari potrebbero bloccare la disinflazione negli Stati Uniti e costringere la Fed a ritardare o invertire le aspettative di allentamento. Questo scollamento tra le aspettative del mercato e le azioni delle banche centrali potrebbe determinare una rivalutazione delle asset class.
• Incertezza della politica economica statunitense: una politica commerciale erratica e una politica fiscale espansiva potrebbero minare la fiducia nella leadership finanziaria statunitense e nel dollaro.
• Fragilità geopolitica: le tensioni in Medio Oriente e le relazioni tra Cina e Stati Uniti restano volatili e potrebbero perturbare le catene di approvvigionamento globali, i prezzi dell'energia e il sentiment degli investitori.
• Delusione rispetto agli utili: la crescita degli utili aziendali sta rallentando sia negli Stati Uniti che in Europa, con stime previsionali a rischio a causa della debolezza della domanda e delle perturbazioni commerciali. I mercati potrebbero sottovalutare questa decelerazione.

Strategia cross-asset

1. Sebbene permanga incertezza, i mercati hanno accolto con favore l'allentamento delle tensioni commerciali e il superamento delle minacce di tariffe massime. Tuttavia, l'attenzione si è ora spostata sul mercato obbligazionario statunitense, dove i rendimenti a lungo termine (trainati dai timori fiscali e dall'aumento dell'offerta) stanno esercitando una nuova pressione sulle condizioni finanziarie. Questo cambiamento potrebbe attenuare la propensione al rischio, nonostante il precedente sostegno derivante dalle aspettative di tassi più bassi, da un dollaro più debole e dal calo dei prezzi del petrolio. La nostra strategia resta flessibile e pone l'accento su diversificazione regionale, alta visibilità e posizionamento selettivo per affrontare questo ambiente più volatile e sensibile ai rendimenti.
2. Azioni mondiali:
   • Il nostro posizionamento è complessivamente neutrale e non prevede alcuna particolare inclinazione regionale per via della limitazione del rialzo senza il supporto degli utili.
3. Allocazione regionale:
   • Le azioni statunitensi appaiono pienamente valutate, con i mercati che prevedono un esito favorevole in materia di commercio e politica fiscale. Ciò limita il potenziale di rialzo e potrebbe aumentare la vulnerabilità alle delusioni.
   • Pur essendo più esposti alle tensioni commerciali, l'Europa e i mercati emergenti potrebbero essere sostenuti da risposte fiscali più forti e da valutazioni più interessanti, che compenserebbero in parte le difficoltà legate ai dazi.
4. Allocazione fattoriale e settoriale:
   • In questo contesto, ci concentriamo su fattori e settori diversificati piuttosto che su scommesse direzionali.
   • Abbiamo rivisto al rialzo il settore tecnologico statunitense, ora sovraponderato, a fronte della performance in linea con il mercato statunitense generale da quando siamo diventati neutrali la scorsa estate.
   • Intravediamo opportunità nei settori europei delle infrastrutture e della difesa, che beneficiano di un sostegno fiscale.
5. Titoli di Stato:
   • Le obbligazioni sovrane europee continuano a beneficiare dei timori di recessione, delle aspettative di un'inflazione contenuta e dell'atteggiamento accomodante della BCE. In un portafoglio multi-asset, aggiungono una preziosa decorrelazione e fungono da ancoraggio difensivo in caso di nuova volatilità del mercato.
   • Siamo neutrali sui Treasury statunitensi, che riflettono rischi bilanciati.
6. Credito:
   • Manteniamo una posizione neutrale sul credito Investment Grade. Sebbene gli spread siano contratti e offrano un margine di rialzo limitato, i fondamentali rimangono solidi. Il sostegno delle banche centrali e le basse aspettative di insolvenza continuano a fornire una protezione, ma le valutazioni lasciano un margine ridotto per gli errori.
   • Manteniamo una leggera sottoponderazione sulla classe di attivi High Yield a fronte dei solidi dati tecnici, ma l'incertezza politica limita ancora la convinzione.
   • Conserviamo inoltre la nostra allocazione al debito dei mercati emergenti optando per una leggera sottoponderazione, in rialzo di un notch, grazie al sostegno offerto dal miglioramento dei fondamentali e da rendimenti reali interessanti.
7. Gli investimenti alternativi svolgono un ruolo fondamentale nella diversificazione del portafoglio:
   • L'oro resta sovraponderato come copertura strategica contro i rischi geopolitici e la volatilità dei tassi reali. La domanda è sostenuta dagli acquisti delle banche centrali e dagli afflussi retail.
   • Manteniamo un'allocazione agli investimenti alternativi per garantire stabilità e diversificazione in un contesto di volatilità costante.
8. Per ciò che riguarda le valute, i tassi di cambio rimarranno un punto focale nelle discussioni commerciali e nelle dinamiche di mercato generali.
   • Optiamo per una sovraponderazione sulle valute difensive (ad esempio lo yen) e prevediamo un indebolimento del dollaro in concomitanza con il rallentamento della crescita.

Il nostro posizionamento

A seguito del forte rally azionario, riteniamo che i mercati abbiano meno spazio per assorbire la pressione delle incertezze legate ai dazi e al bilancio statunitense. La nostra strategia di investimento resta paziente, diversificata e orientata alla transizione. Ci manteniamo neutrali sulle azioni, evitando orientamenti regionali e concentrandoci sulla diversificazione settoriale e dei fattori, in particolare nei segmenti con un solido flusso di utili, come il settore tecnologico statunitense, o che godono di un sostegno fiscale, come le infrastrutture e la difesa europee. Nell'ambito del reddito fisso, privilegiamo la duration europea e i titoli sovrani core, vista la posizione di sostegno della BCE, mentre restiamo neutrali sui Treasury statunitensi e leggermente cauti sull'high yield. Per ciò che riguarda il debito dei mercati emergenti, intravediamo un miglioramento dei fondamentali e abbiamo rivisto leggermente al rialzo la nostra view. Gli investimenti alternativi svolgono un ruolo fondamentale nella nostra allocazione, con l'oro come copertura strategica. Le strategie associate agli investimenti alternativi rimangono una componente stabilizzante in un contesto ancora caratterizzato da rischi asimmetrici e incertezza geopolitica.