Coffee Break

La scorsa settimana in sintesi

• La situazione in Medio Oriente resta altamente ambigua, oscillando tra una possibile escalation e una distensione con la prospettiva di negoziati.
• Nel frattempo, l'Iran sta consentendo il passaggio attraverso lo Stretto di Hormuz a navi selezionate e a fronte di un pagamento.
• Il settore del credito privato è tornato a far parlare di sé, con Apollo e Ares che hanno limitato i rimborsi in alcuni dei loro fondi, riaccendendo i dubbi sulla solidità di questa classe di attivi.
• Gli indici PMI dell'eurozona e degli Stati Uniti hanno mostrato un andamento simile, con i dati del settore manifatturiero relativamente migliori del previsto e quelli del settore dei servizi che si sono invece rivelati leggermente inferiori alle aspettative.
• L'inflazione nel Regno Unito è risultata nel complesso in linea con le aspettative, mentre l'inflazione core ha leggermente sorpreso al rialzo.

Convinzioni di investimento

Scenario di base

• Assumiamo un atteggiamento più cauto. Abbiamo rivisto al ribasso la nostra sovraponderazione sulle azioni passando a una visione leggermente negativa e adottiamo un approccio più difensivo nei confronti del credito e dei metalli preziosi. Come dimostrano i precedenti storici, un aumento prolungato del prezzo del petrolio finirebbe per erodere il potere d'acquisto e la fiducia. Abbiamo rivisto al ribasso il nostro giudizio sulle azioni in tutte le regioni.
• Monitoriamo con attenzione la situazione in Medio Oriente. Restiamo pronti a tornare a investire in attivi rischiosi in caso di riapertura dello Stretto di Hormuz, di stabilizzazione del prezzo del petrolio intorno agli 80-85 dollari al barile e di attenuamento delle pressioni sui tassi. La storia insegna che i contraccolpi geopolitici sono di breve durata, a meno che non sfocino in uno shock macroeconomico prolungato.
• Alla vigilia dello scoppio della guerra in Iran, il contesto macroeconomico era favorevole. Le condizioni macro sono rimaste favorevoli fino alla fine di febbraio, ma non sono più il motore dominante della leadership di mercato. La crescita statunitense ha continuato a dipendere dalla domanda interna privata, con gli investimenti (in particolare quelli legati all'IA) che svolgono un ruolo più importante dei consumi.
• Ambiguità della politica monetaria. L'allentamento monetario da parte della Federal Reserve sembra ora dipendere dall'andamento dei prezzi dell'energia. Riteniamo che la Federal Reserve probabilmente non si lascerà influenzare da questo shock. La BCE dovrà gestire le aspettative di inflazione, pur non trovandosi più "in una posizione favorevole". Potrebbe quindi adottare un approccio più cauto, attuando nei prossimi mesi un primo aumento di 25 punti base a titolo di misura precauzionale. La Banca del Giappone e la Reserve Bank of Australia mantengono invece una politica restrittiva.

Rischi

• Guerra in Iran. La durata del conflitto e l'effettiva chiusura dello Stretto di Hormuz, la diffusione ad altri paesi e il suo impatto non solo sui prezzi delle materie prime energetiche ma anche su quelli delle commodity agricole, nonché i danni alle infrastrutture energetiche della regione rappresentano i rischi principali per il mix di crescita/inflazione.
• Frammentazione geopolitica. La rivalità tra Stati Uniti e Cina resta ben radicata, mentre i modelli di approvvigionamento energetico e del commercio globale continuano a mutare.
• Il dilemma della Fed. Lo shock petrolifero e un FOMC diviso potrebbero ritardare un ulteriore allentamento, con il rischio di una pausa nel sostegno alla liquidità. Esiste il rischio che gli aumenti dei prezzi legati ai dazi, insieme alla pressione esercitata dai costi dell'energia, possano determinare un aumento dell'inflazione nei prossimi mesi.
• Credibilità fiscale. L'aumento delle emissioni e il rumore politico potrebbero mettere alla prova la fiducia del mercato obbligazionario e innescare volatilità nei rendimenti.

Strategia cross-asset

• Abbiamo rivisto al ribasso la nostra valutazione sulle azioni portandola a negativa e assumendo un atteggiamento più cauto in tutte le regioni.
  • Il nostro orientamento generale è leggermente negativo e resta neutrale solo sugli Stati Uniti.
• Allocazione regionale:
  • Stati Uniti: neutrale. Gli Stati Uniti restano relativamente più protetti grazie alla produzione energetica interna e alla domanda privata che continua a mostrare una certa resilienza.
  • Giappone: negativo. Dipendenza strutturale dalle importazioni di energia.
  • Europa: negativo. Esposizione immediata alle dinamiche del mercato petrolifero e del GNL mediorientale e vulnerabilità a un nuovo aumento dell'inflazione primaria.
  • Mercati emergenti: negativo. La regione ha realizzato una delle migliori performance dall'inizio dell'anno, ma nel nuovo contesto geopolitico è anche la più vulnerabile all'aumento dei prezzi del petrolio e al rafforzamento del dollaro statunitense.
• Allocazione fattoriale e settoriale:
  • Rimaniamo ottimisti sia per il settore sanitario che per quello tecnologico. Nel settore del software esiste una grande dispersione di modelli di business, alcuni dei quali sono più influenzati dall'intelligenza artificiale rispetto ad altri.
  • Manteniamo una certa esposizione agli industriali europei oltre che alle small e mid cap tedesche e statunitensi, poiché beneficiano in qualche modo della protezione offerta dalle politiche di bilancio espansive e dalla prevista deregolamentazione.
• Titoli di Stato:
  • Siamo neutrali sulla duration europea. L'impennata del prezzo del petrolio sta infatti già influenzando le aspettative sui tassi d'interesse della BCE.
  • Restiamo neutrali sui Treasury, con l'imminente riorganizzazione della Fed che aggiunge complessità.
• Credito:
  • L'ampliamento degli spread nel segmento Investment Grade europeo è stato limitato, non in grado di creare un'opportunità di valutazione su ampia scala, mentre l'incertezza macroeconomica resta elevata. I fondamentali del segmento Investment Grade rimangono solidi, ma la sensibilità all'aumento dei tassi giustifica un posizionamento neutrale. Con la dispersione in crescita, preferiamo mantenere un approccio selettivo piuttosto che una sovraponderazione.
  • Manteniamo una posizione neutrale sul credito Investment Grade sia negli Stati Uniti che in Europa. I dati tecnici del segmento High Yield stanno peggiorando in un contesto caratterizzato da deflussi e aumento dell'offerta. La nostra posizione è quindi neutrale nei confronti dell'High Yield europeo e negativa nei confronti di quello statunitense.
  • Il posizionamento sul debito dei mercati emergenti è ora neutrale. I mercati emergenti si trovano ad affrontare un contesto difficile caratterizzato da rendimenti più elevati, un dollaro più forte e una crescente volatilità, il che ci porta ad assumere una posizione neutrale sia nei confronti del debito locale che dei titoli societari dei mercati emergenti.
• Investimenti alternativi:
  • Nel lungo periodo, conserviamo un atteggiamento costruttivo sull'oro, ma dal punto di vista tattico, nell'attuale contesto, non sta funzionando come strumento di copertura. Abbiamo realizzato alcune prese di profitto sulla nostra esposizione ai metalli e registriamo un aumento della volatilità.
  • Deteniamo metalli preziosi e strategici, investimenti alternativi e strategie market-neutral per garantire la stabilità e la diversificazione del portafoglio.
• Valute:
  • L'attuale regime di mercato favorisce le valute legate alle materie prime come i metalli preziosi e il petrolio. Pertanto, abbiamo posizioni lunghe su AUD, NOK e BRL.
  • Manteniamo una sottoponderazione sul dollaro statunitense, pur avendola ridotta in modo significativo a fronte della rinnovata escalation geopolitica.
  • Manteniamo inoltre una posizione long sul JPY.

Il nostro posizionamento

La situazione in Medio Oriente resta altamente ambigua, oscillando tra una possibile escalation e una distensione con la prospettiva di negoziati. Nel frattempo, l'Iran sta consentendo il passaggio attraverso lo Stretto di Hormuz a navi selezionate e a fronte di un pagamento. Il settore del credito privato è tornato a far parlare di sé, con Apollo e Ares che hanno limitato i rimborsi in alcuni dei loro fondi, riaccendendo i dubbi sulla solidità di questa classe di attivi. Gli indici PMI dell'eurozona e degli Stati Uniti hanno mostrato un andamento simile, con i dati del settore manifatturiero relativamente migliori del previsto e quelli del settore dei servizi che si sono invece rivelati leggermente inferiori alle aspettative. L'inflazione nel Regno Unito è risultata nel complesso in linea con le aspettative, mentre l'inflazione core ha leggermente sorpreso al rialzo. Abbiamo rivisto al ribasso la nostra valutazione sulle azioni portandola a negativa in tutte le regioni, salvo che negli Stati Uniti, dove resta invece neutrale. Gli obiettivi politici degli Stati Uniti in questa guerra restano incerti. Gli Stati Uniti hanno proposto una tregua nelle ostilità contro l'Iran per discutere un piano di pace in 15 punti, ma non è ancora chiaro se si tratti semplicemente di un diversivo per dispiegare ulteriori forze militari nella regione. Nel frattempo, né Israele né l'Iran sembrano intenzionati a rinunciare a una serie di attacchi reciproci in tutta l'area. Finché non ci sarà maggiore chiarezza sull'evoluzione del conflitto e sulle intenzioni strategiche degli Stati Uniti, preferiamo ridurre il rischio del portafoglio. Nell'ambito del reddito fisso, abbiamo ridotto la duration europea core complessiva portandola a neutrale, così come la nostra visione sulle obbligazioni in generale. Infine, riduciamo a neutrale anche la nostra valutazione sul debito dei mercati emergenti, sia in valuta forte che in valuta locale. I mercati emergenti si trovano ad affrontare gravi e improvvisi ostacoli, tra cui rendimenti più elevati, un inasprimento delle condizioni finanziarie, un aumento del costo dell'energia e un rafforzamento del dollaro statunitense.