Titoli azionari europei: Large cap in primo piano
Dopo un inizio dell’anno esitante, i mercati azionari globali sono andati a gonfie vele. I solidi risultati del quarto trimestre negli Stati Uniti e la tenuta dell'economia globale sono stati i principali fattori alla base del rally del mercato azionario. Contemporaneamente, i dati sull'inflazione hanno fatto slittare i tagli dei tassi di interesse previsti ad un altro momento dell’anno, spingendo verso l’alto i tassi a lungo termine quasi ovunque nel mondo.
D’altra parte, i conflitti in Medio Oriente e Ucraina sono lontani dall'essere risolti, ma non hanno avuto davvero impatto sul sentiment del mercato.
I titoli azionari europei hanno registrato una performance positiva nelle ultime quattro settimane, trainati soprattutto dalle large cap, che hanno continuato a sovraperformare le small cap rispetto all'ultimo Comitato Azionario di quattro settimane fa. Non si tratta di un risultato sorprendente, dato che il PMI europeo, sebbene migliore del previsto, è rimasto al di sotto di 50, livello che separa la crescita dalla contrazione.
Dal punto di vista settoriale, i settori ciclici hanno sovraperformato in modo significativo il mercato nel suo complesso. Nelle ultime settimane, il settore dei beni di consumo discrezionali ha offerto le migliori performance, seguito dalla finanza, dai materiali e dall’industria. Anche il settore IT ha continuato a registrare buoni risultati. Fra i settori difensivi, spicca il settore sanitario con una sovraperformance rispetto al mercato nel suo complesso, mentre altri settori difensivi, come i beni di consumo di base e le utility, hanno sottoperformato il mercato.
Aspettative su utili e valutazioni
Nel frattempo, la stagione degli utili si sta concludendo: il 70% delle società europee ha annunciato gli utili del quarto trimestre nelle scorse settimane. Al contrario degli Stati Uniti, la crescita degli utili in Europa è stata negativa (-11% su base annua). I settori delle materie prime hanno frenato in modo significativo l'evoluzione degli utili e anche i titoli ciclici hanno offerto risultati scarsi, con una crescita negativa degli utili per i settori dell’industria, dei materiali e dei beni di consumo discrezionali.
In prospettiva, il consensus prevede un'espansione degli utili pari al 4% nei prossimi dodici mesi. L'energia e l'immobiliare sono tra i principali settori a penalizzare gli utili previsti, mentre i materiali, l’industria e il settore sanitario rientrano tra quelli con la maggiore crescita attesa nei prossimi dodici mesi.
Anche tenendo conto di tale crescita moderata, i mercati azionari europei appaiono piuttosto interessanti. Guardando al rapporto prezzo/utili forward a 12 mesi, inferiore a 13, questi mercati sono tuttora scambiati ai minimi del loro range storico.
Soddisfatti del nostro orientamento difensivo
In questo contesto, siamo convinti che sia sempre opportuno mantenere un approccio bilanciato, con un orientamento difensivo. Nelle ultime settimane non abbiamo apportato modifiche strutturali alla nostra allocazione settoriale, in quanto ci sentiamo ancora a nostro agio con il giudizio positivo espresso sul settore sanitario (alta visibilità, benefici di una crescente attività di M&A e valutazioni interessanti in un contesto di rallentamento della crescita economica).
Abbiamo inoltre mantenuto il nostro +2 sul settore dei beni di consumo di base, privilegiando il food & beverage e i prodotti per la casa e la persona, valutati in modo interessante, i quali potrebbero beneficiare dell'attenuazione del sentiment negativo legato alla questione del GPL1 e della stabilizzazione dei tassi di interesse a lungo termine.
Azionario USA: i mercati sono sostenuti da dati economici positivi e da utili solidi
Nelle ultime settimane, i mercati azionari statunitensi hanno continuato a registrare buone performance, sostenute da dati economici solidi e da robusti utili. Allo stesso tempo, gli investitori rimangono ottimisti su un potenziale taglio dei tassi di interesse da parte della Federal Reserve prima dell'estate.
I titoli Growth trainano il mercato statunitense
I titoli Growth hanno continuato a trainare i mercati azionari statunitensi dall'inizio di febbraio e abbiamo assistito alla recente sovraperformance relativa delle piccole e medie imprese.
Da una prospettiva settoriale, non è emersa alcuna chiara distinzione tra ciclici e difensivi. Il settore IT ha continuato a registrare performance positive, mentre i materiali, le utilities, l'energia e l’industria sono stati i comparti con le migliori performance delle ultime settimane. I beni di consumo discrezionali, i beni di prima necessità e l'assistenza sanitaria hanno sottoperformato il mercato nel suo insieme.
Stagione degli utili positiva
Nel frattempo, la stagione degli utili è giunta al termine e quasi tutte le aziende statunitensi hanno comunicato gli utili del quarto trimestre nelle scorse settimane. Negli Stati Uniti, la crescita degli utili è stata dell'8% su base annua e ha generalmente superato le aspettative del consensus. La maggior parte della crescita degli utili può tuttavia essere attribuita ai titoli legati alla tecnologia, come Nvidia, Microsoft, Alphabet e Meta Platforms. Tuttavia, se si escludono i servizi IT e di comunicazione, gli utili avrebbero potuto addirittura diminuire per l'S&P 500.
In quest'ottica, gli investitori contano ora su una crescita degli utili a una sola cifra per il 2024, trainata principalmente da IT, servizi di comunicazione, beni di consumo discrezionali e assistenza sanitaria. Quest'ultimo comparto dovrebbe veder crescere gli utili anche quest'anno, ora che la normalizzazione post-covid è alle spalle. L'energia, l'immobiliare e i materiali sono gli unici settori per i quali il consensus prevede un calo degli utili nell’anno.
Parziale presa di profitto sull’IT
In questo contesto, non abbiamo apportato modifiche strutturali alla nostra allocazione settoriale. Continuiamo ad essere soddisfatti della nostra visione positiva sul settore difensivo sanitario, che offre un'elevata visibilità, è sostenuto da una crescente attività di M& A ed esibisce interessanti valutazioni sullo sfondo di un rallentamento della crescita economica.
Tuttavia, abbiamo cambiato il nostro punto di vista a breve termine sul settore IT. Dall'inizio dell'anno, il settore ha chiaramente sovraperformato il mercato nel suo insieme, con i semiconduttori come principale motore della crescita, grazie alla rivoluzione dell'intelligenza artificiale.
I fondamentali del settore rimangono solidi. La crescita dei ricavi del settore IT ha sfiorato il 6% e l’incremento degli utili ha superato il 20%, grazie alla continua espansione dei margini. Di conseguenza, il settore IT è riuscito a battere le elevate aspettative del consensus sugli utili.
Dopo il buon inizio dell'anno, le valutazioni sono comunque aumentate. Anche se non ancora eccessivamente elevate, le aspettative del consensus implicano una forte ripresa della spesa IT verso la fine dell'anno, che potrebbe rivelarsi un po' troppo ottimistica. Di conseguenza, abbiamo deciso di realizzare (parzialmente) profitti su alcune società per le quali non ci sentiamo più a nostro agio con i multipli di valutazione. Per questo, abbiamo deciso di modificare temporaneamente il nostro giudizio sull'IT, portandolo a neutrale da +1, pur mantenendo una visione a lungo termine fortemente positiva.
Azionario dei Mercati Emergenti: rendimenti positivi
A febbraio, i mercati emergenti (+4,6% in USD) hanno registrato rendimenti positivi, superando i mercati sviluppati (+4,1%).
La Cina (+8,4%) ha offerto il miglior contributo, con un notevole rimbalzo. Il PMI manifatturiero del Paese è rimasto in territorio di contrazione, ma in linea con le aspettative. La Cina ha celebrato nel mese il capodanno lunare, con uno stimolo della spesa dei consumatori per i viaggi, che alla fine ha superato il livello del 2019. Pechino ha nominato un nuovo direttore della Commissione di regolamentazione titoli. Di conseguenza, per cercare di assicurare la stabilità del mercato azionario, sono state varate nuove politiche, tra cui restrizioni sulle vendite allo scoperto e un maggiore controllo sul quant trading. Anche il fondo sovrano cinese ha aumentato le partecipazioni in ETF, invertendo di fatto la tendenza al ribasso del mercato azionario nazionale. La banca centrale ha ridotto di 25 pb il tasso di riferimento per i prestiti a 5 anni, decidendo il primo taglio dallo scorso giugno.
Taiwan (+5,5%) ha continuato a beneficiare della ripresa tecnologica globale. Il Paese ha registrato una robusta crescita sequenziale delle esportazioni di merci, in particolare di prodotti per l'informatica e la comunicazione. Anche la Corea del Sud (+6,4%) ha registrato una forte performance, grazie al miglioramento delle esportazioni. Il governo sudcoreano ha annunciato un programma di valorizzazione delle società, con l'obiettivo di migliorare le valutazioni dei titoli locali, che vengono scambiati a sconto rispetto ai loro fondamentali. Il piano, ancora in fase iniziale, ha già attirato l'attenzione degli investitori.
L'India (+2,6%) ha registrato un altro mese positivo. Il buon andamento del Paese è stato nuovamente confermato dagli ultimi indicatori economici, tra cui la produzione industriale di dicembre, migliore del previsto, e l'IPC di gennaio, in calo. Anche la crescita del PIL indiano nel quarto trimestre ha superato le aspettative. Inoltre, MSCI ha aumentato il peso dell'India nell'indice.
L'America Latina (-0,5%) è rimasta indietro rispetto agli altri mercati emergenti, con un leggero calo a febbraio. Il Brasile (-0,3%) ha sovraperformato e l'economia locale ha registrato ulteriori miglioramenti, tra cui un aumento della produzione industriale e una riduzione del deficit. Nel frattempo, la fiducia dei consumatori non si è ripresa del tutto, come dimostrano i tiepidi dati sulle vendite al dettaglio di dicembre. Analogamente, il Messico (-2,9%) ha guidato la sottoperformance dei mercati emergenti, con dati contrastanti in un contesto di forte ripresa.
I rendimenti statunitensi sono leggermente aumentati e hanno chiuso il mese al +4,25%. Il greggio ha registrato un aumento del +2,3%. L'oro è aumentato del +0,2% mentre l'argento è diminuito del -2,2%.
Outlook e driver
Siamo sempre più ottimisti sui titoli azionari dei mercati emergenti, in quanto la convergenza dei fattori che in precedenza li limitavano inizia a dissiparsi. Per i rendimenti dei mercati emergenti permangono venti in coda favorevoli, tra cui un possibile picco dei tassi USA e il conseguente passaggio a una politica monetaria più accomodante. In particolare, i venti in coda dovrebbero portare benefici alla crescita e ai fattori ESG dei mercati emergenti, parte integrante delle nostre strategie su tali mercati.
A livello regionale, i mercati emergenti al di fuori della Cina hanno dimostrato una notevole resilienza, nonostante il rallentamento cinese. L'India, in particolare, ha assistito a un graduale aumento del suo peso nell'indice MSCI, mentre il governo attua piani di sviluppo pragmatici, espandendo gli investimenti pubblici e mantenendo i deficit su livelli ragionevoli. I paesi dell'America Latina hanno fornito segnali incoraggianti, avviando i primi cicli di allentamento. Per quanto riguarda il Brasile, MSCI ha recentemente annunciato che diversi listini esteri brasiliani sono idonei all'inclusione nell'indice.
La ripresa dell'industria dei semiconduttori, sostenuta dai progressi dell'intelligenza artificiale, posiziona Taiwan e la Corea del Sud in modo favorevole all'interno della supply chain globale. Le aziende leader hanno registrato ordini promettenti, ad ulteriore conferma di questa tendenza al rialzo. In Corea del Sud, il programma di valorizzazione attende ulteriori dettagli per essere svelato. Attualmente, i governatori sudcoreani stanno comunicando attivamente l'iniziativa agli investitori.
Per quanto riguarda la Cina, all’inizio dell'anno del drago, il Paese è ancora alle prese con le sue molteplici crisi. Gli sforzi per stabilizzare la situazione si susseguono, senza riuscire però ad impressionare i consumatori e gli investitori. Nel frattempo, il nuovo direttore della Commissione di regolamentazione titoli è noto per essere favorevole al mercato, con una particolare attenzione alla protezione degli investitori, ed è determinato a migliorare la trasparenza del mercato con requisiti rigorosi. L'imminente assemblea delle Due Sessioni a marzo, in cui migliaia di rappresentanti provinciali si riuniranno per discutere i programmi del Paese, rappresenta un'opportunità per fare ulteriore chiarezza sulle politiche nazionali.
In linea con la nostra strategia, calibreremo in modo dinamico la propensione al rischio del portafoglio in risposta alle mutevoli condizioni di mercato, mantenendo una posizione equilibrata. Siamo in attesa di ulteriori conferme che il picco dei tassi di interesse sia alle spalle e che la ripresa economica cinese guadagni slancio, contribuendo così alla crescita differenziale dei mercati emergenti.
Aggiornamento del posizionamento
Siamo più ottimisti sulle prospettive delle azioni dei ME alla luce di avversità che recedono, di un picco dei tassi della Fed, di un indebolimento del dollaro e della migliore performance del segmento Growth a livello di stili d'investimento.
Nessuna modifica alle nostre visioni regionali. Rimaniamo sovrappeso sulla ripresa di Taiwan e della Corea del Sud e sulla robusta crescita dell'India. Per quanto riguarda la Cina, rimaniamo neutrali, monitorando i cambiamenti politici.
Nessuna modifica alle nostre visioni settoriali. Siamo positivi sulla ripresa dei semiconduttori, ulteriormente favorita dallo sviluppo dell'intelligenza artificiale.
Visioni regionali:
Nessuna modifica sulle visioni regionali
Taiwan - Sovrappeso: TSMC ha conseguito un'ottima performance e continuiamo ad avere un giudizio positivo sull'azienda. L'esposizione dell'azienda all'IA dovrebbe crescere dal 6% al 25% in 3 anni. Per il settore taiwanese dei semiconduttori, la crescente penetrazione di dispositivi hardware integrati nel settore dell’intelligenza artificiale può rappresentare un'interessante opportunità.
Corea - Sovrappeso: Il governo ha lanciato un programma di valorizzazione volto a migliorare la governance delle aziende. Questa decisione viene accolta positivamente, in quanto l'iniziativa porta le imprese a prestare maggiore attenzione ai rendimenti degli azionisti. Gli investitori retail hanno una forte presenza sul mercato nazionale e favoriscono i progressi del programma di valorizzazione. Ad esempio, l'azionariato retail di Samsung Electronics è aumentato di cinque volte, nonostante la società abbia subìto una flessione dall’inizio dell'anno.
Cina – neutrale: La Cina ha registrato un forte rimbalzo e i flussi nei fondi sono diventati positivi per la prima volta in sei mesi. Il governo ha attuato diverse misure per stabilizzare l'andamento del mercato, tra cui la nomina di un nuovo responsabile per la SEC cinese e un investimento di 60 miliardi di dollari in ETF. Per il resto, le nuove politiche sono in linea con le attese, mentre i dati economici restano deboli. L'obiettivo di crescita del PIL per il 2024 è fissato al 5%. Le preoccupazioni geopolitiche continuano. Siamo selettivi sui nomi cinesi, scegliendo i beneficiari del sostegno politico. Stiamo incrementando la posizione in azioni H, soprattutto in titoli cinesi come i titoli finanziari e del settore dei consumi.
India - Sovrappeso: La crescita a lungo termine dell'India è solida, sostenuta dalla spesa pubblica nel breve periodo e da dati demografici favorevoli nel lungo periodo. La forte performance del mercato può attenuarsi nel breve termine, dato che la Cina ha recuperato un po' di attenzione.
Visioni per settore e industria:
Nessuna modifica sulle visioni settoriali. Rimaniamo sovrappeso nel comparto Tech, pur monitorando l'evoluzione ciclica dei semiconduttori. I nomi legati all'AI hanno registrato importanti rivalutazioni. TSMC e SK Hynix continuano ad essere solide, mentre Samsung Electronics ha subito una flessione nell'ultimo anno. Osserviamo interessanti progressi nell'integrazione dell'IA nei dispositivi hardware, e pensiamo che essi non siano ancora inclusi nei prezzi. Saremo più selettivi, dato che ci troviamo nel ciclo intermedio del settore dei semiconduttori.
