Dall’inizio dell’anno il mercato europeo, come altre aree geografiche, ha subìto una pesante correzione. Il mercato attende di raggiungere il livello minimo, il via libero per riposizionarsi nel lungo periodo. A Candriam, siamo convinti che le azioni europee si evolveranno a tempo di valzer a tre tempi, di cui descriviamo qui di seguito le fasi.
Prima fase: il tempo del Value
La correzione dei mercati osservata da questo inizio anno scaturisce principalmente dal forte rialzo dei tassi a lungo termine negli Stati Uniti e in Europa. Questo fenomeno dei tassi a lungo termine incide sulle valutazioni delle imprese e in primo luogo su quelle Quality/Growth. In effetti, il valore attuale è fortemente impattato, in quanto la valorizzazione futura dei flussi di cassa è meccanicamente rivista al ribasso.
Riteniamo che, per un aumento di 100 punti base dei tassi a lungo termine USA ed europei, perdiamo circa il 15% di valorizzazione su tutte le azioni Quality/Growth. Se nel breve termine non possiamo escludere un ulteriore aumento dei tassi a lungo termine, siamo convinti di essere vicini a un picco.
La performance passata non garantisce risultati futuri e non è costante nel tempo.
Notiamo tuttavia che molti titoli che erano diventati eccessivamente costosi alla fine dello scorso anno sono tornati ad essere relativamente interessanti. Infatti, integrando nei nostri modelli di valorizzazione un tasso privo di rischio del 2,5% [1], otteniamo un potenziale rialzo medio del 20% per la nostra strategia investita in azioni europee innovative [2], con una dinamica degli utili piuttosto forte. Se le aspettative dei nostri economisti sui tassi saranno confermate, sembra più che probabile che ci stiamo avvicinando alla fine di questa prima fase di overselling. In effetti, malgrado una volatilità che dovrebbe persistere, dovremmo essere vicini al picco sui tassi a lungo termine e sull’inflazione core [3], soprattutto negli Stati Uniti. Il livello minimo, principalmente per i titoli Growth, dovrebbe quindi essere raggiunto rapidamente e consentire a questi ultimi di beneficiare di un sostanziale potenziale di rialzo. Inoltre, la parte Quality/Growth del mercato, come i titoli innovativi, crea in media tra l’8 e il 10% di valorizzazione [4] l’anno, senza neanche dover battere il consenso. Questi stessi titoli innovativi hanno inoltre tendenza a sorprendere il mercato al rialzo in termini di utili per azione.
La performance passata non garantisce risultati futuri e non è costante nel tempo.
- Le azioni Growth, generalmente definite da una crescita degli utili più elevata, si vendono in genere a valutazioni più elevate. L’indice MSCI© Europe Growth, concepito per rappresentare il 50% della capitalizzazione borsistica di MSCI© Europe, è definito da un’analisi fattoriale della crescita a lungo e breve termine dell’utile per azione (EPS), della crescita attuale e della crescita storica a lungo termine dell’EPS e delle vendite.
- Le azioni Value, generalmente definite come aventi un prezzo inferiore rispetto agli utili o agli attivi, sono definite per l'indice MSCI© Europe Value utilizzando un modello fattoriale del valore contabile rispetto al prezzo, del P/E* a termine e del rendimento dei dividendi.
Seconda Fase: il ritorno della Crescita
Da un lato, le varie azioni delle Banche Centrali, in primis la riduzione dei loro bilanci ma anche i rialzi dei tassi, stanno alimentando la decelerazione economica.
Dall'altro, la grande maggioranza dei paesi soffre di un livello di indebitamento e di deficit troppo importanti. È quindi estremamente difficile sostenere la crescita in un contesto del genere. Il governo degli Stati Uniti, che ha difficoltà a far approvare i piani d'investimento, ne è la perfetta illustrazione.
Nei prossimi trimestri, oltre ai problemi esistenti sui margini, potremmo assistere a seri rischi sui ricavi. Una volta che il mercato avrà incorporato l'aumento dei tassi a lungo termine, dovremmo entrare in un "normale" ciclo degli utili. Alcune aziende decelereranno naturalmente in termini di profitti, altre resisteranno e i grandi vincitori saranno coloro che riusciranno a trarre vantaggio dalle nicchie in accelerazione. In generale, i valori Growth sovraperformano in questi cicli economici ribassisti, ma la selezione resta fondamentale. Vediamo molte nicchie che dovrebbero permettere strutturalmente questo livello di visibilità, o addirittura un guadagno di quote di mercato e un’accelerazione degli utili nei prossimi anni, in particolare per le imprese operanti nei settori della transizione energetica, delle nuove tecnologie sanitarie, della digitalizzazione o anche dell’automazione dell’economia.
Terza fase: via libera ai Ciclici
La partenza sprint di questa terza fase dovrebbe essere determinata dal livello minimo raggiunto dai mercati. Questo livello determinerà il momento in cui gli investitori potranno riposizionarsi sul lungo termine in un mercato nuovamente rialzista.
Sulla parte Growth del mercato, come spiegato in precedenza, probabilmente non siamo molto lontani dal punto minimo. Il Nasdaq, un esempio perfetto di questo tipo di titoli, è passato da oltre 16.000 punti ai circa 11.000 punti attuali [5]. Questo ci lascia pensare che la maggior parte della correzione sia ormai alle spalle. Potremmo osservare un’ultima spinta al ribasso, ma il livello di resilienza degli utili è sicuramente vicino.
Sulla parte Value del mercato, le società minerarie e petrolifere appaiono molto costose. Queste integrano infatti prezzi di materie prime storicamente elevati, supportati dal temporaneo deficit dell'offerta. Tuttavia, con il proseguire dell’attuale rallentamento economico mondiale, che dovrebbe probabilmente perdurare nel 2023, questi mercati delle materie prime dovrebbero riequilibrarsi.
Inoltre, è stato storicamente osservato che i mercati, e in particolare i titoli ciclici, anticipano la nuova fase di un ciclo economico con 6-12 mesi di anticipo. Anche se la determinazione di una tempistica precisa rimane difficile, possiamo prevedere un punto di minimo dei mercati entro la fine del 2023. D'altra parte, non si può escludere che il minimo segnale di stasi dell’inflazione, della politica delle banche centrali e, soprattutto, dei dati sull’occupazione negli Stati Uniti, possano alimentare un rimbalzo temporaneo dei mercati nel breve termine. Questo potenziale rimbalzo del mercato azionario dovrebbe essere usato come un'opportunità per prendere profitto piuttosto che come un segnale di una ripresa economica reale e duratura.
[1] Il livello di tassi privi di rischi è calcolato in funzione dell’esposizione degli utili delle società in Europa e negli Stati Uniti; il tasso europeo utilizzato è del 2,25% e il tasso statunitense del 3,25%.
[2] Potenziale di rialzo medio su tutti i titoli che compongono il portafoglio Innovation, tenendo conto dei prezzi di chiusura del mercato azionario il 17 giugno 2022.
[3] L’inflazione core o sottostante è la variazione dei prezzi di beni e servizi, escludendo i prodotti alimentari e l’energia.
[4] Stima storica della media annua realizzata dal 31.12.2016 sulla base del portafoglio Innovation in data 17 giugno 2022.
* P/E: rapporto tra il valore in borsa di un’azienda e i suoi profitti.
[5] NASDAQ 100: 16.565 punti il 27.12.2021; 11.037 punti il 16.06.2022
