Coffee Break

La scorsa settimana in sintesi

• I titoli azionari globali hanno concluso una settimana turbolenta, influenzata da un indice PMI manifatturiero deludente negli Stati Uniti, dalle turbolenze geopolitiche, dal cambio di marcia delle banche centrali e dagli utili insoddisfacenti dei principali titoli tecnologici.
• La Banca del Giappone ha annunciato un rialzo dei tassi per la seconda volta nel corso dell'anno, dato che la debolezza dello yen continua a rappresentare un rischio per le proiezioni sull'inflazione stilate dall'istituto.
• La Banca d'Inghilterra ha annunciato un taglio dei tassi, mentre la Fed ha mantenuto invariati i propri, nonostante il deludente incremento nel numero degli occupati non agricoli (pari a 114.000 unità), che ha messo i mercati sotto ulteriore pressione.
• Il PIL dell'eurozona è cresciuto nel secondo trimestre dello 0,6% su base annua (il valore più alto degli ultimi cinque trimestri), mentre l'inflazione core si è attestata a luglio al 2,9% annuo, ovvero 10 pb al di sopra delle aspettative.

Convinzioni di investimento

Scenario di base

• In questa fase, il nostro scenario che prevede il picco dei tassi di interesse e un allentamento della politica monetaria da parte della Federal Reserve a settembre sta guadagnando terreno.
• Nonostante il rallentamento della crescita, gli utili e i profitti restano solidi. Negli Stati Uniti, le previsioni di crescita sono sempre più influenzate da fattori politici. La crescita dell'UE dipende da una ripresa dell'attività dei consumatori, mentre quella della Cina resta contenuta.
• Il raffreddamento dell'inflazione - e dell'inflazione core - rappresenta uno sviluppo globale sincronizzato. Le favorevoli notizie sul fronte inflazionistico (ossia un calo) pongono anche le basi per un taglio dei tassi d'interesse da parte delle banche centrali europee (ad es. BCE, BoE, BNS, Riksbank) nel terzo trimestre. Poiché diverse banche centrali dei mercati emergenti hanno già iniziato a ridurre i tassi dal 2023, il tanto atteso ciclo di allentamento globale è alle porte.

Rischi

• In prospettiva, mettiamo in guardia da decisioni politiche che portino a un aumento dei dazi e a pressioni inflazionistiche, ma monitoriamo anche l'attività economica e l'occupazione, che potrebbero sorprendere al ribasso.
• Con la Banca del Giappone che ha avviato un ciclo di rialzo e la Fed che sta per iniziare il suo ciclo di allentamento, un apprezzamento troppo rapido dello yen potrebbe portare alla riduzione dei carry trade.
• Il governo francese deve ancora formare una coalizione per evitare l'instabilità politica in un contesto di spazio fiscale limitato per un aumento dell'offerta. Nel corso del prossimo anno, prevediamo un rischio di declassamento o un outlook negativo in tutti gli scenari, dato che il rapporto debito/PIL sta aumentando.
• In Cina, l'attività economica resta fragile e l'andamento dei prezzi continua a essere deflazionistico, mentre la fiducia dei consumatori rimane bassa. Ulteriori dazi potrebbero compromettere il proseguimento della ripresa.
• Rispetto all'outlook della crescita globale, i rischi geopolitici restano orientati al ribasso a fronte dell'evolversi della situazione nel Medio Oriente e del protrarsi della guerra in Ucraina.

Strategia cross-asset

1. Sebbene gli ultimi sviluppi politici su entrambe le sponde dell'Atlantico invitino alla cautela, le future mosse delle banche centrali delineano un quadro favorevole per i mercati azionari sviluppati.
2. Manteniamo una leggera sovraponderazione su Stati Uniti, Regno Unito e Giappone, ma siamo neutrali sulle azioni dell'eurozona:
   • Negli Stati Uniti, la stagione degli utili del secondo trimestre appare favorevole, ma i dati dei report del settore tecnologico non sono paragonabili a quelli dei trimestri precedenti. Abbiamo quindi incamerato i nostri profitti e optiamo ora per un posizionamento neutrale sul settore.
   • Nel Regno Unito, le valutazioni rimangono interessanti, con un potenziale di espansione dei multipli e la BoE pronta a tagliare i tassi d'interesse.
   • In Giappone, l'uscita dalla deflazione pluridecennale e i frutti delle riforme della corporate governance dovrebbero compensare una banca centrale meno accomodante.
   • Nell'eurozona, mentre i rischi di coda in Francia sono diminuiti, la vittoria a sorpresa dell'alleanza di sinistra e un parlamento senza maggioranza assoluta implicano incertezza politica. Resta quindi giustificato un premio di rischio più elevato.
3. Nell'allocazione al settore azionario:
   • Ci concentriamo sulle small cap statunitensi e paneuropee. Negli Stati Uniti, il segmento dovrebbe beneficiare dell'ampliamento degli utili, che alimenta l'attuale rotazione. In Europa, la ripresa della spesa per i consumi e le politiche monetarie più accomodanti dovrebbero costituire un vantaggio.
   • Negli Stati Uniti, abbiamo una visione sempre più costruttiva sul settore sanitario. Gli utili del secondo trimestre indicano che la normalizzazione dei sovraprofitti legati al COVID, dovuti allo smaltimento delle scorte in eccesso e alla domanda di prodotti specifici per il COVID, è in gran parte completa.
4. Nell'allocazione del reddito fisso, le obbligazioni sicure rappresentano un investimento interessante, a fronte dell'allentamento monetario e dell'incertezza politica in crescita, mentre riteniamo vi sia poco spazio per un'ulteriore contrazione degli spread di credito:
   • Privilegiamo il carry agli spread, con particolare attenzione agli emittenti di qualità: conserviamo un orientamento long in termini di duration tramite Germania e Regno Unito.
   • Siamo al momento neutrali sulla duration statunitense.
   • Deteniamo un'esposizione relativamente ridotta alle obbligazioni sovrane dei mercati emergenti in presenza di spread particolarmente ristretti.
   • Restiamo neutrali sulle obbligazioni investment grade e high yield, indipendentemente dalla regione degli emittenti.
5. Nell'ambito della nostra strategia sul mercato valutario, nonostante l'attuale volatilità, manteniamo un atteggiamento positivo sulle valute legate alle materie prime.
6. Ci aspettiamo una buona performance degli investimenti alternativi, poiché presentano un certo livello di decorrelazione rispetto agli asset tradizionali, e manteniamo un'allocazione sull'oro.

Il nostro posizionamento

Con una visione costruttiva sui mercati azionari sviluppati e tenendo conto del rischio politico, il nostro posizionamento è di leggera sovraponderazione sulle azioni di Stati Uniti, Giappone ed Europa ex-UEM, mentre siamo cauti e rimaniamo neutrali sull'UEM. Ci manteniamo inoltre neutrali sulle azioni dei mercati emergenti finché non riscontreremo una ripresa nella fiducia dei consumatori.
Negli Stati Uniti, ci concentriamo su settori che escludono la tecnologia e che potrebbero beneficiare della rotazione in corso, come ad esempio il settore sanitario. Deteniamo inoltre small e mid cap statunitensi ed europee. Sul fronte del reddito fisso, abbiamo una visione positiva sulla duration dei paesi europei core come bene rifugio e sulla duration del Regno Unito. L'obiettivo è quello di beneficiare del carry in un contesto di raffreddamento dell'inflazione e in attesa dei tagli dei tassi da parte della BCE e della BoE. Per ciò che riguarda il credito, rimaniamo neutrali su high yield e debito emergente, in presenza di spread particolarmente ristretti e di un dollaro forte.