Coffee Break

La scorsa settimana in sintesi

• Gli utili delle società del settore dell’IA hanno messo in discussione la loro leadership di mercato, poiché i risultati deludenti e la crescente attenzione sui rendimenti degli investimenti effettuati hanno innescato un sell-off generalizzato nel settore tecnologico.
• I rischi in Medio Oriente si sono nuovamente intensificati, con gli attacchi alle petroliere e le incursioni degli Houthi che hanno spinto il Brent oltre i 117 dollari al barile, ridestando lo shock di inflazione/crescita su tassi, azioni e mercati emergenti.
• Le banche centrali hanno deciso di mantenere lo status quo senza escludere ulteriori inasprimenti: la Fed, la BCE e la BoJ hanno tutte lasciato i tassi invariati, pur mantenendo un orientamento restrittivo; l’elevata inflazione nell’eurozona ha inoltre lasciato aperta la possibilità di un intervento a dicembre.
• La crescita è rimasta solida ma disomogenea su entrambe le sponde dell’Atlantico, con il PIL degli Stati Uniti nel terzo trimestre che ha registrato un’espansione del 3,4% su base annua, mentre quello dell’area euro ha superato le aspettative, nonostante la contrazione in Francia e la stagnazione in Italia.
• Il Brasile ha registrato una forte rivalutazione dopo la rielezione di Lula, invertendo le posizioni assunte in previsione di una vittoria di Bolsonaro e riportando la credibilità fiscale al centro dei meccanismi di determinazione del valore del real brasiliano (BRL) e dei tassi di interesse locali.

Convinzioni di investimento

Scenario di base

• L’inizio di novembre si preannuncia come un periodo ricco di eventi determinanti, con decisioni delle banche centrali, risultati finanziari delle mega cap, votazioni politiche, prove di bilancio e vertici geopolitici che si susseguiranno a ritmo serrato.
• Leggera sovraponderazione sulle azioni. Conserviamo una leggera sovraponderazione sui titoli azionari statunitensi, pur mantenendo la nostra preferenza per il Giappone e i mercati emergenti.
• Le condizioni macro sono solide, come dimostrano i dati sul PIL statunitense del terzo trimestre. Negli Stati Uniti, investimenti e consumi sostengono la crescita, mentre la ripresa in Europa continua a dipendere in misura maggiore dalla spesa pubblica tedesca. Prezzi dell'energia più bassi fornirebbero un ulteriore sostegno.
• Stagione degli utili del terzo trimestre in corso. Riconosciamo come le linee guida debbano ora confermare le aspettative di profitto, nonostante l’aumento dei costi di finanziamento.
• Un ulteriore inasprimento, seppur limitato. L’inasprimento delle condizioni di finanziamento lascia alla Fed un margine di manovra per fare una pausa, dato che l’inflazione sottostante sta diventando meno preoccupante.

Rischi

• Frammentazione geopolitica. La radicata rivalità tra Stati Uniti e Cina e le rinnovate tensioni commerciali potrebbero compromettere le catene di approvvigionamento, gli investimenti e i margini delle imprese.
• Pressione persistente a livello energetico. Una crisi prolungata legata all’Iran potrebbe mantenere elevati i costi energetici, frenare la domanda e richiedere una stretta monetaria più marcata del previsto.
• Credibilità fiscale. Un'intensa attività di emissione e l'incertezza politica potrebbero far aumentare i rendimenti e gli spread sovrani, inasprendo le condizioni di finanziamento senza che ciò comporti una crescita più solida.
• Delusione nei confronti degli utili. Le aspettative elevate e una leadership concentrata rendono i titoli azionari vulnerabili a previsioni più deboli, in particolare tra le società tecnologiche che trainano la revisione al rialzo degli utili.

Strategia cross-asset

• Manteniamo una leggera sovraponderazione sulle azioni, come nel caso dei titoli azionari statunitensi, pur mantenendo la nostra preferenza per il Giappone e i mercati emergenti.
• Allocazione regionale:
  • Leggera sovraponderazione sugli Stati Uniti. La crescita resiliente e al solida dinamica degli utili prevista fino al prossimo anno stanno sostenendo i mercati azionari.
  • Leggera sovraponderazione sul Giappone. Le iniziative di sostegno del governo e una Banca del Giappone relativamente prudente creano un contesto favorevole per gli asset rischiosi. Inoltre, i suoi marchi leader a livello mondiale nei settori della robotica, dell’automazione di fabbrica e delle attrezzature industriali dovrebbero consentire al mercato di trarre vantaggio dalla prossima fase di crescita della produttività trainata dall’IA.
  • Posizione neutrale sull'Europa. La composizione settoriale sembra meno esposta alle tematiche dominanti del mercato.
  • Leggera sovraponderazione sui mercati emergenti. È opportuno adottare un approccio selettivo all'interno della regione, ma l'importante esposizione complessiva al settore tecnologico rappresenta un fattore positivo, seppur volatile. La valutazione è interessante e mostra uno sconto significativo rispetto ai mercati sviluppati.
• Allocazione fattoriale e settoriale:
  • Privilegiamo tematiche che traggono vantaggio da cicli di investimento a lungo termine.
  • Restiamo costruttivi sul settore sanitario e manteniamo un’esposizione ad alcuni titoli industriali, che beneficiano di bilanci espansivi.
• Titoli di Stato:
  • Manteniamo un orientamento long in termini di duration sui titoli di Stato europei core. La guerra in Iran ha determinato una revisione dei prezzi dovuta all'inflazione. Pertanto, le aspettative relative alla BCE si sono consolidate in un aumento dei tassi. Ci concentriamo su titoli di Stato europei di alta qualità con rating AAA, che godono ancora di credibilità sia dal punto di vista fiscale che da parte della banca centrale.
• Credito:
  • Nonostante il recente ampliamento, gli spread nel segmento Investment Grade europeo restano insufficienti a creare un'opportunità di valutazione su ampia scala, mentre l'incertezza macroeconomica rimane elevata. Per il momento, preferiamo mantenere un approccio selettivo piuttosto che una sovraponderazione.
  • Manteniamo una posizione neutrale sul credito Investment Grade sia negli Stati Uniti che in Europa. I dati tecnici del segmento High Yield stanno peggiorando in un contesto caratterizzato da deflussi e aumento dell'offerta, il che giustifica il recente ampliamento degli spread. La nostra posizione è quindi neutrale nei confronti dell'High Yield europeo e negativa nei confronti di quello statunitense.
  • Manteniamo una visione positiva sul debito dei mercati emergenti, in particolare quello sovrano in valuta locale, poiché si sta nuovamente affermando la tendenza alla contrazione degli spread e vi è un certo margine per un'ulteriore compressione in futuro. Inoltre, i rendimenti attuali superiori al 7% rappresentano un carry interessante per questa posizione volta alla diversificazione del reddito.
• Investimenti alternativi:
  • Restiamo costruttivi sull'oro.
  • Deteniamo metalli preziosi e strategici, investimenti alternativi e strategie market-neutral per garantire la stabilità e la diversificazione del portafoglio.
• Valute:
  • L'attuale contesto di mercato favorisce le valute legate alle commodity. Pertanto, disponiamo di posizioni lunghe sull'AUD.
  • Manteniamo una posizione lunga sul JPY.  

Il nostro posizionamento

Le banche centrali e i dati statunitensi hanno tenuto i mercati con il fiato sospeso, mentre il Brent è rimasto sopra i 117 dollari al barile e il gas europeo sopra i 100 euro per MWh, spingendo le aspettative di inflazione nell’eurozona ai livelli più alti dal 2023. Il PIL statunitense nel terzo trimestre è cresciuto a un ritmo annualizzato del 3,4%, mentre il PCE core è aumentato dello 0,3% su base mensile e del 3,1% su base annua, a conferma di una domanda resiliente ma di un’inflazione persistente. Nel frattempo, il sentiment nei confronti delle azioni è rimasto selettivo, poiché i risultati deludenti registrati da alcuni titoli di riferimento hanno riacceso i dubbi sulla cadenza e sui rendimenti degli investimenti nell’IA. Dato che l’attività globale continua a mostrare solidità, il nostro orientamento resta moderatamente positivo, con una leggera sovraponderazione sulle azioni di Stati Uniti, mercati emergenti e Giappone. Nel reddito fisso, prendiamo atto della correzione registrata nel mercato globale delle obbligazioni sovrane. L'aumento dei tassi crea un contesto più difficile. Privilegiamo il debito dei mercati emergenti e siamo ottimisti riguardo alla duration dei titoli europei core di qualità elevata. Nel credito, preferiamo i titoli europei Investment Grade rispetto a quelli High Yield, dove i premi di rischio restano limitati nonostante la recente rivalutazione. Continuiamo a privilegiare lo yen giapponese come strumento di copertura, che resta storicamente estremamente sottovalutato, alcune valute dei mercati emergenti e manteniamo valute legate alle commodity, come l'AUD. Infine, l'oro, i metalli strategici e le strategie alternative continuano a svolgere un ruolo importante nella diversificazione in un contesto caratterizzato da limitazioni dell'offerta, divergenze politiche e volatilità dei tassi reali.