La scorsa settimana in sintesi
- I Treasury USA hanno toccato un livello mai così alto da 16 anni, con il rendimento a 30 anni che ha raggiunto quota 5,0%. La correzione nei mercati obbligazionari statunitensi ha spinto verso il basso le azioni globali e il dollaro USA ha proseguito il suo apprezzamento rispetto alla maggior parte delle valute.
- Con le revisioni, il mercato del lavoro statunitense ha registrato l'aggiunta di 455.000 salari non agricoli, mentre la forza lavoro è cresciuta di 90.000 unità, lasciando il tasso di disoccupazione invariato al 3,8%.
- Gli Stati Uniti hanno evitato lo shutdown, ma il vuoto alla Camera dei Rappresentanti aggiunge incertezza in un momento critico.
- In Cina, la Settimana d'oro si è conclusa in maniera piuttosto positiva, a fronte del dato record sui viaggi effettuati per la festa annuale. Le imprese sono rimaste fiduciose, ma caute.
Dati ed eventi di questa settimana
- Grande attenzione verrà rivolta ai dati sull'inflazione, con le pubblicazioni di Stati Uniti, Cina ed eurozona. Il PPI cinese potrebbe confermare il rallentamento delle pressioni deflazionistiche.
- È attesa la pubblicazione dei verbali delle riunioni di settembre del FOMC e della BCE, con gli investitori alla ricerca di segnali sulla forward guidance e impegnati a metabolizzare l'annuncio di tassi elevati per un periodo di tempo più lungo.
- I dati preliminari sul sentimenti dei consumatori statunitensi ci forniranno indicazioni sul livello di incertezza, aumentato nel bel mezzo delle vertenze sindacali nel settore automobilistico e dell'elezione di un nuovo speaker alla Camera.
- La stagione degli utili del terzo trimestre 2023 comincerà con le grandi banche statunitensi. Ci sarà grande attesa per il settore tecnologico e i suoi "magnifici sette", dato che le valutazioni sono in calo da luglio.
Convinzioni di investimento
Scenario di base
- In termini di crescita economica, negli Stati Uniti è cominciato l'atterraggio, mentre nell'eurozona l'attuale flusso di dati appare debole. Gli indicatori economici cinesi stanno gradualmente migliorando, ma una ripresa convincente potrebbe richiedere tempo.
- L'inflazione risulta in fase calante. Negli Stati Uniti, la tendenza al ribasso dovrebbe riprendere nel quarto trimestre, mentre in Europa la BCE rimarrà vigile, trovandosi ad affrontare un'inflazione attualmente pari al 4,5%. La probabilità che la Cina esporti la deflazione nel mondo sta svanendo molto lentamente.
- La persistente retorica aggressiva della banche centrali nei mercati sviluppati e il significativo aumento nei rendimenti obbligazionari stanno intaccando le condizioni e gli asset finanziari. E dato che le stesse banche centrali intendono mantenere i tassi elevati più a lungo rispetto a quanto sperato dai mercati, il canale del credito resta ristretto.
- In breve, ci troviamo di fronte a uno scenario di oscillazione contenuta dei mercati, con la decelerazione dell'attività che pone dei limiti al rialzo, mentre la probabile conclusione del ciclo di stretta delle banche centrali potrebbe contribuire a definire una soglia minima.
Rischi
- Una temporanea impennata nei rendimenti delle obbligazioni a scadenza più lunga pone un rischio per i titoli a reddito fisso e le azioni sensibili alla duration.
- La più forte stretta monetaria degli ultimi quarant'anni ha determinato un significativo inasprimento delle condizioni finanziarie. Potrebbero riemergere rischi per la stabilità finanziaria.
- Un'inflazione più persistente del previsto potrebbe costringere le banche centrali ad aumentare ulteriormente i tassi, determinando una revisione al ribasso delle previsioni di crescita.
- Sebbene l'incertezza della politica economica sia in fase calante in Europa rispetto ai livelli eccessivi dello scorso anno, le elezioni presidenziali statunitensi del novembre 2024 si avvicinano sempre più.
Strategia cross-asset
- La nostra esposizione azionaria complessiva è passata da neutrale a sottoponderata, poiché desideriamo ridurre temporaneamente l'esposizione al rischio, dato il materializzarsi di alcune delle problematiche identificate sopra.
- Di conseguenza, le nostre principali convinzioni sono un pronunciato sottopeso sulle azioni dell'eurozona e un posizionamento neutrale sulle azioni dei mercati emergenti. La crescente pressione dei tassi statunitensi e il dollaro rappresentano infatti degli ostacoli per i paesi emergenti.
- Ci aspettiamo un'oscillazione contenuta del mercato globale e consideriamo un potenziale di rialzo limitato. Ai livelli attuali, un esito economico con un atterraggio pressoché morbido sembra già scontato per le azioni. Ci concentriamo a raccogliere il carry e manteniamo una duration lunga.
- Abbiamo le seguenti convinzioni di investimento:
- Tenendo in considerazione l'aumento sostenuto del dollaro e dei rendimenti statunitensi, adottiamo un atteggiamento più cauto. Manteniamo una forte sottoponderazione sulle azioni dell'eurozona e abbiamo ridotto la nostra esposizione alle azioni dei mercati emergenti portandola a neutrale. Prendiamo atto del fatto che gli indicatori economici cinesi stiano gradualmente migliorando, ma la loro ripresa non risulta abbastanza convincente da riottenere fiducia in questo mercato.
- Siamo neutrali sulle azioni statunitensi e giapponesi.
- Prediligiamo i titoli difensivi, come ad esempio sanità e beni di consumo di base, rispetto a quelli ciclici, che già scontano un miglioramento e una ripresa economica. Inoltre, i settori difensivi dispongono di un potere di determinazione dei prezzi superiore, sebbene un ulteriore margine di espansione risulti improbabile nella fase corrente.
- Per quanto concerne l'allocazione al reddito fisso:
- Nei titoli di Stato, manteniamo un atteggiamento positivo nei confronti della duration di Stati Uniti e UE. Sebbene negli Stati Uniti sia iniziato l'atterraggio, non vi è ancora alcuna ragione per cui la Fed dovrebbe assumere un atteggiamento accomodante. E lo stesso vale per l'eurozona: la crescita è in calo, ma l'inflazione risulta ancora troppo elevata per la BCE.
- Nell'ambito del credito, ci concentriamo sul carry e manteniamo una visione positiva sul segmento Investment Grade e, in particolare, sugli emittenti europei. Si tratta di una forte convinzione dall'inizio dell'anno, dato che il rapporto carry/volatilità appare interessante.
- Manteniamo un atteggiamento più prudente rispetto alle obbligazioni High Yield: dopo la ripresa registrata nel 2023, gli spread sono ora prossimi a livelli storici. L'inasprimento degli standard di credito dovrebbe fungere da ostacolo.
- Rimaniamo positivi sul debito emergente, sia in valuta forte che in quella locale, dato che le obbligazioni continuano a offrire il carry più interessante. La posizione accomodante delle banche centrali risulta positiva per la classe di attivi. Dato che il posizionamento degli investitori è ancora moderato, ciò dovrebbe rappresentare un vantaggio per il debito in valuta locale.
- Manteniamo una posizione long sullo yen giapponese e un'esposizione ad alcune materie prime, tra cui l'oro, dato che entrambe garantiscono una buona copertura in un potenziale contesto di avversione al rischio.
- Su un orizzonte di medio termine, ci aspettiamo una buona performance da parte degli investimenti alternativi.
Il nostro posizionamento
Le nostre convinzioni si traducono in una lunga duration ottenuta principalmente tramite titoli di Stato europei e statunitensi, un'attenzione al credito capace di garantire carry, ovvero Investment Grade e debito emergente con un atteggiamento più cauto sull'High Yield, e, infine, una sottoponderazione sull'allocazione azionaria. Manteniamo un pronunciato sottopeso sulle azioni dell'eurozona. Conserviamo un posizionamento neutrale su Giappone, mercati emergenti e Stati Uniti, dato che uno scenario economico positivo per gli USA appare scontato e pone quindi limiti a ulteriori rialzi. In termini settoriali, la nostra strategia di asset allocation "di fine ciclo" ruota attorno ai settori difensivi rispetto ai ciclici, che scontano una ripresa.
