Coffee Break

La scorsa settimana in sintesi

• Gli Stati membri della NATO si sono impegnati ad aumentare la spesa per la difesa fino al 5% del PIL nel prossimo decennio, un aumento importante definito addirittura storico - anche se le divisioni interne sull'Ucraina e sulla Russia mettono in dubbio l'unità dell'alleanza.
• Mentre il governo tedesco ha approvato la legge di bilancio per il 2025, l'indice IFO relativo al sentiment delle imprese locali è salito a 88,4, raggiungendo così il livello massimo da un anno a questa parte.
• Diversi dati chiave rilasciati dagli Stati Uniti a maggio, come il reddito personale, la spesa al consumo, i deflatori e le vendite di nuove case, sono risultati peggiori del previsto.
• Nel corso della sua testimonianza davanti al Congresso, il presidente della Fed Powell ha spiegato che i dazi potrebbero provocare un'inflazione persistente, ribadendo come la Fed abbia bisogno di maggiore chiarezza prima di prendere in considerazione tagli dei tassi.
• La pubblicazione dei dati preliminari sull'inflazione di giugno in diversi paesi dell'eurozona ha confermato il quadro di raffreddamento nella regione.

Convinzioni di investimento

Scenario di base

• L'economia globale resta fragile e si prevede un ulteriore rallentamento della crescita a causa delle persistenti tensioni commerciali, nonostante la temporanea tregua tariffaria tra Stati Uniti e Cina, e della rinnovata incertezza sui prezzi del petrolio dovuta al conflitto tra Israele e Iran, all'aumento della produzione deciso dall'OPEC+ e all'indebolimento della domanda cinese.
• Stati Uniti: la crescita è in calo e permangono rischi di inflazione, mentre incombono i dazi doganali, il che rende fondamentale tenere d'occhio il dollaro, le pubblicazioni dei dati quantitativi e la crescita degli utili societari.
• Europa: con la tenuta della crescita e l'inflazione sotto controllo (missione compiuta per la BCE), l'attenzione si sposta ora sulle politiche fiscali volte a mitigare i rischi di crescita generali.
• Cina: la crescita resta limitata con scarsi segnali di accelerazione e persiste la deflazione, in un contesto caratterizzato dalle continue pressioni legate al confronto commerciale con gli Stati Uniti.

Rischi

• Conflitti armati in Ucraina e Medio Oriente: questi hanno un impatto sui prezzi del petrolio, sul settore energetico in generale, sulla coesione della NATO e sulle relazioni con gli Stati Uniti.
• Politica commerciale statunitense: nonostante i segnali di distensione, persiste l'incertezza sui dazi statunitensi. La visibilità resta molto limitata. Il sentiment del mercato è fragile e la volatilità potrebbe riemergere in qualsiasi momento, anche prima del termine della pausa di 90 giorni dei dazi reciproci statunitensi, previsto per l'8 luglio.
• Negoziati sul bilancio statunitense: anche questo è un tema fondamentale, che ha un impatto soprattutto sui mercati del debito e delle valute. Le discussioni attuali indicano un aumento del deficit (tra il 6,5% e il 7% del PIL) e potenziali tagli al bilancio che potrebbero colpire in modo sproporzionato le famiglie a basso reddito.
• Rumore nei dati macro: La crescita economica sta rallentando, ma il quadro è confuso. L'insostenibile divario tra dati qualitativi e quantitativi ha iniziato a ridursi: i dati quantitativi si stanno indebolendo, seguendo i dati qualitativi al ribasso.

Strategia cross-asset

1. Con i mercati azionari che scambiano ai massimi del loro recente range e le numerose incertezze geopolitiche che si profilano, ci sentiamo di mantenere un posizionamento cautamente equilibrato e ben diversificato.
2. Azioni mondiali:
   • Al momento, il nostro posizionamento è complessivamente neutrale e non prevede alcuna particolare inclinazione regionale per via della limitazione del rialzo senza il supporto degli utili.
3. Allocazione regionale:
   • Le azioni statunitensi appaiono pienamente valutate, con i mercati che prevedono un esito favorevole in materia di commercio e politica fiscale. Ciò limita il potenziale di rialzo e potrebbe aumentare la vulnerabilità alle delusioni.
   • Pur essendo più esposti alle tensioni commerciali, l'Europa e i mercati emergenti potrebbero essere sostenuti da valutazioni più interessanti e risposte fiscali più forti, che compenserebbero in parte le difficoltà legate ai dazi.
4. Allocazione fattoriale e settoriale:
   • In questo contesto, privilegiamo fattori ben diversificati rispetto alle scommesse direzionali.
   • La strategia prevede una sovraponderazione sulla tecnologia globale per via della crescita strutturale trainata dall'IA.
   • Le nostre opinioni sono positive sulle midcap tedesche, sulle infrastrutture e sulla difesa europee, sostenute dall'espansione fiscale.
5. Titoli di Stato:
   • Le obbligazioni sovrane europee continuano a beneficiare dei timori legati alla crescita, delle aspettative di un'inflazione contenuta e dell'atteggiamento accomodante della BCE. In un portafoglio multi-asset, aggiungono una preziosa decorrelazione e fungono da ancoraggio difensivo in caso di nuova volatilità del mercato.
   • Siamo neutrali sui Treasury statunitensi, con rischi bilanciati tra i timori per l'inflazione e la crescita.
6. Credito:
   • Nei mercati del credito, manteniamo una preferenza per le obbligazioni Investment Grade rispetto a quelle High Yield e privilegiamo il credito europeo rispetto a quello statunitense. L'investment grade resta una classe d'investimento resiliente con fondamentali solidi, in particolare nel credito europeo, dove gli spread con gli Stati Uniti sono tornati a livelli negativi.
   • Gli spread High Yield si sono notevolmente contratti, offrendo uno scarso premio di rischio, per cui manteniamo una posizione prudente con un leggero sottopeso sulle obbligazioni HY sia statunitensi che europee.
   • Manteniamo un'allocazione al debito dei mercati emergenti, dopo aver rivisto leggermente al rialzo la nostra view portandola a neutrale. La classe d'investimento beneficia di rendimenti regionali reali positivi, del potenziale sostegno di un dollaro statunitense più debole e del possibile allentamento dei dazi.
7. Gli investimenti alternativi svolgono un ruolo fondamentale nella diversificazione del portafoglio:
   • L'oro resta sovraponderato come copertura strategica contro i rischi geopolitici e la volatilità dei tassi reali. La domanda è sostenuta dagli acquisti delle banche centrali e dagli afflussi retail.
   • Manteniamo un'allocazione agli investimenti alternativi per garantire stabilità e diversificazione in un contesto di volatilità costante.
8. Per ciò che riguarda le valute, i tassi di cambio rimarranno un punto focale nelle discussioni commerciali e nelle dinamiche di mercato generali.
   • Optiamo per una sovraponderazione sulle valute difensive (ad esempio lo yen) e prevediamo un indebolimento del dollaro in concomitanza con il rallentamento della crescita.

Il nostro posizionamento

Il nostro scenario di base non è cambiato, poiché la crescita si sta attenuando in tutte le principali regioni, ma gli intervalli di confidenza si sono ampliati. Continuiamo a investire con cautela perché l'economia globale rimane in uno stato di delicato equilibrio. Al di là delle incertezze legate ai conflitti armati in Medio Oriente e in Ucraina, abbiamo individuato tre importanti catalizzatori che avranno un impatto sui mercati finanziari nel breve periodo: la politica commerciale statunitense, i negoziati sul bilancio degli Stati Uniti e il rumore nei dati macro.
Per ciò che riguarda le azioni, evitiamo orientamenti regionali, e ci concentriamo sulla diversificazione settoriale e dei fattori, in particolare nei segmenti con una solida dinamica degli utili, come la tecnologia, e nei settori sostenuti dalla politica fiscale, come le infrastrutture e la difesa europee.
Nel reddito fisso, privilegiamo l'Investment Grade rispetto all'High Yield, con una preferenza per il resiliente segmento del credito europeo. Rimaniamo neutrali sui Treasury e cauti sull'High Yield, considerati gli spread contratti e i premi di rischio limitati.
La nostra view sul debito dei mercati emergenti è leggermente migliorata, sostenuta dai rendimenti reali positivi, dall'indebolimento del dollaro e dall'allentamento dei dazi. Gli investimenti alternativi continuano a fornire stabilità al portafoglio, con l'oro mantenuto come copertura strategica contro i rischi asimmetrici in aumento.