La retorica del mercato resta molto cauta ed emergono divergenze sulla strada da seguire nei prossimi trimestri. Mentre alcuni investitori preferiscono guardare agli incoraggianti dati pubblicati sugli utili e l'inflazione, molti prediligono fare un passo indietro, indicando un inevitabile deterioramento della spesa al consumo e della liquidità erogata dalle banche per finanziare l'economia.
Dopo essersi ripresi dalle tensioni bancarie di marzo, i mercati azionari hanno chiuso, in gran parte dei casi, il mese di aprile stabili o in leggero rialzo. Gli indici delle small cap sono stati tra i fanalini di coda, poiché gli investitori temono che le società più piccole saranno quelle maggiormente colpite dal minore afflusso di liquidità bancaria. Da una prospettiva settoriale, i titoli difensivi hanno sovraperformato quelli ciclici.
Sulle scadenze inferiori a 2 anni, i rendimenti dei treasury statunitensi si sono perlopiù ripresi dalla fuga verso la sicurezza dell'ultimo mese, integrando lo scenario secondo cui la Fed manterrà i tassi elevati più a lungo per frenare l'inflazione. Stessa tendenza per i rendimenti sovrani europei, con le scadenze a 1 anno che sono aumentate di circa +50 pb e quelle più lunghe che sono rimaste vicine ai livelli di fine marzo.
HFRX Global Hedge Fund EUR ha reso il +0,23% nel corso del mese.
Azionari long/short (L/S)
Le strategie azionarie long/short hanno registrato performance miste nel corso del mese, con gli indici che hanno esibito rendimenti medi positivi nella fascia bassa dei valori a una cifra. In generale, i fondi restano piuttosto prudenti, con esposizioni lorde e nette prossime all'intervallo inferiore degli scorsi anni. Secondo i servizi di prime brokerage di Morgan Stanley, nel primo trimestre la preferenza complessiva delle strategie per i settori difensivi, le large cap tecnologiche e i titoli di alta qualità è stata lievemente ridotta a favore di industriali, materiali ed energia. In questa congiuntura, le strategie azionarie long/short dovranno privilegiare posizioni long su imprese solide, che ne usciranno rafforzate, e short sui modelli di business strutturalmente in declino o sulle società la cui valutazione non rispecchia l'attuale scenario economico di minore liquidità, tassi in ascesa e rallentamento della crescita.
Macro globali
Ad aprile le performance delle strategie macro globali si sono rivelate piuttosto modeste. Dall'inizio dell'anno i gestori discrezionali hanno generato rendimenti mediocri, in particolare quelli che tendono ad avere portafogli più concentrati. Alcuni fondi macro globali ritenevano che le valutazioni degli asset fossero troppo tese per un contesto recessivo. Puntavano su un aumento dei tassi della Fed superiore alle attese per contrastare un'inflazione persistente. Detenevano pertanto nei loro portafogli posizioni nette short su azioni e obbligazioni. Questa scelta non ha premiato a livello di performance, soprattutto a marzo, data la fuga verso la sicurezza successiva alla crisi bancaria. In questo contesto segnato da una grande incertezza, le strategie con un approccio relative value, una robusta ricerca e un'oculata gestione del rischio tenderanno a sovraperformare.
Strategie quantitative
Durante il mese, le strategie quantitative hanno conseguito in media rendimenti positivi nella fascia bassa dei valori a una cifra. Da inizio anno le strategie quantitative multi-strategia si sono dimostrate più resilienti delle CTA, compensando i contributi negativi dei modelli di trend con quelli positivi dei modelli di arbitraggio non direzionali. Dopo essere state tra le migliori nel 2022, le strategie CTA hanno accumulato ritardi dall'inizio dell'anno, in parte a causa delle inversioni di tendenza che hanno interessato i prezzi degli asset, ma anche in seguito ai minori rapporti signal-to-noise.
Arbitraggio su reddito fisso
La principale domanda che tutti gli arbitraggisti si pongono è cosa succederà dopo questo movimento dei treasury statunitensi a 2 anni, talmente raro da verificarsi ogni 50 anni. Allo stato attuale, la risposta sembra essere una minore volatilità sul mercato statunitense dei tassi d'interesse, con gli operatori di mercato in attesa di dati economici che forniscano una tendenza più chiara. Sul fronte direzionale, gli operatori optano per un'inclinazione della curva dei rendimenti più pronunciata sia per i tassi a breve che per quelli a lungo termine. Tuttavia, la presenza di ulteriori tensioni bancarie potrebbe potenzialmente rafforzare l'inversione di tale curva. In un simile contesto, i trader relative value, molto resilienti negli scorsi mesi, dovrebbero ancora beneficiare di un panorama favorevole, mentre la congiuntura per i fondi direzionali continuerà verosimilmente a essere più difficile rispetto al 2022.
Arbitraggio del rischio - Event driven
Ad aprile le strategie di arbitraggi su fusioni hanno in media esibito rendimenti leggermente negativi. Un'operazione secondo molti in dirittura d'arrivo, l'acquisto di Activision da parte di Microsoft, è stata bloccata dalla CMA, l'autorità di regolamentazione del Regno Unito. Dall'inizio dell'anno, il relativo deal spread è risultato abbastanza volatile a causa delle diverse posizioni assunte dall'autorità in merito all'approvazione dell'operazione. Le strategie event driven multi-strategia hanno in media generato rendimenti positivi nel mese e sono state più costanti dall'inizio dell'anno. L'aumento del costo del debito, un atteggiamento dinamico da parte delle autorità di regolamentazione statunitensi nel contestare le grandi operazioni annunciate e il livello di incertezza economica sono fattori che contribuiscono ad ampliare e mantenere alti gli spread. Allo stesso tempo, la strategia offre attualmente un deal spread interessante, superiore alle medie storiche, che dovrebbe ravvivare l'interesse da parte degli arbitraggisti, contribuendo a ridurre lo spread. Secondo i gestori delle strategie di arbitraggio su fusioni, il numero inferiore alla media di operazioni annunciate dall'inizio dell'anno non è sorprendente. Prima di procedere a una nuova acquisizione, gli amministratori delegati e i consigli di amministrazione delle società preferiscono attendere una maggiore visibilità economica.
Distressed
Il segmento dei titoli distressed ha ricevuto una scarica di adrenalina lo scorso mese, con i crolli di diversi istituti finanziari americani e di Credit Suisse. Il fallimento a sorpresa di Silicon Valley Bank ha scatenato il panico, con una correzione generalizzata dei titoli finanziari, poi progressivamente rientrata per la maggior parte degli asset verso la fine del mese. Si è trattato di un evento di rilievo viste le dimensioni delle banche fallite, ma limitato a un numero ristretto di istituti con una quota elevata di depositi bancari non assicurati. Sebbene l'importo di prestiti deteriorati, emissioni insolventi e fallimenti resti relativamente basso, gli investitori sono molto più attenti al rischio di crepe nel mercato, poiché i fondamentali dell'economia potrebbero continuare a deteriorarsi. Un'area di grande interesse è quella degli immobili commerciali, con particolare riguardo alla percentuale che i finanziamenti di questi asset rappresentano nelle banche regionali statunitensi.
Credito long/short
Dall'inizio del 2022 i gestori del credito long/short si comportano bene rispetto ai tradizionali fondi di credito. I loro portafogli short e le loro coperture hanno contribuito a mitigare l'impatto degli spread più ampi nelle posizioni long. Le strategie di credito long/short sembrano essere più interessanti. Un contesto segnato da tassi elevati più a lungo potrebbe favorire la generazione di alfa sia sulle posizioni long che su quelle short, in quanto la ricerca fondamentale riveste maggiore importanza nella costruzione del portafoglio. Gli approcci di investimento absolute return o hedged hanno acquisito maggiore rilievo, poiché le posizioni in emissioni AT1 hanno generato un'intensa volatilità e significative perdite di mercato per la comunità degli investimenti. È indubbio che i rendimenti si siano ampliati, permettendo ancora una volta al reddito fisso di sedere al tavolo dell'Asset Allocation. Tuttavia, come hanno dimostrato i recenti sviluppi, gli investitori dovrebbero anche prendere decisioni di avversione al rischio.