Nei periodi estivi caratterizzati da volumi di trading più contenuti, non è insolito che i mercati siano oggetto di episodi di estrema volatilità. Il sell-off iniziato nella seconda metà di luglio è proseguito nella prima settimana di agosto. Sebbene il rallentamento economico abbia messo in luce i limiti del mercato, con alcuni settori scontati alla perfezione, la pregevole stagione degli utili e i resilienti indicatori di consumi e ISM dei servizi hanno permesso di recuperare le perdite iniziali entro la fine di agosto.
La performance dei mercati azionari si è estesa ai settori difensivi. I beni di prima necessità, la sanità e i servizi di pubblica utilità hanno sovraperformato l'energia, l’IT e i beni di consumo discrezionali. Nel corso del mese e dall'inizio dell'anno le azioni cinesi hanno accumulato ulteriori “ritardi” rispetto alle omologhe delle altre principali regioni economiche. I rendimenti sovrani europei e statunitensi sono diminuiti su tutte le scadenze, integrando i tagli dei tassi annunciati e previsti. Gli spread corporate hanno seguito la stessa tendenza: quelli investment grade si sono contratti di circa 10 p.b. e quelli high yield di circa 50 p.b, sia per gli emittenti statunitensi che per quelli europei.
HFRX Global Hedge Fund EUR ha reso +0,26% nel corso del mese.
Agosto si è rivelato un mese difficile per le strategie long/short equity. Nel periodo la strategia ha conseguito in media rendimenti positivi, esibendo però elevati livelli di dispersione. Secondo quanto riferito dai prime broker, le strategie con una bassa esposizione netta hanno registrato una performance media inferiore rispetto alle omologhe long/short direzionali. I portafogli short delle strategie lower net e market neutral hanno protetto il portafoglio durante il sell-off. Per contro, i fondi con un orientamento direzionale hanno presentato una dispersione più significativa. Le strategie long/short equity hanno fatto bene dall'inizio dell'anno, con una solida generazione di alfa e discreti coefficienti di upside capture. A tale livello, le strategie incentrate sull'Asia hanno sovraperformato, intercettando poco più dell'80% della performance realizzata dalle azioni asiatiche. Nell'attuale contesto di tassi elevati, una selezione azionaria long/short adeguatamente bilanciata è uno strumento eccellente per beneficiare delle opportunità offerte dalla dispersione inter- e intra-settoriale. Queste strategie dispongono di un maggior numero di strumenti per affrontare la volatilità del mercato rispetto a quelle tradizionali long only.
I picchi di volatilità e la liquidazione delle posizioni di carry hanno pesato sulle strategie global macro. Le strategie discrezionali hanno ridotto significativamente i livelli di rischio con l'arrivo dell'estate. Questo ha limitato l'impatto dei recenti movimenti di mercato. I fondi con una percentuale superiore di operazioni macro selettive hanno tendenzialmente sottoperformato le strategie che pongono maggiore enfasi su una selezione diversificata di operazioni relative value. Le posizioni selettive nei settori azionari, long sul dollaro, long sulle azioni giapponesi e short sullo yen, così come le posizioni short sullo yuan, hanno penalizzato duramente la performance. Le performance da inizio anno sono eterogenee e, pertanto, la selezione della strategia si prefigura come un fattore chiave. Prevediamo interessanti opportunità di investimento nell'attuale contesto e in quello futuro per l'universo global macro.
Le strategie quantitative hanno mostrato performance disperse. Il contesto si è rivelato difficile per i gestori trend following, che hanno patito la liquidazione dei carry trade e l'inversione delle principali tendenze azionarie. In media, si sono osservati cali nella fascia media dei valori a una cifra. I fondi quantitativi multi-strategia hanno conseguito performance più moderate a seconda del mix di strategie ai quali sono esposti. Le performance medie delle sotto-strategie sono risultate flat nel periodo, con i gestori di blue chip che sono riusciti a generare rendimenti positivi. I modelli di trend hanno registrato uno dei migliori primi trimestri in termini di performance. Negli scorsi 3 mesi hanno però ceduto una parte significativa dei loro guadagni. I fondi quantitativi multi-strategia hanno in media esibito performance costanti negli ultimi 5 anni, assicurando importanti vantaggi in termini di diversificazione.
Dopo mesi di incertezza sul persistere dell'inflazione e sul vigore dell'economia, le banche centrali hanno adottato un approccio più dovish, riconoscendo la necessità di ridurre i tassi. Sebbene l'entità dei tagli sia ancora da stabilire, questa svolta ha chiaramente gettato le basi per un rally obbligazionario duraturo. Anche se molti gestori direzionali sono stati colti di sorpresa dall'inversione di tendenza dei tassi, salvo in Giappone, dove è prevalsa la visione del consenso, quest'ultimo cambiamento ha favorito i fondi di arbitraggi su reddito fisso.
Nel corso del mese le strategie event-driven hanno conseguito performance piuttosto modeste. In media, le strategie di arbitraggi su fusioni hanno generato rendimenti positivi, trainate dalla contrazione degli spread e dai closing delle operazioni. Nell'universo delle strategie special situation si osserva una certa dispersione. I rendimenti realizzati sono dipesi da un mix di scelte idiosincratiche e dal livello di copertura definito dal gestore. Il volume delle nuove operazioni di fusione è aumentato negli Stati Uniti e in Europa, un segno di buon auspicio per la strategia. Il miglioramento della corporate governance per gli azionisti giapponesi ha offerto interessanti operazioni in cui investire. Tuttavia, tali opportunità restano principalmente accessibili attraverso strategie event-driven dedicate all'Asia. Si sta avvicinando un grande "muro" di scadenze nel 2026, un'importante fonte di opportunità per le strategie special situation.
Negli ultimi 18 mesi le aspettative per le opportunità distressed sono notevolmente evolute. Verso la fine del 2022, i livelli d'inflazione molto elevati e il rapido ciclo rialzista delineavano una congiuntura ideale per il ciclo distressed, vista da ultimo durante la grande crisi finanziaria. Queste aspettative si sono ridimensionate nel corso del 2023, poiché l'economia e il mercato del lavoro sono rimasti solidi. Le opportunità emerse nell'anno sono state di natura opportunistica, sfruttando eventi specifici come la crisi bancaria negli Stati Uniti nel primo trimestre del 2023 o situazioni idiosincratiche. Attualmente, i livelli di default hanno iniziato ad aumentare, anche se le aspettative rimangono contenute, poiché gran parte delle società ha rifinanziato opportunisticamente il debito in essere a tassi inferiori nel periodo 2020-2021 e la salute finanziaria dei consumatori si conferma relativamente robusta. Sebbene restino prevalentemente in attesa, concentrandosi su opportunità idiosincratiche, gli esperti di queste strategie continuano ad adottare un approccio cauto agli emittenti high yield e hanno individuato crepe in aree specifiche come il mercato dei prestiti. Alcuni operatori di mercato si sono indebitati in misura significativa attraverso i prestiti, che in genere sono emissioni a tasso variabile, senza prevedere un'ascesa così fulminea dei tassi a breve termine.
I tassi di interesse di base permangono ampi, offrendo agli investitori nel credito discreti rendimenti. Tuttavia, gli spread corporate sono vicini ai minimi storici. È lecito chiedersi se gli investitori siano adeguatamente remunerati per il rischio assunto. I gestori hanno concentrato il portafoglio sulle principali convinzioni a livello di fondamentali, rafforzato le coperture e ridotto la direzionalità delle strategie. D'altro canto, un mercato così ricco genera numerose opportunità per gli alfa short. Sebbene stia iniziando un ciclo ribassista, i tassi restano a livelli elevati, il che favorisce la generazione di alfa sia sulle posizioni long che su quelle short, poiché la ricerca fondamentale assume maggiore rilevanza nella costruzione del portafoglio. Con l'aumento dei rischi idiosincratici e dell'incertezza geopolitica, gli approcci di investimento absolute return o hedged hanno acquisito maggiore rilevanza. La diversificazione del rischio è importante e dovrebbe essere parte integrante del processo di allocazione degli investimenti.
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