Dopo 2 mesi segnati da un miglioramento della propensione al rischio, a metà agosto il mercato ha virato al ribasso, influenzato dall'esito della riunione di Jackson Hole. Ovviamente, il tono aggressivo di Jerome Powell ha avuto un forte impatto sui mercati, ma non è stato l'unico fattore importante. Con l'inverno che si avvicina rapidamente, il taglio delle forniture energetiche in Europa è motivo di inquietudine sia per la produzione industriale sia per i consumatori, che dovranno far fronte a bollette record.
La maggior parte degli indici azionari ha chiuso il mese in calo, con rendimenti negativi nella fascia media o alta dei valori a una cifra. Alla luce di una crisi energetica particolarmente acuta, le azioni europee hanno sottoperformato gli altri listini regionali e si teme che la BCE sia costretta ad aumentare i tassi d'interesse in modo aggressivo nonostante una situazione economica già complicata. A livello settoriale, l'energia, i servizi di pubblica utilità e i beni di prima necessità hanno sovraperformato la tecnologia, l'industria e i beni di consumo discrezionali.
I rendimenti sovrani del reddito fisso e gli spread del credito corporate hanno invertito la tendenza di distensione in atto da 2 mesi e sfiorato i massimi annuali dello scorso giugno, adeguandosi alla determinazione delle banche centrali nella lotta all'inflazione.
I future su petrolio e metalli industriali sono diminuiti nel mese, proseguendo il trend estivo e contribuendo a dati inflazionistici moderati.
HFRX Global Hedge Fund EUR ha reso il +0,81% nel corso del mese.
Azionari long/short (L/S)
Nel mese le strategie azionarie long/short hanno esibito performance differenti, ma gli indici che replicano l'universo hanno concluso il periodo in lieve territorio positivo. Si tratta di un buon risultato se si considera che dopo la metà di agosto i mercati azionari hanno ceduto terreno. I gestori hanno protetto il capitale grazie a un posizionamento relativamente difensivo e alle posizioni short introdotte in portafoglio. In termini di propensione al rischio, le esposizioni lorde e nette delle strategie azionarie long/short sono ancora nella fascia bassa dei loro range medi. I gestori restano nel complesso cauti e attendono maggiore chiarezza sul fronte macro e ulteriori dati prima di aumentare l'esposizione al rischio. La generazione di alfa si è rivelata complessa nel corso dell'anno, ma le allocazioni ben diversificate nell'universo azionario long/short hanno generato migliori risultati. Come detto in passato, escludiamo per ora che i fondi aumentino notevolmente i livelli di rischio, preferendo investimenti selettivi nei portafogli long e revisioni/rafforzamenti in quelli short. Sul breve termine, delle valide strategie azionarie long/short dovrebbero a nostro parere proteggere il capitale dei loro investitori, mantenendo esposizioni lorde e nette limitate. Le sfide per le società continuano a moltiplicarsi e il mondo post-Covid, post-bellico e post-quantitative easing sarà probabilmente molto diverso da quello successivo alla Grande crisi finanziaria. Sarà importante selezionare le giuste società. In tale processo, l'eventuale adozione di un'ottica long-short può offrire un grande vantaggio rispetto alle soluzioni azionarie long-only.
Macro globali
In generale, i gestori macro globali hanno registrato ottime performance nel mese. I primi della classe sono stati perlopiù i gestori che non hanno acquistato durante il rally del mercato a inizio estate e si sono posizionati in vista di un deterioramento del sentiment, costruendo posizioni short su azioni e tassi e operando in modo selettivo su valute e materie prime. Data l'entità dei movimenti osservati sul mercato, le strategie discrezionali direzionali e fondamentali hanno tendenzialmente sovraperformato i gestori con un approccio relative value. Le opportunità per le strategie macro globali sono più numerose e nel prossimo futuro dovrebbero restare positive. La Fed sta ritirando la liquidità dal sistema ed è determinata a frenare l'inflazione, anche se questo comporterà condizioni economiche più difficili. I premi al rischio degli asset evolvono in maniera generalizzata e i gestori macro sfruttano queste oscillazioni del mercato. Continuiamo a favorire i gestori opportunistici discrezionali che, grazie alle loro capacità analitiche e alla loro esperienza, sono in grado di generare profitti sfruttando le opportunità che si presentano nel mondo.
Strategie quantitative
Nel mese i gestori quantitativi hanno in media conseguito rendimenti positivi. Le strategie trend-following si sono comportate bene, con guadagni sulle valute, i tassi a breve termine e i metalli preziosi. I modelli a medio-lungo termine hanno generalmente sovraperformato quelli a breve termine; da maggio, infatti, questi ultimi sono più sensibili alle turbolenze sui mercati. Le strategie quantitative multi-strategia hanno continuato a esibire buoni risultati. Dall'inizio dell'anno, le strategie quantitative si sono dimostrate forti diversificatori e sono tra i migliori performer dell'universo degli hedge fund.
Arbitraggio su obbligazioni
Nonostante la retorica aggressiva sulla scia di un'inflazione dilagante, la Fed è ancora nettamente dietro la curva. Di conseguenza, la banca centrale statunitense ha ribadito la sua volontà di contrastare l'inflazione, il che ha trainato il rendimento decennale di nuovo oltre la soglia del 3% e innescato a fine agosto un'ulteriore correzione azionaria. La volatilità permane elevata dati gli ampi range di trading e crea un contesto più impegnativo per i gestori macro direzionali. Tuttavia, i gestori relative value del reddito fisso possono ancora contare su ottime opportunità, mentre gli omologhi direzionali a lunga volatilità hanno tratto vantaggio dalla loro convessità positiva.
Mercati emergenti
Le strategie dei mercati emergenti hanno patito due importanti eventi idiosincratici, la guerra in Europa orientale e la politica zero Covid della Cina, ma anche un sentiment generale di avversione al rischio. Viceversa, la solidità dei prezzi delle materie prime ha ampiamente favorito l'America Latina e altri paesi esportatori. Le performance risultano disperse tra i gestori, in base alle aree di interesse. Sono pochi gli hedge fund che coprono i mercati emergenti e tali fondi tendono a specializzarsi in regioni geografiche più ristrette. Questa strategia offre opportunità di investimenti selettivi ma, al momento, restiamo prudenti. Le aspettative di crescita in calo e i tassi d'interesse più alti nei mercati sviluppati rappresentano infatti dei campanelli d'allarme per la regione.
Risk arbitrage - Event driven
Le strategie event driven hanno guadagnato terreno nel mese, grazie al completamento di operazioni idiosincratiche e alla contrazione degli spread per gli arbitraggi su fusioni. Nel 2022 i volumi delle operazioni sono inferiori a quelli registrati lo scorso anno. In un periodo di maggiore incertezza e aumento dei costi di finanziamento, si tratta verosimilmente di un comportamento normale per i consigli di amministrazione delle società. Ciononostante, il mercato è ancora in fermento e continuano a essere annunciate acquisizioni strategiche in settori come la sanità, il gaming o la tecnologia. Gli attuali spread sono ampi e generano una potenziale opportunità di rendimento nella fascia bassa dei valori a due cifre, di gran lunga superiore al rendimento medio nel lungo periodo di questo tipo di strategia. Tuttavia, non mancano le minacce. Vi sono infatti rischi più elevati di interventi normativi, società che cercano di ritirarsi da un'operazione o la possibilità che le offerte di acquisizione siano bloccate da un voto degli azionisti. L'attuale nervosismo sui mercati azionari e del credito impone maggiore cautela sul versante delle strategie event driven, data la più alta probabilità che le trattative vengano interrotte. Al contrario, gli arbitraggi su fusioni si prefigurano come uno strumento interessante, caratterizzato da una duration strutturalmente breve, in cui gli spread delle operazioni sono positivamente correlati ai rialzi dei tassi d'interesse.
Distressed
Le notizie relative a casi di bancarotta hanno riguardato soprattutto l'implosione delle strategie degli hedge fund e degli intermediari finanziari attivi negli asset digitali. Il drastico calo di valore delle criptovalute ha attirato l'attenzione su un numero specifico di investitori e prestatori di criptovalute. Fortunatamente, questo calo riguarda solo un segmento di nicchia dell'universo degli hedge fund. Attualmente i tassi di default degli emittenti sovrani e corporate rimangono relativamente bassi, ma il rapido ampliamento degli spread creditizi e il deterioramento dei fondamentali economici porteranno a un aumento delle società in difficoltà. I gestori leader attendono ancora ulteriori turbolenze prima di passare all'attacco.
Credito long/short e high yield
I gestori del credito long/short si sono comportati bene rispetto ai tradizionali fondi di credito. I loro portafogli short e coperture hanno contribuito a mitigare l'impatto degli spread più ampi nelle posizioni long. Alcuni gestori ritengono che il quadro attuale non sia dei peggiori. Occorre però restare vigili per selezionare le giuste emissioni, prestando particolare attenzione all'indebitamento e ai covenant delle società. Poiché i mercati si aspettano un ulteriore rialzo dei tassi e un rallentamento della crescita economica, i gestori più lungimiranti restano diversificati, investendo in posizioni long di qualità e concentrandosi sui settori con un maggiore pricing power.