Da quando il mercato ha compreso che i tagli dei tassi decisi della Federal Reserve saranno meno numerosi e probabilmente arriveranno più tardi della fine del 2023, sfatando così le previsioni, gli indici azionari core hanno continuato a registrare buone performance sia in America settentrionale che in Europa occidentale. Tuttavia, fra gli operatori cresce una certa preoccupazione relativa a un possibile eccesso delle quotazioni di mercato. Secondo alcuni, settori come quello industriale, finanziario e sanitario hanno iniziato a contribuire al rialzo. Secondo altri è l'AI a trainare questo mercato ristretto, con i principali titoli azionari statunitensi che hanno messo a segno diversi mesi di guadagni. Per parafrasare i Clash, l’interrogativo è “Should I stay or should I go”?[1] Restare in gioco o abbandonare?
Nel corso del mese, i principali indici azionari sono stati complessivamente di segno positivo, con i titoli large cap e di qualità che hanno superato gli indici small cap. A livello settoriale, i settori dei beni di consumo discrezionali, industriale e tecnologico hanno sovraperformato i settori difensivi.
I rendimenti delle emissioni sovrane europee e statunitensi con scadenze a medio e lungo termine hanno continuato a crescere, tra i 20 e i 40 punti base, a causa del ridursi delle aspettative sul numero di tagli. Gli spread corporate hanno continuato a tendere al ribasso.
The HFRX Global Hedge Fund EUR ha registrato un +0,80% nel corso del mese.
Azionari long/short (L/S)
Febbraio si è rivelato un mese complessivamente positivo per le strategie azionarie long/short. In media, le strategie con livelli più elevati di direzionalità hanno sovraperformato le strategie “market neutral” o flessibili “net long”. All'interno di ogni stile di gestione si è registrato un discreto livello di dispersione. Le performance sono state trainate dal beta con il continuo rally dei titoli azionari, ma anche dalla forte generazione di alpha sulle posizioni lunghe. Dall'inizio dell'anno, la generazione di alpha è stata forte sia per le posizioni long che per quelle short, facendo registrare una delle partenze migliori degli ultimi 10 anni. Ora che la stretta è probabilmente giunta al termine, prevediamo una maggiore dispersione inter- e intra-settoriale, che sortirà effetti benefici. Inoltre, qualora lo scenario consensuale di una crescita moderata per il 2024 non dovesse avverarsi, queste strategie dispongono di un maggior numero di strumenti per affrontare la volatilità del mercato rispetto a quelle tradizionali long only.
Macro globali
Le performance medie delle strategie macro globali sono state positive per tutto il mese di febbraio. I gestori hanno beneficiato di posizioni lunghe sull'azionario, grazie al proseguimento e all'ampliamento del rally, con dati economici sempre solidi. Il carry sulle posizioni di credito ha contribuito positivamente alla performance, mentre i rendimenti generati dal trading sono stati più modesti. La performance ha beneficiato anche delle posizioni corte nei futures sull’energia. Prevediamo interessanti opportunità di investimento nell'attuale contesto e in quello futuro.
Strategie quantitative
Febbraio è stato un mese molto positivo in termini di performance per le strategie quantitative. I modelli trend following hanno sovraperformato gli investimenti di monetizzazione in azioni, materie prime e valute. Le posizioni lunghe nei futures azionari negli Stati Uniti, in Europa e in Giappone hanno contribuito alla performance e sono state leggermente mitigate dalle posizioni corte in Cina/Hong-Kong, che hanno interrotto la loro lunga tendenza al ribasso. Anche le posizioni lunghe in soft commodity e quelle corte in futures sull'energia hanno contribuito alla performance. I programmi quantitativi multi-strategia hanno segnato il passo rispetto ai trend follower, ma hanno avuto un andamento mediamente positivo nel mese e possono vantare una maggiore costanza di rendimento nell'ultimo anno.
Arbitraggio su reddito fisso
Dall'inizio dell'anno, le banche centrali sono diventate più che mai dipendenti dai dati e anche un piccolo fattore economico potrebbe potenzialmente innescare movimenti dei tassi o modificare la forma della curva dei rendimenti. Tuttavia, in questo momento, la volatilità è diminuita in modo significativo rispetto al 2023 e i prezzi delle obbligazioni registrano un’oscillazione contenuta. Il mercato sembra in posizione di attesa, supportando le strategie carry ma non quelle direzionali o relative value, pur offrendo un contesto molto favorevole all'implementazione di posizioni positivamente convesse per trarre vantaggio dai prossimi movimenti.
Arbitraggio del rischio - Event driven
Le strategie event driven hanno evidenziato performance piuttosto deludenti a febbraio, con un elevato livello di dispersione. Il deal picking è stato un fattore importante nella generazione di performance durante il mese, con diversi eventi idiosincratici che hanno avuto un impatto negativo sulla performance. Le situazioni speciali hanno contribuito positivamente alla performance media. Queste strategie tendono ad avere un orientamento azionario a lungo termine, beneficiando del vento in codadel beta di mercato e dell’approccio risk-on. Negli ultimi due anni gli annunci di fusioni sono stati relativamente ridotti, il che è comprensibile in presenza di un mercato volatile. Nonostante ciò, il numero di nuove operazioni è aumentato dall'inizio dell'anno. Alcune grandi banche hanno espresso aspettative positive verso un aumento dell'attività delle aziende e una progressiva normalizzazione del numero di operazioni annunciate. Secondo gli esperti della suddetta strategia, il numero di operazioni annunciate è più correlato al livello di visibilità del management aziendale sullo stato e sulla direzione dell'economia piuttosto che al costo del debito stesso. Poiché l'inflazione cala lentamente e i tassi di interesse si avvicinano al picco, potremmo essere all'inizio di un pregevole ciclo per la strategia.
Distressed
Negli ultimi 18 mesi le aspettative per le opportunità distressed sono notevolmente evolute. Verso la fine del 2022, i livelli d'inflazione molto elevati e il rapido ciclo rialzista delineavano una congiuntura ideale per il ciclo distressed, vista da ultimo durante la Grande crisi finanziaria. Queste aspettative si sono ridimensionate nel corso del 2023, poiché l'economia e il mercato del lavoro sono rimasti solidi. Le opportunità emerse nell'anno sono state di natura opportunistica, sfruttando eventi specifici come la crisi bancaria negli Stati Uniti nel primo trimestre del 2023 o situazioni idiosincratiche. Attualmente, i livelli di default hanno iniziato ad aumentare, anche se le aspettative permangono contenute, poiché una gran parte delle società ha rifinanziato opportunisticamente il debito in essere a tassi inferiori nel periodo 2020-2021 e la salute finanziaria dei consumatori si conferma relativamente robusta. Sebbene restino prevalentemente in attesa, concentrandosi su opportunità idiosincratiche, gli esperti di strategie continuano ad adottare un approccio cauto agli emittenti High Yield e hanno individuato crepe in aree specifiche come il mercato dei prestiti. Alcuni operatori di mercato si sono indebitati in misura significativa attraverso i prestiti, che in genere sono emissioni a tasso variabile, senza prevedere un'ascesa così fulminea dei tassi a breve termine.
Credito long/short
Le strategie di credito long/short sembrano essere più interessanti. Un contesto segnato da tassi elevati più a lungo potrebbe favorire la generazione di alpha sia sulle posizioni long che su quelle short, in quanto la ricerca fondamentale riveste maggiore importanza nella costruzione del portafoglio. Gli approcci di investimento absolute return o hedged hanno acquisito maggiore rilievo, poiché le posizioni in emissioni AT1 hanno generato un'intensa volatilità e significative perdite di mercato per la comunità degli investimenti. È indubbio che i rendimenti si siano ampliati, permettendo ancora una volta al reddito fisso di sedere al tavolo dell'Asset Allocation. Tuttavia, come hanno dimostrato i recenti avvenimenti, la diversificazione del rischio è molto importante e dovrebbe essere parte integrante del processo di allocazione degli investimenti.
[1] “Should I stay or should I go”, song by The Clash.