Anche settembre si è rivelato un mese molto impegnativo per gli investitori. Sul mercato regna l'incertezza e non si riesce a intravedere una chiara tendenza futura. Alcuni operatori di mercato stanno valutando se fissare un minimo per le azioni, ma non ne sono affatto convinti perché, con la Fed sempre determinata a frenare l'inflazione a tutti i costi, lo scenario economico può peggiorare ancora di molto.
Nel mese gli indici azionari hanno registrato cali nelle fasce da media a bassa dei valori a due cifre. I listini asiatici con una prevalenza del settore tecnologico come Taiwan, Kospi o Hang Seng hanno accumulato perdite rispetto alle altre regioni geografiche. Da una prospettiva settoriale, i settori difensivi come i beni di prima necessità e la sanità hanno sovraperformato.
I rendimenti sovrani e gli spread di credito hanno continuato ad ampliarsi notevolmente nel corso del mese, portando i Treasury decennali statunitensi vicino al 4%, un valore che non veniva raggiunto dal 2008. I Gilt britannici sono stati particolarmente colpiti dalla correzione, a tal punto da indurre la Banca d'Inghilterra a intervenire per stabilizzare il mercato ed evitare che gli investitori vendessero in massa obbligazioni per raccogliere liquidità.
HFRX Global Hedge Fund EUR ha reso il -1,23% nel corso del mese.
Azionari long/short (L/S)
In media, le strategie azionarie long/short hanno conseguito rendimenti assoluti negativi nel corso del mese. Le strategie presentavano ridotte esposizioni lorde ed erano adeguatamente coperte. I gestori hanno esibito un ottimo rapporto di partecipazione al mercato ribassista ed hanno subito solo una piccola parte dei rendimenti negativi fatti registrare dagli indici azionari. Le strategie market neutral hanno beneficiato dei loro portafogli short, offrendo in media rendimenti positivi nel mese. In termini di propensione al rischio, le esposizioni lorde e nette delle strategie azionarie long/short sono ancora nella fascia bassa dei loro range medi. I gestori restano nel complesso cauti e attendono maggiore chiarezza sul fronte macro e ulteriori dati prima di aumentare l'esposizione al rischio. La generazione di alfa si è rivelata complessa nel corso dell'anno, ma le allocazioni ben diversificate nell'universo azionario long/short hanno generato migliori risultati. Come detto in passato, escludiamo per ora che i fondi aumentino notevolmente i livelli di rischio, preferendo investimenti selettivi nei portafogli long e revisioni in quelli short. Le sfide per le società continuano a moltiplicarsi e il mondo post-Covid, post-bellico e post-quantitative easing sarà probabilmente molto diverso da quello successivo alla Grande crisi finanziaria.
Macro globali
A settembre le strategie macro globali hanno mostrato ottime performance, sostenute dalle forti oscillazioni dei prezzi di azioni, tassi e valute. In media, le strategie sistematiche hanno sovraperformato i gestori macro discrezionali nel periodo. I rendimenti dei gestori discrezionali si sono rivelati maggiormente dispersi e più vicini alla fascia bassa dei valori a una cifra. Da un punto di vista tattico, i gestori discrezionali avevano optato per livelli di rischio più contenuti, temendo mercati volatili e senza tendenza sul breve termine o short squeeze in aree di ipervenduto del mercato. Le opportunità per le strategie macro globali sono più numerose e nel prossimo futuro dovrebbero restare abbondanti. La Fed sta ritirando la liquidità dal sistema ed è determinata a frenare l'inflazione, anche se questo comporterà condizioni economiche più difficili. I premi al rischio degli asset evolvono in maniera generalizzata e i gestori macro sfruttano queste oscillazioni del mercato. Continuiamo a favorire i gestori opportunistici discrezionali che, grazie alle loro capacità analitiche e alla loro esperienza, sono in grado di generare profitti sfruttando le opportunità che si presentano nel mondo.
Strategie quantitative
Riguardo alle strategie quantitative, settembre è stato uno dei mesi migliori dell'anno in termini di performance. Gli elevati dati sull'inflazione hanno sorpreso il mercato e le aspettative di un ulteriore inasprimento da parte delle banche centrali si sono tradotte in brusche correzioni azionarie e obbligazionarie. Le posizioni short su azioni e futures obbligazionari, nonché quelle long sul dollaro e short sulla sterlina hanno rappresentato i fattori trainanti della performance. I modelli trend-following hanno nel complesso sovraperformato gli omologhi quantitativi multi-strategia. Dall'inizio dell'anno, le strategie quantitative si sono dimostrate forti diversificatori e sono tra i migliori performer dell'universo degli hedge fund.
Arbitraggio sulle obbligazioni
Nonostante la politica aggressiva sulla scia di un'inflazione dilagante, la Fed è ancora nettamente dietro la curva. Pertanto, la banca centrale statunitense ha dovuto ribadire la propria volontà di contrastare l'inflazione, innescando un nuovo calo dei titoli azionari. Anche se la direzione dei tassi a breve termine in tutto il mondo è chiara, la dinamica a lungo termine è tutt'altro che scontata. Se la volatilità permane elevata dati gli ampi range di trading e crea un contesto più impegnativo per i gestori macro direzionali (che, al momento della redazione, hanno ridotto il rischio e sono più tattici), i gestori relative value obbligazionari beneficiano ancora di buone opportunità sia in Europa (Francia, Germania) che negli Stati Uniti.
Mercati emergenti
Il mese si è rivelato difficile per gli asset dei mercati emergenti. In genere, un dollaro forte e le aspettative di un ulteriore inasprimento monetario da parte della Fed non vanno di pari passo con un sentiment positivo per la regione. La solidità dei prezzi delle materie prime ha ampiamente favorito l'America Latina e altri paesi esportatori. Le performance risultano disperse tra i gestori, in base alle aree di interesse. Sono pochi gli hedge fund che coprono i mercati emergenti e tali fondi tendono a specializzarsi in regioni geografiche più ristrette. Questa strategia offre opportunità di investimenti selettivi ma, al momento, restiamo prudenti. Le aspettative di crescita in calo e i tassi di interesse più alti nei mercati sviluppati rappresentano infatti dei campanelli d'allarme per la regione.
Arbitraggio del rischio - Event driven
Le strategie di arbitraggi su fusioni hanno chiuso il mese stabili o in leggero declino, dimostrando una buona tenuta in un mercato fortemente ribassista. L'incapacità del Dipartimento di Giustizia di bloccare l'acquisizione di Change Healthcare da parte di United Health ha inviato un segnale positivo al mercato. Per contro, lo stress sui mercati si è tradotto in un moderato ampliamento di altri spread delle operazioni. Tuttavia, le strategie di arbitraggi su fusioni sono piuttosto ben protette dall'aumento dei tassi, poiché i premi al rischio associati agli spread delle operazioni tendono a integrare tassi privi di rischio più elevati per remunerare chi sceglie di detenere, fino alla chiusura della transazione, questi titoli azionari anziché le emissioni sovrane. Nel 2022 i volumi delle operazioni sono inferiori a quelli registrati lo scorso anno. In un periodo di maggiore incertezza e aumento dei costi di finanziamento, si tratta verosimilmente di un comportamento normale per i consigli di amministrazione delle società. Ciononostante, il mercato è ancora in fermento e continuano a essere annunciate acquisizioni strategiche in settori come la sanità, il gaming o la tecnologia. Gli attuali spread sono ampi e generano una potenziale opportunità di rendimento nella fascia bassa dei valori a due cifre, di gran lunga superiore al rendimento medio nel lungo periodo di questo tipo di strategia. Tuttavia, non mancano le minacce. Vi sono infatti rischi più elevati di interventi normativi, società che cercano di ritirarsi da un'operazione o la possibilità che le offerte di acquisizione siano bloccate da un voto degli azionisti. L'attuale nervosismo sui mercati azionari e del credito impone maggiore cautela sul versante delle strategie event driven, data la più alta probabilità che le trattative vengano interrotte. Al contrario, gli arbitraggi su fusioni si prefigurano come uno strumento interessante, caratterizzato da una duration strutturalmente breve, in cui gli spread delle operazioni sono positivamente correlati ai rialzi dei tassi di interesse.
Distressed
Le notizie relative a casi di bancarotta hanno riguardato soprattutto l'implosione delle strategie degli hedge fund e degli intermediari finanziari attivi negli asset digitali. Il drastico calo di valore delle criptovalute ha attirato l'attenzione su un numero specifico di investitori e prestatori di criptovalute. Fortunatamente, questo calo riguarda solo un segmento di nicchia dell'universo degli hedge fund. Attualmente i tassi di default degli emittenti sovrani e corporate rimangono relativamente bassi, ma il rapido ampliamento degli spread creditizi e il deterioramento dei fondamentali economici porteranno a un aumento delle società in difficoltà. I gestori leader attendono ancora ulteriori turbolenze prima di passare all'attacco.
Obbligazioni long/short e high yield
I gestori obbligazionari long/short si sono comportati bene rispetto ai tradizionali fondi. I loro portafogli short e coperture hanno contribuito a mitigare l'impatto degli spread più ampi nelle posizioni long. Alcuni gestori ritengono che il quadro attuale non sia dei peggiori. Occorre però restare vigili per selezionare le giuste emissioni, prestando particolare attenzione all'indebitamento e ai covenant delle società. Poiché i mercati si aspettano un ulteriore rialzo dei tassi e un rallentamento della crescita economica, i gestori più lungimiranti restano diversificati, investendo in posizioni long di qualità e concentrandosi sui settori con un maggiore pricing power.