A ottobre abbiamo optato per una visione più costruttiva in base alle nostra analisi sulla configurazione del mercato. Il sostegno fondamentale osservato nel mese avvalora ulteriormente questo posizionamento. Tuttavia, il grado di incertezza sulle prospettive dell'economia globale è rimasto elevato e i rischi di ribasso per gli utili permangono e continueranno a generare volatilità in tutte le classi di asset. In tale contesto, abbiamo deciso di conservare il nostro sovrappeso tattico sulle azioni attraverso gli Stati Uniti e i mercati emergenti, nonché una preferenza per il credito rispetto ai titoli di Stato nell'universo obbligazionario.
Il punto di partenza: una configurazione di mercato estrema
Le nostre analisi sul sentiment degli investitori, la psicologia di mercato e l'assetto tecnico segnalavano un pessimismo diffuso e indicatori arretrati a ottobre. Questa configurazione estrema rappresenta in genere un segnale di acquisto e denota un rimbalzo del mercato sul breve termine. Di conseguenza, abbiamo assunto una visione più costruttiva sugli asset rischiosi, rafforzando l'esposizione azionaria e all'high yield.
Più di recente, abbiamo notato una normalizzazione di tale quadro, ma sono ancora presenti margini di miglioramento. Ad esempio, il 91% degli investitori ritiene che gli utili globali non aumenteranno nei prossimi 12 mesi, uno scenario di certo non tra i più promettenti.
È evidente che gli indicatori di sentiment e psicologia non sono più su livelli estremi, pur rimanendo piuttosto contenuti in un'ottica di lungo periodo.
Rallentamento della stretta monetaria
Mentre la fase iniziale della ripresa sui mercati finanziari sembra essere stata trainata da una configurazione di mercato estrema, la fase successiva del rialzo necessitava di un sostegno fondamentale. Fortunatamente, è cambiata la percezione delle politiche attuate dalle banche centrali, con il "bicchiere ora mezzo pieno" anziché "mezzo vuoto".
Gli investitori hanno preso atto del rallentamento del ritmo e dell'entità dei rialzi effettuati dalle banche centrali ovunque nel mondo rispetto agli scorsi mesi. Anche se la portata degli interventi potrebbe diminuire, le ultime dichiarazioni rilasciate dai membri della BCE si sono rivelate aggressive.
Naturalmente, la principale domanda per gli investitori multi-asset è dove e quando la Federal Reserve interromperà il ciclo di restringimento. A nostro avviso, sarà cruciale l'evoluzione del mercato del lavoro. La Fed monitorerà attentamente le tendenze su tale mercato, poiché alcuni indicatori potrebbero segnalare una minore tensione. Gli stipendi americani sembrano aver raggiunto il picco e la loro dinamica contribuirà a determinare a quale livello la Fed si prenderà una pausa. Tuttavia, le aspettative di inflazione permangono elevate.
Calo dei premi al rischio economico e politico
La flessione dei premi al rischio associati alle prospettive economiche e politiche rappresenta un altro sostegno fondamentale per i mercati finanziari.
Nella maggior parte dei paesi, le indagini segnalano ormai una contrazione evidente dell'attività manifatturiera, ma la stretta monetaria già attuata non si è ancora riflessa negli "hard data".
Per il secondo mese consecutivo il PMI manifatturiero globale si è attestato sotto i 50 punti, indicando una contrazione. È interessante notare che il ritmo del rallentamento migliora per il secondo mese consecutivo su scala globale, ma accelera ulteriormente nell'eurozona. Tale dinamica non stupisce più gli investitori.
Le sorprese relative alla crescita sono tornate in territorio positivo, mentre quelle al rialzo dell'inflazione stanno gradualmente svanendo. In merito all'inflazione futura, continuiamo a porre l'accento sul fatto che la politica monetaria si distingue per fasi lunghe e variabili, aspetto che dovrebbe contribuire a frenare l'inflazione. La massa monetaria statunitense è in forte rallentamento, il che indica un imminente declino dell'inflazione.
Inoltre, i mercati hanno previsto un calo dell'incertezza/volatilità sul fronte dei rischi geopolitici. La volatilità della volatilità è scesa ai livelli pre-pandemici.
La flessione dei premi al rischio è stata accompagnata anche da migliori notizie giunte dalla Cina, che lasciano presagire una potenziale revoca della strategia zero-Covid nel 2023.
Anche se la tabella di marcia resta poco chiara, i preparativi sono in corso. Per quanto riguarda i vaccini, dopo il Congresso del Partito è stato autorizzato e potrebbe essere lanciato il vaccino inalabile di CanSino. Inoltre, per i residenti stranieri è stato approvato il vaccino a mRNA di BioNTech.
Sebbene la strategia zero-Covid sia stata di recente confermata, gli investitori intravedono una possibile svolta nella prossima primavera, dopo il picco dei viaggi per il capodanno lunare e le due sessioni del Partito in programma a marzo. I mercati finanziari puntano nel complesso su una riapertura e, in base a quanto osservato nei paesi occidentali, lo slancio positivo potrebbe durare 2-3 mesi.
Sono in arrivo revisioni al ribasso degli utili
La crescita degli utili per azione (EPS) attesa il prossimo anno è ancora positiva, ma si sta delineando un trend meno favorevole. L'entità delle revisioni varia in base alle regioni e ai settori:
- Negli Stati Uniti le revisioni negative riguardano soprattutto la tecnologia e le comunicazioni
- In Europa interessano principalmente i beni di consumo discrezionali e i materiali
- Nei mercati emergenti le revisioni negative si concentrano principalmente su energia e beni di consumo discrezionali
- Nell'universo emergente, a livello di singoli paesi le aspettative sugli utili di Corea e Taiwan sono state fortemente riviste al ribasso
Come già menzionato, abbiamo calcolato le aspettative sulla crescita degli EPS per gli Stati Uniti e l'Europa sulla base di: i PMI globali, l'indice ponderato per gli scambi del dollaro USA, il prezzo del petrolio e il rendimento del decennale statunitense.
A nostro parere, le aspettative sulla crescita degli utili sono destinate a indebolirsi in futuro. La crescita degli EPS statunitensi potrebbe essere rivista al ribasso del 2% entro la fine di quest'anno, mentre l'omologa europea potrebbe essere tagliata ulteriormente del -8%
Continuiamo a notare che, a livello di performance, i listini statunitensi scontano più di un atterraggio morbido. In particolare, i ciclici a lunga duration scontano un atterraggio duro. In Europa, al contrario, le performance sono in linea con i precedenti atterraggi morbidi. La rivalutazione dello scorso mese ha favorito i titoli value, che non anticipano più un atterraggio morbido.
Valutazione dell'attuale posizionamento
In sintesi, al momento posizioniamo i nostri portafogli multi-asset lungo le tre direttrici seguenti:
- Seguire l'andamento più positivo delle azioni, ma con un budget di rischio controllato.
- Mantenere un leggero sottopeso sulla duration.
- Conservare una visione positiva sul credito.
Nella prima metà di ottobre i segnali di mercato avevano esibito livelli estremi. I titoli azionari hanno messo a segno un deciso rimbalzo da ottobre, con una rapida normalizzazione del quadro e una convincente ripresa del mercato.
Le banche centrali hanno raggiunto il punto di svolta nel loro ritmo di inasprimento; questo preannuncia condizioni finanziarie più stabili ma sempre restrittive in futuro. Di conseguenza, dato l'attuale contesto economico le aspettative degli investitori sono prossime a quelle massime.
In un'ottica di performance, il rally potrebbe non essere concluso, ma dovrebbe essere più generalizzato per proseguire. Infatti, i maggiori beneficiari di questa dinamica sono stati i principali settori value e ciclici, che iniziano a essere ipercomprati, mentre la tecnologia è in ritardo.
Da una prospettiva fondamentale, per una ripresa duratura del mercato occorre un migliore flusso di notizie, sul fronte geopolitico con l'allentamento delle incertezze (Russia/Ucraina, riapertura della Cina, elezioni di metà mandato negli Stati Uniti) o su quello economico (si intravede un minimo per PMI e revisioni al ribasso degli EPS).
