Titoli azionari europei: orientamento difensivo confermato
Sovraperformance di energia e IT
Nelle scorse settimane i mercati azionari europei sono rimasti pressoché stabili. Sebbene la dispersione delle performance non sia stata elevata, le small cap hanno continuato a sottoperformare le big cap.
I settori ciclici hanno accumulato ritardi rispetto al mercato generale, con beni di consumo discrezionali e industriali come fanalini di coda.
I settori più difensivi, quali sanità e beni di prima necessità, hanno lievemente sovraperformato il mercato, che è stato sostenuto principalmente dalla forza dei settori dell’information technology ed dell’energia. Quest'ultimo è stato trainato da un prezzo del petrolio in ascesa, prossimo ai 90 dollari al barile (Brent). La recente decisione tattica di riportare l'energia da sottopeso a neutrale ha quindi premiato.
Aspettative e valutazioni sugli utili
Alla luce di una crescita attesa degli utili di quasi il 4% nei prossimi dodici mesi, i mercati azionari europei sono sempre interessanti. Essendo scambiati a 12,2 volte il rapporto prezzo/utili forward a dodici mesi, le azioni europee sembrano avere ancora un potenziale di rialzo.
Dato l'attuale contesto macroeconomico, tuttavia, la crescita degli utili prevista per il 2024, pari al 6,6%, potrebbe essere troppo ottimistica. Secondo le aspettative del consenso, la crescita dovrebbe provenire principalmente da sanità, finanziari e industriali. Il settore sanitario presenta una discreta visibilità sugli utili, visto il suo carattere growth difensivo, ma una crescita economica più debole potrebbe incidere sia sui finanziari che sugli industriali e persino su altri settori ciclici. Il mercato potrebbe essere eccessivamente fiducioso sulla dinamica degli utili di tali settori ciclici.
Soddisfatti del nostro orientamento difensivo
Dato il rallentamento economico, siamo rimasti cauti nei settori più ciclici, come dimostra il rating neutrale di industriali e beni di consumo discrezionali. Nel frattempo, manteniamo il sovrappeso in settori difensivi come beni di prima necessità e sanità. Quest'ultimo è trainato dal rimbalzo del dollaro rispetto all'euro e dalla fine delle riduzioni che hanno interessato le scorte. Il nostro scenario di base punta sempre a una ripresa.
Siamo soddisfatti del nostro orientamento più difensivo e non abbiamo apportato modifiche strategiche di rilievo. Abbiamo tuttavia deciso di incamerare parziali profitti sul sovrappeso sulle banche europee. Siamo convinti che il periodo migliore del ciclo sia ormai alle spalle e vi è il rischio che i governi cerchino ulteriori entrate introducendo imposte sulle banche. Pertanto, abbiamo declassato le banche europee da +1 a neutrale. Conserviamo il posizionamento neutrale sui finanziari (banche, finanziari diversificati, assicurazioni).
Titoli azionari statunitensi: la parola d'ordine resta resilienza
Nonostante l'aumento di rendimenti e volatilità, le azioni statunitensi si sono dimostrate resilienti, sostenute da dati economici migliori del previsto e investitori che già anticipano una Federal Reserve più accomodante il prossimo anno. I mercati azionari statunitensi hanno esibito performance sostanzialmente nulle dall'inizio di agosto.
La crescita delle large cap traina il mercato statunitense
Nelle scorse settimane la dispersione a livello di performance sui mercati azionari statunitensi è stata piuttosto elevata. Le società a grande capitalizzazione hanno continuato a sovraperformare le small cap, mentre gli investitori si sono ancora una volta concentrati sui titoli growth, in previsione di un taglio dei tassi da parte della banca centrale statunitense nel 2024. In questo contesto, i settori ciclici e sensibili ai tassi di interesse hanno sovraperformato. Nello specifico, l'information technology si è confermato il primo della classe; anche i materiali e gli industriali hanno sovraperformato il mercato generale.
Il settore più performante delle ultime settimane è stato però quello energetico, favorito da prezzi del petrolio in ascesa, con il barile di greggio Brent che si è gradualmente avvicinato a 90 dollari. I rischi per la crescita cinese sono stati compensati da una discreta domanda di petrolio e dall'impatto dei tagli alla produzione. Dopo il recente taglio operato dall'Arabia Saudita, la produzione di greggio dell'OPEC+ è ora al minimo dall'agosto 2021.
I settori difensivi hanno continuato a sottoperformare il mercato. Nelle scorse settimane i beni di prima necessità e i servizi di pubblica utilità sono stati i fanalini di coda.
Aspettative troppo ottimistiche sugli utili?
A differenza dell'Europa, negli Stati Uniti le aspettative sugli utili sono state riviste al rialzo nel corso dell'ultimo mese. Le attese del consenso puntano ora su una crescita degli utili di circa il 9,5% nei prossimi dodici mesi e addirittura di quasi il 12% il prossimo anno. Poiché l'economia sta comunque rallentando, questi valori potrebbero essere un po' troppo ottimistici.
Le valutazioni non sono eccessivamente costose. Tuttavia, il mercato azionario statunitense è scambiato sopra la sua media di lungo termine, a circa 19 volte il rapporto prezzo/utili per i prossimi dodici mesi.
Un leggero orientamento difensivo è una scelta oculata
Dato il rallentamento dell'economia, aspettative sugli utili probabilmente troppo ottimistiche e valutazioni superiori alla media, è opportuno mantenere un'allocazione difensiva. Inoltre, la fine dell'anno prima delle elezioni presidenziali statunitensi è un periodo perlopiù incerto. Non stiamo dicendo che le azioni statunitensi chiuderanno i prossimi mesi in territorio negativo, ma semplicemente che verso la fine dell'anno il potenziale è limitato, soprattutto alla luce della pregevole performance da inizio anno osservata finora. In questo contesto, la sanità resta la nostra unica convinzione con un rating di +1.
Titoli azionari dei mercati emergenti: un calo più pronunciato rispetto ai mercati sviluppati
Le azioni globali hanno subito una forte pressione per tutto il mese di agosto, con i mercati emergenti che hanno esibito un calo più pronunciato (-6,4% in USD) rispetto agli omologhi sviluppati (-2,6%). La flessione è prevalentemente imputabile al rafforzamento del dollaro e alle crescenti preoccupazioni per il mercato immobiliare cinese, che hanno pesato sui rendimenti delle economie emergenti.
Il mese si è aperto con un evento degno di nota: Fitch ha inaspettatamente declassato il rating sovrano degli Stati Uniti da AAA ad AA+ a causa dei timori sempre più diffusi sulla salute fiscale del paese. Contemporaneamente, l'economia statunitense ha mostrato segni di raffreddamento. Nel suo discorso al simposio di Jackson Hole, il presidente della Federal Reserve Powell ha delineato prospettive caute. Inoltre, altri funzionari della Federal Reserve hanno adottato toni meno aggressivi, lasciando intravedere la possibilità di tassi di interesse stabili nel breve periodo.
Il sentiment del mercato è rimasto sfavorevole in Cina. L'economia nazionale ha dovuto affrontare diverse sfide interne, in particolare nei settori immobiliare, dello shadow banking e sanitario. Country Garden, uno dei maggiori sviluppatori immobiliari del paese, si è ritrovato sull'orlo del fallimento, ma alla fine ha saldato il suo debito nei tempi previsti. Tuttavia, questo ha sollevato inquietudini sui rischi sistemici del mercato immobiliare cinese, poiché altre società sono state alle prese con simili problemi di liquidità. Riguardo agli indicatori economici, l'IPC cinese è ora marginalmente negativo, con il PMI sceso sotto quota 50 e le esportazioni in calo. Le banche d'investimento hanno tagliato le previsioni sulla crescita del PIL cinese per un altro ciclo. A partire da metà agosto, il governo cinese ha iniziato ad attuare diverse politiche, tra cui misure di sostegno per il settore immobiliare e il mercato azionario. I provvedimenti si sono rivelati di maggiore portata rispetto alle mosse iniziali di Pechino nei mesi scorsi, ma le problematiche permangono gravi. In ogni caso, i titoli azionari cinesi hanno chiuso il mese con una perdita significativa del -9%, trascinando verso il basso l'indice generale dei mercati emergenti.
Altrove, Taiwan ha risentito degli sviluppi in Cina e subito prese di profitto. La Corea del Sud ha perso terreno, poiché le esportazioni depresse hanno minato le prospettive di crescita. Anche l'India è diminuita, ma meno degli altri paesi, in quanto le stime sulla crescita del PIL sembravano ottimistiche e i timori sull'inflazione alimentare si sono attenuati. L'America Latina è stata il fanalino di coda nonostante l'inizio di un ciclo di allentamento. In Brasile, il Presidente Lula ha ottenuto un'importante vittoria al Congresso, che gli ha permesso di aumentare i limiti alla spesa pubblica.
Da una prospettiva geopolitica, i mercati emergenti hanno ricoperto un ruolo attivo sulla scena globale. Il vertice dei BRICS, tenutosi ad agosto, ha puntato ad ampliare le adesioni, invitando sei nuovi paesi, tra cui Arabia Saudita, Iran ed Egitto. Il Segretario al Commercio degli Stati Uniti Raimondo ha intrattenuto impegnative discussioni durante la sua visita in Cina, coincisa con le speculazioni sui progressi della tecnologia cinese dei chip.
I prezzi del petrolio greggio sono leggermente aumentati ad agosto (+1,5% in USD), poiché l'Arabia Saudita ha previsto di estendere fino al termine dell'anno il taglio volontario alla produzione. L'oro è diminuito dell'1,3% e l'argento del 2,0%. I rendimenti dei Treasury USA sono saliti al 4,10%.
Prospettive e driver
Nonostante le sfide a breve termine, manteniamo una visione positiva sulle prospettive di lungo periodo per le azioni emergenti. Diversi mercati emergenti continuano infatti a beneficiare di importanti tendenze tematiche sottostanti. In particolare, la crescente domanda di intelligenza artificiale (IA) e la potenziale stabilizzazione della domanda di dispositivi elettronici rappresentano promettenti opportunità per determinate imprese di Taiwan e Corea del Sud. In un'ottica di catena del valore, numerose società asiatiche svolgono un ruolo chiave nella crescita dell'IA e, sul lungo termine, dovrebbero raccogliere i frutti di questa transizione. Inoltre, la Corea del Sud è destinata a sfruttare la domanda legata all'Inflation Reduction Act (IRA) statunitense e l'impegno dell'Unione europea per le tecnologie pulite.
In America Latina si assiste al graduale inizio di un ciclo di allentamento, con le banche centrali intente a ridurre i tassi di interesse. Siamo ottimisti circa i potenziali beneficiari nella regione, in particolare tra le società orientate ai consumi interni e le azioni a lunga duration.
Le valutazioni restano depresse in Cina, nonostante i venti contrari in atto ascrivibili alla debolezza macro e alle preoccupazioni geopolitiche. I potenziali rischi nel settore immobiliare cinese sono riemersi con il possibile fallimento di Country Garden, tra i principali sviluppatori immobiliari, che si è diffuso all'intero sistema finanziario attraverso lo shadow banking. Dopo alcune misure poco incisive negli scorsi mesi, Pechino ha iniziato ad adottare a un ritmo serrato molteplici politiche di stimolo. In quest'ottica si iscrivono i significativi sforzi profusi per sostenere il finanziamento del settore immobiliare e rilanciare i mercati azionari. Le società cinesi, comprese quelle immobiliari, si sono riprese a fine mese, ma le prospettive di crescita per l'intero anno sono ancora penalizzate da una situazione economica fiacca. Restiamo cauti sul ritardo della ripresa cinese, che deve essere giustificata da un miglioramento del sentiment sul mercato, negli investimenti e tra i consumatori.
L'attuale posizionamento del portafoglio resta adeguatamente bilanciato, con un'esposizione a vari cluster e temi di investimento diversificati. A livello regionale e settoriale, la nostra strategia mantiene un approccio bilanciato rispetto al benchmark MSCI EM©. Questa posizione bilanciata è intenzionale e mira a ridurre l'esposizione attiva al rischio, alla luce delle persistenti incertezze che circondano la crescita economica globale e gli sviluppi geopolitici.
Aggiornamento delle posizioni
Non abbiamo apportato alcuna modifica ai nostri rating regionali dei mercati emergenti. Sul piano settoriale, abbiamo declassato a neutrale i beni di prima necessità.
Visioni regionali:
Cina neutrale: dagli ultimi dati cinesi è emersa una debolezza dei consumi: esportazioni/importazioni in calo, IPC in declino. Inoltre, dopo i risultati per il secondo trimestre la Cina è stata oggetto di revisioni nette al ribasso in tutti i settori. La pressione sulla liquidità nel settore immobiliare si è attenuata grazie alle nuove misure di sostegno. Permangono i principali problemi, tra cui la fiducia e i prezzi degli immobili. Il rischio geopolitico e le incertezze sono tornati alla ribalta e potrebbero alimentare ulteriormente le turbolenze.
Visioni per settore e industria:
Beni di prima necessità declassati a neutrale: l'inflazione diminuisce nei paesi emergenti con l'inizio di un ciclo di allentamento. L'inflazione alimentare non è più un fattore di sostegno e le revisioni si stanno indebolendo.
