Actions européennes : la crise énergétique continue de dominer l’actualité
Les actions européennes ont terminé le mois de septembre en territoire négatif. En Europe, la crise énergétique a encore dominé l’actualité, la Russie ayant complètement interrompu les livraisons de gaz via le gazoduc Nord Stream 1 début septembre.
Cependant, ce qui était considéré comme le pire scénario n’a pas entraîné de nouvelle flambée des prix sur le marché du gaz : après avoir dépassé le niveau de 300 EUR/MWh en août, les cours sont retombés à environ 200 EUR/MWh en septembre.
Sur le front économique, une récession semble désormais le scénario le plus probable. La plupart des indicateurs publiés au cours du trimestre indiquent un ralentissement, à l’instar de l’indice PMI composite de la zone euro, qui se situe désormais en territoire de contraction.
La production industrielle a fortement chuté en juillet et la confiance des consommateurs de la région a atteint un plancher historique en septembre.
Mais si la croissance décélère en Europe, on ne peut en dire autant de l’inflation.
Styles et secteurs
Depuis le dernier comité, autrement dit au cours des 4 dernières semaines, les petites capitalisations ont été les moins performantes, indépendamment des styles « value »/« growth ». Cela continue de rapprocher les petites entreprises des niveaux « distressed » à long terme.
Il convient de noter que la corrélation entre les taux réels (rendement du 10 ans allemand) et la surperformance du style « value » (MSCI Europe Value/Growth) est moins nette depuis quelques mois. Par ailleurs, l’écart en termes de valorisation (ratio C/B à 12 mois) entre les styles « growth » et « value » demeure important, le style « growth » restant supérieur au style « value ».
Au niveau des secteurs, les moins performants depuis le dernier comité ont été les services de communication et les services aux collectivités – des secteurs très endettés –, que nous sous-pondérons. L’énergie et la santé, en revanche, ont enregistré les meilleures performances relatives.
Bénéfices
En ce qui concerne les bénéfices, nous avons observé un écart croissant entre les révisions de bénéfices et la performance des actions européennes. En effet, l’indice MSCI Europe enchaîne les performances négatives depuis des mois, tandis que les révisions de bénéfices restent en moyenne assez « neutres ». Cependant, l’Europe devrait être touchée par une vague de révisions négatives dans les semaines à venir.
Notes
Nous n’avons opéré aucun changement stratégique en termes de notes. Nous maintenons notre forte surpondération des produits de base, en investissant dans des entreprises ayant un solide pouvoir de fixation des prix et une dynamique de BPA robuste.
Quel que soit le secteur surpondéré ou sous-pondéré, le mot d’ordre reste la sélectivité. Plus que jamais dans un contexte de ralentissement économique, il convient d’appliquer une discipline stricte dans la sélection des titres.
Actions américaines : le marché du travail s’avère résilient
Les indices américains ont également terminé le mois de septembre en territoire négatif. L’indice S&P 500 a plongé de 9,3 %, sa pire baisse mensuelle depuis mars 2020.
Le marché du travail fait toutefois preuve de résilience, la dernière enquête JOLTS (Job Openings and Labor Turnover Survey) et les récents rapports sur l’emploi reflétant une dynamique robuste.
Quant aux banques centrales, confrontées au plus grand choc inflationniste depuis les années 1970, elles continueront probablement à privilégier la lutte contre l’inflation au détriment de la croissance.
Le resserrement de la politique monétaire de la Fed affaiblit déjà certains pans de l’économie, comme le marché du logement, puisque les taux hypothécaires fixes à 30 ans ont largement dépassé le seuil des 6 % pour atteindre leur plus haut niveau depuis 2007.
Styles et secteurs
Depuis le dernier comité, autrement dit au cours des 4 dernières semaines, les petites capitalisations ont surperformé les grandes capitalisations. Au sein des grandes capitalisations, les valeurs de croissance sont celles qui ont le plus souffert.
Il convient de noter, tout comme en Europe, que la corrélation entre les taux réels (rendement du 10 ans américain) et la surperformance du style « value » (MSCI US Value/Growth) est moins nette depuis quelques mois.
Par ailleurs, l’écart en termes de valorisation (ratio C/B à 12 mois) entre les styles « growth » et « value » demeure important, le style « growth » restant supérieur au style « value ».
Au niveau des secteurs, le moins performant depuis le dernier comité a été (de loin) celui des services aux collectivités – un secteur très endetté –, suivi par la technologie, les biens de consommation discrétionnaire et les services de communication. L’énergie et la santé, en revanche, ont enregistré les meilleures performances.
Bénéfices
L’écart entre les révisions de bénéfices et la performance des actions américaines est moins important qu’en Europe, car les entreprises communiquent plus régulièrement et le marché a déjà intégré un certain nombre d’avertissements sur résultats.
Nous observons donc une corrélation logique entre les entreprises qui ont publié un avertissement sur résultats et celles qui ont nettement sous-performé.
Cependant, l’indice MSCI USA a continué de suggérer, ces derniers mois, une évolution plus négative que les révisions déjà annoncées ; les marchés semblent donc anticiper de nouvelles révisions à la baisse.
Impact du dollar
La vigueur du dollar continue de peser sur les résultats du troisième trimestre. Au vu de l’impact estimé du taux de change sur la croissance du chiffre d’affaires trimestriel, qui dépend du pourcentage de ventes à l’étranger pour chaque secteur, les secteurs les plus touchés sont la technologie et les matériaux.
Notes
Nous n’avons opéré aucun changement stratégique en termes de notes.
Nous continuons à surpondérer le secteur de la santé, qui a contribué positivement au cours des dernières semaines. Le secteur joue son rôle d’amortisseur et ses sous-segments les plus défensifs, comme les grandes entreprises pharmaceutiques, ont enregistré les meilleures performances.
Nous anticipons de nouveaux avertissements sur résultats, notamment dans les secteurs très dépendants de la consommation. Nous maintenons une approche prudente.
Actions émergentes : persistance de divergences régionales
Septembre s'est avéré être un autre mois volatil pour les actions mondiales. Après avoir commencé sur une note relativement résiliente, les marchés d'actions des pays émergents sont rapidement devenus baissiers suite aux chiffres plus élevés que prévu de l'IPC américain et à la réitération de l'attitude belliciste de la Réserve fédérale ainsi qu'à une hausse des taux de 75 points de base, augmentant ainsi le risque d'une récession mondiale. En conséquence, le dollar a continué de se renforcer par rapport aux principales devises des pays émergents et les actions de ces pays ont terminé le mois en baisse de 11,9 % (en USD).
Au niveau régional, les principaux marchés qui ont perdu du terrain au cours du mois sont ceux de la Corée et de Taïwan, qui ont corrigé respectivement de 18,5 % et 16 %, les craintes d'un ralentissement de la demande mondiale et les incertitudes persistantes sur les perspectives du marché des semi-conducteurs ayant pesé sur les rendements des marchés.
La Chine, poids lourd de l'indice, a continué à faire face à des vents contraires, le RMB s'étant affaibli par rapport au dollar, tandis qu'aucun signe de reprise significative de la demande intérieure n'a été observé, les restrictions liées au COVID-19 continuant à être appliquées dans certaines parties du pays.
Quand on analyse les performances relatives, le Mexique (-0,5 %) et l'Indonésie (-0,8 %) sortent du lot, grâce au caractère relativement défensif de ces marchés et au soutien de la demande intérieure.
Concernant les matières premières, les inquiétudes liées à la récession ont pesé sur la plupart d'entre elles, y compris le pétrole qui a terminé le mois à près de 86 dollars le baril (Brent). A l’inverse, l'argent a été en hausse de 7,2 %.
Modifications de nos opinions régionales
Inde : dégradation de la note à neutre (0)
Prise de bénéfices après un rally robuste ; les valorisations restent chères, mais le marché est attrayant dans un contexte mondial incertain, la demande intérieure s’avérant résiliente.
Brésil : relèvement de la note à surpondéré (+1) :
Reprise de la demande intérieure, bonne résistance aux risques géopolitiques mondiaux, inflation maîtrisée et assouplissement du crédit et des liquidités en vue.
Évolution des notations sectorielles
Matériaux : dégradation de la note à sous-pondéré (-1) :
Le ralentissement de la demande mondiale et l’incertitude associée à la reprise chinoise pèsent sur les perspectives. Privilégier les métaux nécessaires à la transition vers les énergies propres.
Logiciels et services : relèvement de la note à surpondéré (+1) :
Les valorisations deviennent raisonnables ; les caractéristiques de qualité et de croissance sont attrayantes dans un contexte de récession et de ralentissement au niveau mondial.
Perspectives
Nous restons prudents en termes de perspectives pour les actions des pays émergents, compte tenu du risque croissant de récession en Europe et d'un ralentissement significatif de la demande aux États-Unis, auxquels les principales régions exportatrices de ces pays ne sont pas totalement à l'abri. L'autre facteur clé à surveiller pour les perspectives des marchés émergents est la perspective d'une reprise graduelle en Chine. Si, pour l'instant, il n'y a pas suffisamment d'éléments qui permettent de penser que des mesures de relance généralisées pourraient être à l'origine d'une reprise en Chine, la faible dynamique d'inflation et le resserrement des conditions de liquidité placent la PBOC dans une position relativement favorable pour stimuler la reprise par le crédit à un moment donné.
Pour ce qui est de l'optimisme, les pays émergents pourraient encore surprendre avec un différentiel de croissance du PIB positif (par rapport aux marchés développés), car les marchés développés subissent un ralentissement lent et plutôt prolongé pour faire face à l'inflation. La plupart des matières premières ayant subi une correction significative par rapport à leurs sommets, la demande intérieure dans les pays émergents pourrait continuer à surperformer sur une base relative, les matières premières devenant abordables. Enfin, le positionnement actuel de l'exposition aux marchés émergents est proche de ses niveaux les plus bas depuis longtemps, ce qui pourrait également créer une opportunité de reprise significative en cas de recul des contraintes évoquées ci-dessus.
La stratégie détient une exposition équilibrée de titres bénéficiant des thématiques de croissance durable dans les pays émergents et qui pourraient être relativement résistants aux contraintes macroéconomiques et géopolitiques. A ce ceci s’ajoute un biais défensif, compte tenu des perspectives prudentes.
