Nous avons abordé 2023 en privilégiant les actions par rapport aux obligations, notre stratégie d’investissement ayant ciblé des niveaux de prix attrayants dès le mois d’octobre dernier. Cette allocation porte ses fruits et les actifs européens et émergents ont entamé l’année sur des bases particulièrement solides. Tandis qu’un temps relativement clément fait baisser les prix du gaz en Europe, en Asie la réouverture de la Chine au monde après trois ans d’isolement donne un nouvel élan à l’économie mondiale. Comme le positionnement des investisseurs et le sentiment du marché sont neutres sans tomber dans l’euphorie, le rally n’est peut-être pas terminé. Toutefois, la hausse des actifs risqués sera probablement limitée par l’action des banques centrales, qui veilleront à ce que les conditions financières ne s’assouplissent pas trop rapidement si l’économie se montre résiliente.
Affronter les défis de 2022
Notre stratégie a navigué entre anticipation et ajustement aux défis de l’année 2022.
- Guerre en Ukraine. Nous avons réduit notre exposition aux marchés actions à un niveau neutre en février dernier, peu avant le déclenchement du conflit en Ukraine (nous étions auparavant surpondérés, notamment sur l’Europe et les marchés émergents, car les perspectives étaient encourageantes en début d’année).
- Accélération du resserrement monétaire des banques centrales. En raison de nos anticipations de hausse des taux, nous sommes négatifs sur les obligations depuis un certain temps (sous-pondération, duration courte). Après un net retournement de situation, les performances anticipées sur les marchés obligataires sont redevenues positives en 2022, ce qui nous conduit à allonger progressivement la duration des portefeuilles. Nous ciblons les émetteurs de qualité et sommes neutres sur la duration dans le segment du crédit.
- Chine : Stratégie « zéro Covid ». Cette approche s’est traduite par des confinements stricts durant l’année 2022, ce qui a pesé sur la demande intérieure ainsi que sur les exportations, freinant l’activité économique mondiale. Comme la Chine représente 40 % de l’indice actions des marchés émergents, l’ensemble de la classe d’actifs a subi un impact négatif. Nous avons anticipé l’abandon des mesures sanitaires sévères et maintenu notre opinion positive dans l’attente d’un rebond à venir.
- Pessimisme exagéré au début du quatrième trimestre 2022. Notre analyse du sentiment des investisseurs, de la psychologie du marché et du contexte technique indiquait un pessimisme généralisé et exagéré. Cette configuration extrême et des indicateurs déprimés représentaient un signal d’achat et justifiaient un rebond du marché. Dans ce contexte, nous avons décidé en octobre d’accroître le niveau de risque du portefeuille, via des actions (américaines et européennes) et des obligations à haut rendement.
Surpondération des actions et du crédit Investment Grade
Si le début de la reprise des marchés financiers (mi-octobre) peut aisément être relié à un épuisement du pessimisme des investisseurs, plusieurs changements importants ont alimenté les performances depuis lors. On observe que de nombreux acteurs du marché ont été surpris par la vigueur et la persistance de l’appétit pour le risque, ainsi que par la baisse des rendements obligataires depuis le début de l’année. Cela s’explique probablement par l’hypothèse d’un premier semestre fragile suivi d’un rétablissement au second semestre, qui faisait consensus.
Dans le détail, nous observons trois changements de cap notables au tournant de l’année :
- La fin de la politique « zéro-Covid » en Chine. Les autorités ont mis fin aux mesures de confinement et de quarantaine, pour réorienter résolument leur politique vers le soutien de la croissance. Les flux et les valorisations des marchés actions demeurent à des niveaux faibles.
- Un hiver exceptionnellement doux en Europe. La hausse des températures a provoqué une forte baisse des prix du gaz, entraînant un recul de l’inflation et un scénario de croissance économique révisé à la hausse pour 2023 en zone euro – le marché table désormais sur une croissance du PIB de +0,8 %.
- Un atterrissage en douceur plus probable aux États-Unis. Nous anticipons de mauvaises nouvelles sur le front des BPA, mais la Fed devrait continuer à stimuler les valorisations via son approche attentive à l’évolution des indicateurs.
Les marchés boursiers évolueront dans une fourchette large, limités par l’action des banques centrales, opposées à tout assouplissement des conditions financières si l’économie résiste, mais soutenus par une inflexion rapide des politiques monétaires si l’économie devait être trop durement touchée.
Nous conservons donc un positionnement positif – surpondération des actions, préférence pour les marchés émergents et le crédit Investment Grade – avec un budget de risque contrôlé.
Nos perspectives pour 2023
Notre scénario économique prévoit une décélération de l’inflation et de la croissance, mais nous n’envisageons pas de récession sévère et le marché ne devrait pas descendre sous les niveaux d’octobre dernier (sauf chocs consécutifs à une crise financière inattendue).
Les banques centrales ralentissent le rythme du resserrement monétaire, dans l’optique d’atteindre un taux cible final en 2023. Le débat n’est pas de savoir si les banques centrales vont poursuivre leurs hausses, car les marchés ont déjà anticipé ce mouvement. En revanche, il s’agit de savoir combien de temps les banques centrales qui ont resserré leur politique monétaire de manière précoce conserveront un positionnement agressif.
Alors que les prévisions d’inflation continuent de reculer malgré la réouverture de la Chine, il convient désormais de favoriser la croissance tout en maintenant la stabilité financière. Les risques à la baisse incluent une erreur de politique monétaire (resserrement excessif) aux États-Unis ou dans la zone euro.
Les marchés émergents devraient surperformer dans les 12 prochains mois, car les valorisations sont devenues plus attrayantes tandis que l’Asie conserve des perspectives de croissance à long terme supérieures à celles des marchés développés, notamment dans un scénario de réouverture impliquant le déploiement d’une importante demande refoulée.
La probabilité que la croissance de la zone euro souffre significativement de la crise du gaz a diminué grâce à la douceur de l’hiver. Comme le marché du travail et la consommation résistent, nous tablons sur une bonne résilience des actifs européens.
En ce qui concerne les obligations, le portage qui a été reconstitué par la hausse des rendements observée en 2022 semble désormais plus attrayant. La décélération de l’inflation devrait entraîner un regain de stabilité sur les marchés obligataires, permettant une détente de la volatilité au sein des autres classes d’actifs. Dans cet environnement, nous estimons également que la corrélation positive entre les actions et les obligations est vouée à diminuer et que les investissements alternatifs seront performants.
