Actions européennes : les titres « value » ont largement surperformé les valeurs de croissance au cours des 4 dernières semaines.
Nous avons enfin observé une légère correction sur les marchés boursiers mondiaux en septembre, après sept mois positifs consécutifs. Les actions européennes ont également terminé le mois en baisse. En ce qui concerne l’actualité, la Banque centrale européenne (BCE) a annoncé une réduction du rythme de ses achats d’actifs mais, contrairement à la Fed, a tenu à souligner qu’il ne s’agissait pas du début d’un processus de réduction progressive des achats d’actifs en vue de les arrêter. Alors que la Fed et la Banque d’Angleterre sont parties pour relever les taux d’intérêt, la BCE devrait rester à la traîne. Les autres principales nouvelles de la zone euro ont été le résultat des élections allemandes. Selon nous, le résultat ne devrait au final pas changer la donne pour les actions allemandes ou européennes.
Les contraintes liées à l’offre continuent de peser sur le secteur manufacturier et notamment sur la production automobile. La mobilité a retrouvé son niveau d’avant crise dans la plupart des pays de l’UE, ce qui permet à la consommation de repartir quelque peu. Toutefois, si elle se poursuit, la hausse des prix de l’énergie pourrait peser fortement sur le pouvoir d’achat des ménages.
Le PIB devrait rester dans la moyenne d’ici à la fin de l’année, progressant de 4,8 % en moyenne en 2021 et de 4,3 % en 2022. La BCE restera accommodante pour préserver des conditions de financement favorables, d’autant que sa revue stratégique a débouché sur l’adoption d’un objectif d’inflation symétrique d’environ 2 %. Ceci dit, des discussions sur la réduction progressive des achats d’actifs ont commencé : il reste à savoir ce qui se passera après la fin du PEPP !
En termes de performance des styles, au cours des 4 dernières semaines, on observe que les titres « value » ont largement surperformé les valeurs de croissance. Les petites capitalisations ont sous-performé les grandes capitalisations.
Sur le plan sectoriel, au cours des 4 dernières semaines, les meilleures performances ont été enregistrées par le secteur de l’énergie, tandis que les technologies de l’information et les matériaux ont le plus souffert.
En ce qui concerne le bénéfice par action, les prévisions pour 2021 et 2022 restent inférieures aux niveaux d’avant la pandémie, à l’exception des matériaux et presque aux précédents niveaux pour les prévisions des biens de consommation cyclique pour 2022.
Nous rehaussons l’assurance de neutre à +1
- Nous conservons notre position neutre envers les biens de consommation de base (alimentation/boissons et produits ménagers et personnels). La pression sur les marges provenant des matières premières et des autres coûts de transport durera encore un trimestre avant que l’on puisse constater l’impact positif de la réévaluation des actifs. Ce secteur reste très attractif mais la dynamique négative des BPA va se poursuivre pendant un mois avant de revenir dans la bonne direction. La hausse des taux d’intérêt à long terme ne profitera pas non plus au secteur.
- Nous rehaussons l’assurance de neutre à +1. Le secteur de l’assurance est aujourd’hui le secteur cyclique le plus attractif d’Europe. La hausse des rendements des emprunts d’État en Europe et aux États-Unis soutiendra leur rendement sur investissement. Comme les banques, les compagnies d’assurance sont presque à l’abri de l’inflation des coûts des intrants (à l’exception des salaires). Comme nous sommes déjà à +2 sur les banques européennes, nous rehaussons les valeurs financières de +1 à +2.
- Nous restons négatifs envers la consommation cyclique. Le secteur est très cher. Nous sommes plus particulièrement négatifs sur les constructeurs et équipementiers automobile, car les mégatendances du secteur (électrification, conduite autonome, etc.) imposeront aux équipementiers de réaliser des investissements importants qui pèseront sur leurs marges. Nous sous-pondérons également les produits de luxe. Nous craignons un impact négatif prolongé de la politique du gouvernement chinois. Le secteur est très cher et particulièrement suracheté.
- Nous restons prudents à l’égard des services de télécommunications et des services aux collectivités.
Actions américaines : les prévisions de bénéfices par action sont supérieures aux niveaux d’avant la pandémie.
Aux États-Unis, la Réserve fédérale (Fed) a annoncé qu’elle commencera bientôt (probablement en novembre) à ralentir le rythme de ses achats d’actifs, avec des achats qui devraient prendre fin vers le milieu de l’année prochaine. La Fed a également publié ses prévisions de taux d’intérêt pour les prochaines années, les taux d’intérêt américains devant remonter à 1,75 % d’ici à la fin de l’année 2024 selon les prévisions de la banque centrale. Le rythme des hausses de taux a été plus rapide que prévu par le marché, entraînant une hausse des rendements des bons du Trésor dans les jours qui ont suivi la réunion de septembre de la Fed, inversant la baisse des rendements survenue au début du trimestre. Soutenue par la vigueur de la consommation et de l’investissement, l’activité a dépassé son niveau d’avant la pandémie au deuxième trimestre.
L’indice PMI manufacturier confirme que le rythme de l’activité industrielle a atteint un pic, tandis que les perturbations de l’offre entravent la reconstitution des stocks. Le rééquilibrage de la consommation vers les services se poursuit alors que la consommation de biens a commencé à diminuer. Après une reprise rapide, l’investissement ralentit, mais les marges élevées et la vigueur de la demande devraient empêcher un fléchissement trop prononcé. Le PIB devrait rester « modérément » supérieur à la tendance en 2022 (+5,8 % en 2021 et +4,3 % en 2022) malgré des plans budgétaires moins ambitieux. La nature unique de la crise a créé des tensions exceptionnelles sur le marché du travail, provoquant des tensions salariales dans les secteurs peu rémunérés. Toutefois, le niveau élevé des marges et l’accélération des gains de productivité devraient limiter l’impact inflationniste. La Fed semble peu préoccupée par l’inflation et la hausse des salaires, mais reconnaît les progrès réalisés sur le marché du travail : la réduction des achats d’actifs aura lieu avant la fin de l’année.
En termes de performance des styles, au cours des 4 dernières semaines, on observe que les titres « value » ont largement surperformé les valeurs de croissance. Pas de différence majeure entre les petites et les grandes capitalisations.
Sur le plan sectoriel, au cours des 4 dernières semaines, les meilleures performances ont été enregistrées par le secteur de l’énergie, tandis que la santé et les services aux collectivités ont le plus souffert.
En ce qui concerne le bénéfice par action, les prévisions pour 2021 et 2022 sont supérieures aux niveaux d’avant la pandémie.
Services de télécommunications de -1 à neutre
- Nous restons neutres envers les matériaux. Le profil risque/rendement est mauvais, les valorisations sont élevées et les prix des matières premières atteignent désormais leur plus haut niveau à court terme selon nous. La plupart des prix des matières premières sont supérieurs aux niveaux d’avant la pandémie.
- Nous maintenons notre forte surpondération sur les banques. La récente résilience nous rend convaincus que le secteur peut continuer à surperformer dans les mois à venir.
- Malgré les bons résultats, nous maintenons notre opinion neutre envers les technologies de l’information. Les taux à 10 ans sont trop bas et devraient remonter à 1,75 % au moins. Toutefois, il s’agit d’un choix purement tactique, car nous restons très optimistes à l’égard du secteur dans une perspective de long terme. Nous restons très confiants quant aux facteurs démographiques, technologiques et environnementaux du secteur.
- Nous conservons notre opinion neutre sur les biens de consommation de base. Il est trop tôt pour passer à une surpondération, mais la faiblesse des valorisations justifie une pondération neutre.
- Nous rehaussons de -1 à neutre les services de télécommunications. Nous venons de réduire notre position négative, mais ne sommes pas particulièrement positifs, la vision est vraiment neutre. Les services de communication restent neutre
- Nous restons neutres vis-à-vis de la consommation cyclique. Pour nous, il s’agit clairement d’un secteur dans lequel la sélection de titres est un facteur clé.
Les marchés émergents affichent une légère reprise, avec des divergences régionales persistantes
Le mois de septembre a été difficile pour les actions émergentes, les anticipations d’un pic de la croissance mondiale, les signes d’un calendrier plus rapide que prévu de la réduction des achats d’actifs de la Fed et les craintes de stagflation pesant sur les performances et se traduisant par une correction de 4,2 % (en USD). L’actualité négative en provenance de Chine, cette fois-ci concernant les difficultés financières du groupe immobilier Evergrande et une crise énergétique imminente, n’a pas aidé les perspectives des actions de la région et a entraîné une correction de 5,2 % (en USD) sur le mois.
Alors que les rendements commençaient à augmenter, la Corée dont le marché boursier est très influencé par les valeurs technologiques (et en partie aussi à Taïwan) a subi une certaine pression, reculant de 6,7 % (en USD) sur le mois alors que Taïwan a corrigé de 4,4 %. Sur les marchés émergents asiatiques, l’Inde et l’ASEAN ont relativement bien résisté, l’Inde terminant le mois à un taux plutôt atone de 0,5 %, dopé par les afflux de capitaux et les perspectives de reprise des bénéfices.
En dehors des marchés émergents asiatiques, la région EMEA a bien résisté, affichant 0,3 % sur le mois, la hausse des prix de l’énergie ayant aidé les marchés de la Russie et du Moyen-Orient. L’Amérique latine a subi une correction importante en raison de la baisse des prix des matières premières et des inquiétudes concernant l’incertitude politique au Brésil, ce qui s’est traduit par une correction de 11,4 % en Amérique latine sur le mois.
Dans le secteur des matières premières, le pétrole (Brent) a poursuivi sa progression, se négociant dans une fourchette avoisinant les 78 dollars le baril, tandis que le minerai de fer a subi une forte correction due au ralentissement de la demande chinoise de matières premières. Un panier de devises émergentes s’est déprécié de 1 % face au dollar, les anticipations de réduction des achats d’actifs ayant dopé les rendements des bons du Trésor américain.
Nous rehaussons notre opinion sur l’ASEAN, la région EMEA, et restons neutres vis-à-vis de l’Asie et de l’Amérique latine
ASEAN : La région assiste à une accélération des taux de vaccination et à la réouverture dans un certain nombre de pays. Des facteurs individuels sont également favorables : l’Indonésie enregistre une reprise économique due à la hausse des prix de l’énergie, des matières premières ; la situation politique de la Malaisie se stabilise après une longue période ; les Philippines et la Thaïlande promettent une réouverture économique au final. Les valorisations restent attractives et bénéficient de la diversification de la chaîne d’approvisionnement et de possibilités alternatives hors Chine en Asie. Nous rehaussons à positif (+1)
EMEA : Nous relevons nos perspectives sur la région en raison de prévisions de croissance économique soutenue, alimentées par l’encourageante couverture vaccinale, la faible dépendance à l’égard de la croissance chinoise, des pays, comme la Russie, qui bénéficient de la hausse des prix de l’énergie et des valorisations attractives.
Révision à la hausse de l’énergie (+1) : Nous rehaussons notre opinion sur le secteur de l’énergie, en raison des solides prévisions de demande saisonnière, de la réouverture de l’économie qui stimule la demande, et de l’approvisionnement soumis à une prise de conscience accrue des critères ESG chez les grands acteurs. Nous préférons toujours être exposés à davantage de moteurs de transition vers les énergies vertes et les énergies durables, et légèrement exposés aux acteurs indirects moins endettés des secteurs des services, des infrastructures (services aux collectivités de gaz) et des équipements.
Révision à la baisse des biens d’équipement, de +1 à neutre : révision due à une possible hausse des coûts des intrants et aux pressions sur les marges qui en découlent. Maintien de l’opinion neutre en raison du possible retour des dépenses d’infrastructures (budgétaires) en Chine et aux États-Unis
Révision à la hausse des produits alimentaires et des produits de première nécessité à positif (de 0 à +1) : révision à la hausse en raison de la capacité du secteur à s’attaquer aux risques inflationnistes
Révision à la baisse des financières diversifiées, de +1 à neutre : révision due aux risques de valorisation (sur les valeurs fintech de duration longue) et à l’intensification de la réglementation sur les fintech. Préférence envers les banques par rapport aux fintech/financières diversifiées dans un contexte de réduction des achats d’actifs et de hausse des rendements.
Révision à la hausse des logiciels et services à positif (de 0 à +1) : Moindre sensibilité au prix des intrants et bénéficiaires de l’exposition aux devises (développées).
Révision à la baisse de l’immobilier de 0 à -1 : Rétrogradation due à une part importante de l’immobilier chinois dans le secteur, qui est en train de faire l’objet d’une réforme réglementaire avec le pessimisme du secteur qui devrait perdurer pendant un certain temps.
Nous continuons de surpondérer les matériaux (+1) en raison du soutien attendu de la solidité de l’offre et de la demande à long terme, mais nous nous concentrons principalement sur les matériaux bénéficiant de la tendance structurelle haussière de la demande liée à la transition vers les énergies propres (matériaux associés aux véhicules électriques par exemple)
Nous maintenons notre opinion neutre sur le secteur de la santé. Le secteur pourrait être soumis à des risques réglementaires en Chine, mais les tendances de croissance dans d’autres secteurs pourraient se poursuivre. Notre opinion positive à long terme vis-à-vis du secteur est maintenue, mais sélective compte tenu du risque réglementaire à court terme en Chine.
Nous restons surpondérés sur les semi-conducteurs et équipements connexes en raison d’une dynamique très positive de l’offre et de la demande, mais nous n’excluons pas des prises de bénéfices à court terme à la suite de solides performances. Nous sommes moins positifs sur les puces mémoires (Corée) à court terme que pour les semi-conducteurs (Taïwan).
Depuis le début de l’année, les marchés émergents ont sous-performé les marchés développés en raison notamment des inquiétudes liées au ralentissement de la croissance en Chine, des prévisions de resserrement des conditions de liquidité et de l’appréciation générale du dollar. Une grande partie de ces incertitudes se reflète dans la prime de risque élevée pour les actions chinoises et certaines régions émergentes liées à la croissance chinoise. Même si nous restons plus optimistes à l’égard de la reprise régionale à plus long terme, nous maintenons une position prudente en Chine en réorientant notre exposition vers les entreprises alignées et essentielles pour la thématique de la prospérité commune. En dehors de la Chine, nous avons renforcé notre exposition à des régions qui offrent des perspectives de reprise plus claires à court et moyen terme, notamment certaines valeurs de croissance structurelle en Europe émergente, dans l’ASEAN, en Inde et au Mexique. Dans l’ensemble, le portefeuille maintient une approche équilibrée des valeurs de qualité et de croissance durable qui bénéficient des tendances structurelles à long terme en jeu sur les marchés émergents et résistent à une prévision de volatilité à court terme.
